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X 推出全新创作者分成计划：搬运和AI薅羊毛的时代结束了

深潮 TechFlow — Sat, 08 Aug 2026 02:26:32 GMT

8月 7 日，X 正式宣布停止 Creator Revenue Sharing（创作者广告分成计划）的新注册通道，现有参与者的分成在 9月 7 日截止，最后一笔打款预计 9月 11 日到账。

取而代之的是一个全新计划——Original Content Rewards（原创内容激励计划），9月 8 日起开放申请。所有旧计划参与者必须重新申请，没有自动过渡。

X 官方在公告中说了一句很直白的话：旧计划"激励机制已经跑偏了"，创作者的注意力应该放在为平台带来净增内容上，而不是最大化个人收入。

通俗解释就是，以前那套激励机制养活了太多搬运工、AI 内容和互动钓鱼号，被狠狠薅了羊毛，X 决定掀桌重来。

新旧计划到底改了什么？

旧计划的逻辑很简单：只要你的帖子获得了足够的展示量，回复区里有广告，你就能分到一笔钱。不管你的内容是原创深度分析，还是从 TikTok 上扒下来加个水印重新上传，系统一视同仁。这套机制催生了大量"转发即收入"的账号，也让 AI 批量生成内容成了一门生意。

新计划在三个层面做了根本性的调整。

算什么钱？
旧计划按广告分成计算收入，新计划改为按"合格展示量"（qualified impressions）发放奖励。合格展示量的定义很严格：只算 Premium 付费用户在首页信息流中看到你的帖子，且帖子至少有 50%可见。同一个用户对同一条帖子只算一次。付费推广、人工刷量和欺诈展示不算。

什么内容有资格?
新计划明确定义了"原创内容"：由你本人撰写、拍摄、设计或制作的内容，反映你自己的声音、观点或专业知识。评论、分析、对新闻事件的解读都算原创，关键是你的贡献得是帖子价值的主要来源。

以下不算原创：直接复制他人内容上传；从 X 或其他平台下载后重新上传；只加水印、换滤镜、改速度、加边框的轻微修改；没有实质性观点的简单搬运和汇编。

谁能参与?
门槛有降有升。展示量要求从旧计划的高门槛降低到了过去 90 天内 50 万次付费用户首页展示量，粉丝要求降到 500 个已验证粉丝，准入变宽了。但新增了"原创内容历史记录"的审核要求，以及一套持续合规机制：违规会被暂停或永久移出计划，申诉失败后 90 天内不能重新申请。

特别值得注意的一条：发布战争相关的 AI 生成视频不标注 AI 声明的，首次违规停发 90 天，再犯永久踢出。

给创作者的几条实操建议

立刻检查自己的账号是否符合新门槛。500 个已验证粉丝和 50 万次 Premium 用户首页展示量是硬指标。如果差距不大，接下来一个月是冲刺窗口。注意：回复区的展示量不计入。

从现在开始有意识地建立"原创内容记录"。新计划的审核会看你的发帖历史。如果过去 90%的帖子都是转发和搬运，申请大概率不会通过。从现在到 9月 8 日，还有一个月时间来调整内容结构。

不要再发"点赞+转发+关注"类的互动钓鱼帖。新计划的持续合规条款明确禁止"soliciting engagements"，即反复要求用户互动的行为会导致被移出计划。

理解"合格展示量"的计算方式。

只有 Premium 用户在首页信息流看到你的帖子才算数。这意味着创作者的收入直接和 X的 Premium 订阅者基数挂钩。X 付费用户越多，创作者的收入池越大。这也解释了为什么 X 要做这个调整：旧计划靠广告分成，新计划的底层逻辑是用创作者激励来推动更多人订阅 Premium。

如果你的主要内容形式是评论和分析（大量加密 KOL 属于这个类别），不用担心"不够原创"。X 的政策文件明确写了：对新闻事件的分析、解读和评论属于原创。你用别人的素材不要紧，关键是你的判断和观点是帖子的主要价值。

X 在赌什么?

退一步看，这个调整的底层商业逻辑不复杂。

旧计划靠广告收入给创作者分成，X 需要不断卖出更多广告来养活越来越多的创作者，而平台的广告收入在 Musk 收购后一直承压。新计划把支付基础从广告分成切换到 Premium 用户展示量，本质是把创作者变成了 Premium 订阅的推销员：你的内容越好，吸引的 Premium 用户越多，你赚得越多，X 的订阅收入也越多。

这和 OpenAI把 ChatGPT 免费开放的逻辑异曲同工：平台层免费获客，从生态层收钱。X 的"平台税"就是 Premium 订阅费。

至于新计划能不能真正解决搬运和 AI 内容农场的问题，取决于 X 的原创识别系统能做到什么精度。如果审核机制停留在人工抽查的水平，搬运者只需要更精细地伪装就能继续薅。如果 X 用自家的 Grok 模型做自动化原创检测，那精度可能会出乎意料地高，毕竟 X 拥有几乎所有帖子的发布时间戳，谁先发谁后发，数据摆在那里。

9月 8 日开放申请，对加密和 AI 创作者来说，接下来一个月是调整内容策略的窗口期。

TechFlow 情报局：中国 7 月半导体出口按价值计算同比近乎翻番，OpenAI Sol 升级与 Luna 向免费用户全面开放

深潮 TechFlow — Fri, 07 Aug 2026 13:24:39 GMT

AI / 大模型

OpenAI 大幅升级 GPT-5.6：Sol 模型在 ChatGPT 中改进，Luna 向免费用户全面开放不限量

OpenAI 宣布 GPT-5.6 Sol 性能改进并在 ChatGPT 中推出，同时将更强大的 Luna 模型向免费用户全面开放且不限使用量。这是 OpenAI 首次向免费层大规模开放高端模型，可能重塑 AI 服务定价模式。

OpenAI | Hacker News

> 辣评：免费午餐来了，但 DeepSeek 正准备涨价。一个在用补贴换市场，一个在用市场换现金流，谁能笑到最后还真不好说。

OpenCode 创始人称 DeepSeek 涨价"不是因为亏钱，是为了劝退用户"

DeepSeek 拟上调 API 服务定价，OpenCode 创始人直言这不是成本问题，而是主动控制用户规模的策略。此举引发行业对中国 AI 公司商业化路径的新一轮讨论。

热议：社区在争论这是聪明的控制增长策略，还是暴露了基础设施瓶颈

知乎

AMD 收购 Taalas：用硅片"刻"模型提升推理性能

AMD 收购 AI 芯片初创公司 Taalas，该公司技术可将 AI 模型直接蚀刻到硅片中，大幅提升推理性能并降低功耗。这是 AMD 在 AI 芯片领域对英伟达发起的又一次技术路线挑战。

The Register | Hacker News

港股大模型概念股暴涨：MiniMax 涨近 25%，智谱涨超 17%

MiniMax 和智谱两家 AI 公司港股大幅上涨，反映市场对中国大模型公司商业化前景的乐观预期。

来源：6551/ai

加密 / Web3

Upbit 上线 BlockStreet (BSB)，支持 KRW/BTC/USDT 交易对

韩国最大交易所 Upbit 新增 BlockStreet 现货交易，市值约 3950 万美元。同时 Binance 宣布下架 PIVX，Upbit 将 Synthetix (SNX) 列为交易警示项目、终止 Bonk 交易支持。

Upbit 公告

Stripe 旗下 Bridge 获卢森堡批准，加入欧盟 MiCA 稳定币发行商名册

支付巨头 Stripe 收购的稳定币基础设施公司 Bridge 正式获得欧盟监管许可，成为 MiCA 框架下的合规稳定币发行商。

Cointelegraph

芯片 / 硬件

英伟达据悉考虑下调 Rubin Ultra 芯片 HBM 配置，应对高端显存短缺

面对 HBM（高带宽内存）供应紧张，英伟达可能下调下一代 Rubin Ultra 芯片的显存容量。这是继美光、SK 海力士产能售罄后，存储短缺对 AI 芯片路线图的又一次冲击。

华尔街见闻

台积电 N2 制程产能充足但 DRAM 短缺，苹果 iPhone 18 备货面临压力

台积电先进制程产能无虞，但配套 DRAM 供应紧张正在拖累苹果新机备货。存储芯片已成为整个科技供应链的新瓶颈。

来源：6551/ai

"存储三巨头"2027 年产能已售罄，AI 公司"跪求芯片"

消息人士透露美光、三星、SK 海力士的 2027 年 HBM 产能已被预定一空，部分 AI 公司正在四处寻求额外供应。华邦电子 Q2 净利润暴涨 256 倍，客户已提前锁定 2030 年产能。

财联社

> 辣评：去年还在担心 AI 泡沫破裂，今年已经在抢 2030 年的存储芯片了。这波周期真的不一样。

中国 7 月出口同比增 23.9%，半导体出口按价值计算同比近乎翻番

海关数据显示中国芯片出口强劲，进口同比增 27.5%。全球半导体供应链正在重新平衡。

华尔街见闻

科技公司

GitHub Actions 和 Pages 遭遇服务降级，数百项目受影响

GitHub 关键服务出现可用性问题，影响大量开发者工作流。事件引发对云服务单点依赖风险的再度关注。

GitHub Status | Hacker News

Google DeepMind 推出 Lyria 3.5，大幅提升 AI 音乐生成能力

新版本在音乐性、歌词、人声和创作控制上全面改进，已集成到 Google Flow Music 中。AI 音乐生成正在从玩具走向实用工具。

Google DeepMind

苹果为何反复封禁 Telegram 却从不碰 X？

The Verge 深度分析苹果 App Store 审核标准的双重标准现象，揭示平台治理的灰色地带。

The Verge

美股

美股光模块黑马计划大幅扩产，全力押注 800G、1.6T 产品

某光模块厂商宣布激进扩产计划，瞄准下一代高速率产品。AI 数据中心建设热潮正在向上游传导。

财联社

存储芯片股领跌美股，西部数据跌 13%

非农数据公布前市场谨慎，存储板块大幅回调，但原油因中东局势走强。

华尔街见闻

财经 / 宏观

刚果（金）正式禁止铜、钴精矿出口，全球 70% 钴供给将受影响

刚果（金）宣布禁止铜精矿和钴精矿出口，国际铜价应声上涨。这是继印尼镍矿禁令后又一关键矿产出口国的资源民族主义举措，将深刻影响电动车和电池产业链。

热议：行业在讨论这会加速中国企业在非洲建冶炼厂，还是倒逼全球供应链多元化

知乎

美国 7 月沙特原油进口降至零，40 多年来首次整月中断

受中东局势影响，美国炼油商转向委内瑞拉等替代来源，但 8 月进口预计将飙至战争以来最高。能源供应链正在剧烈波动。

来源：6551/macro

伊朗推进霍尔木兹海峡通行规则法案，拟禁止美国、以色列船只通过

伊朗议会草案建议禁止"敌对国家"船只通过霍尔木兹海峡，全球 1/5 原油运输通道面临封锁风险。特朗普称海峡"某种程度上算开放"，协议尚未达成。

CNN

中国进口铜精矿在霍尔木兹海峡关闭阴影下创 3 个月新高

7 月中国原油进口回升，但霍尔木兹海峡封锁威胁为未来供应蒙上阴影。

CNBC

特朗普对多晶硅及其衍生产品加征关税，设 120 天过渡期

新关税政策将影响全球光伏供应链，中国多晶硅出口商面临压力。

来源：6551/ai

多只海外资产 ETF 溢价超 20% 触发停牌，基金公司紧急提示风险

南方原油 LOF、全球芯片 LOF、纳指科技 ETF 等多只 QDII 产品因溢价过高临时停牌。这反映国内投资者对海外科技和能源资产的强烈需求，但也暴露套利风险。

来源：6551/ai

新产品 / 新趋势

Trevor Noah 将主持 Google Pixel 11 发布会

Google 邀请知名脱口秀主持人 Trevor Noah 主持 Made by Google 2026 活动，这是科技发布会娱乐化的又一次尝试。

The Verge

华为何刚官宣 FreeClip 2 耳夹耳机与法国珠宝品牌 Les Néréides 合作

华为将可穿戴设备与时尚配饰深度融合,探索消费电子的新边界。

IT 之家

今天的暗线

铜钴矿、HBM 显存、原油通道——今天的三条供应链危机看似分散在不同行业,实则指向同一个主题：资源瓶颈正在成为下一轮科技周期的真正限制因素。当 AI 公司已经在抢 2030 年的存储芯片、电动车厂商面临钴供给冲击、全球 1/5 原油可能断供时,我们或许正在目睹一个转折点：接下来十年的竞争,不再只是算法和资本的游戏,而是谁能锁定上游物理资源。OpenAI 可以免费开放 Luna,但台积电的产能和刚果的钴矿,可没法靠烧钱复制。

创业者必看攻略：香港政府创业补贴百万港币

Biteye — Fri, 07 Aug 2026 12:13:46 GMT

作者：Biteye

很多人创业，都不知道港府提供很多补贴。而且如果规划得当，一家初创公司完全可以同时申请创业资金、研发人才补贴和人才签证等多个政府计划，累计获得数百万港币支持。

👇 小编在下面为大家整理了目前科技初创公司最值得关注的四个计划：

1️⃣ 数码港培育计划 Cyberport Incubation Programme

💡 简介：为期24个月的数码科技初创培育计划，帮助把解决方案转化为市场产品并扩展业务。

🎯 定位：AI、Web3等创业公司的首选孵化计划。

💰 补贴金额：港币50万元现金资助 + 最高20万元市场补贴，以及办公空间、导师辅导、投资者资源及商业网络等支持。

✅ 优点：补贴可观，目前公开信息来看不签safe。

⚠️ 缺点：50W不是一次性发放，培育期间需完成多个Milestone，并提交阶段性报告。

📌 门槛要求：

·香港注册（或正在注册）的科技有限公司，申请截止时成立少于7年

·创始团队持股超过51%或拥有控制权

·有可行商业计划，产品/服务可于12-18个月内开始营销

·培育期间至少1名本地授权代表实际在港工作（亲测第一个milestone之内达成也可以）

👉推荐指数：5星⭐⭐⭐⭐⭐

📅 申请时间：全年接受申请，分批审批（例如2026年6月招募截止2026年4月1日；10月招募截止2026年8月3日）。

🔗 申请链接：https://cyberport.hk/zh-hk/entrepreneurship/cyberport_incubation_programme/ （通过数码港创业管理系统提交）

2️⃣ 香港科技园创科培育计划 HKSTP Incubation Programme

💡 简介：为期3年（生物医药可达4年）的深度科技初创培育计划。

🎯 定位：有一定规模的具有研发能力的硬核科技企业。

💰 补贴金额：最高提供约港币129万元资助（一般业务：现金约84万 + 租金津贴约45万）。

✅ 优点：资助金额高；研发实验室/设备支持强；毕业后仍可接入园区生态。

⚠️ 缺点：门槛高，部分轨道需通过评估及签署SAFE。

📌 门槛要求：

- 香港注册股份有限公司

- 至少2名全职员工，且一半从事科研工作

- 公司估值上限约500万美元

- 有颠覆性技术/MVP或原型，已通过一定市场验证

- 创始团队通常需持股控制权

👉推荐指数：4星⭐⭐⭐⭐

📅 申请时间：全年接受申请。

🔗 申请链接：https://hkstp.org/zh-hk/programmes/incubation/incubation-programme （网上递交商业计划书）

3️⃣ Research Talent Hub, RTH（研究人才库）

💡 简介：资助合资格公司/机构聘用STEM研究人才进行研发工作的人才补贴。

💰 补贴金额：每月最高薪酬津贴：学士2万、硕士2.3万、博士3.5万；博士另加每月1万生活津贴。一般每公司/项目最多同时4名，每人最长36个月。

✅ 优点：纯资金补贴，满员4名硕士每月净拿近10万补贴比什么都香。

⚠️ 缺点：流程非常长，申请要九个月左右，拿到钱还要再六个月，期间工资MPF都要正常缴纳。

📌 门槛要求：

- 申请公司需要满足要求；

- 人才需要是香港永久居民或获准在港合法工作；

- 持有本地或认可非本地大学STEM相关学士/硕士/博士学位。

👉推荐指数：5星⭐⭐⭐⭐⭐

📅 申请时间：全年接受申请。

🔗 申请链接：https://itf.gov.hk/sc/funding-programmes/nurturing-talent/research-talent-hub （通过创新科技署基金管理系统提交，不同版本有对应页面）

4️⃣ TechTAS（科技人才入境计划 Technology Talent Admission Scheme）

💡 简介：快速通道计划，让合资格公司输入海外及内地科技人才来港全职从事研发工作。公司先申请配额，再赞助人才申请工作签证/进入许可。该计划属于人才引进政策，并非资金补贴。

✅ 优点：流程简化（无需逐案证明本地人才短缺）；处理较快；科学园/数码港等租户有专属渠道；可同步申请配额与签证。

⚠️ 缺点：仅限特定科技研发岗位（如AI、生物科技、金融科技、机器人等）；人才需符合严格学历/经验要求；配额有限且需公司先获批；薪酬须达市场水平。

📌 门槛要求：

- 公司：在港有实质业务及有效商业登记，从事科技相关研发。数码港或者科创园孵化项目或者租户。

- 人才：STEM学位（特定全球排名前100大学）；硕士/博士无需经验，学士需至少1年相关经验；全职从事指定研发工作；薪酬不低于市场水平（特例可按专业能力考虑）。

👉推荐指数：3星⭐⭐⭐

📅 申请时间：全年接受（配额申请 + 签证申请）。

🔗 申请链接：

计划介绍与配额：https://itc.gov.hk/ch/fund_app/techtas/about_techtas.html

签证申请：https://immd.gov.hk/hkt/services/visas/TECHTAS.html （科学园/数码港租户可经园区转交）

💡 Biteye建议：

🥇 数码港培育计划：大部分AI、Web3和软件创业公司的首选。

🥈 Research Talent Hub（RTH）：一旦符合条件，建议尽早申请，可持续降低研发团队成本。

🥉 香港科技园创科培育计划（HKSTP）：更适合研发实力较强、硬科技方向的创业团队。CIP结束还可以继续申请科创园，一鱼两吃。

🏅 TechTAS：当团队开始国际化招聘时，再重点关注即可。

有在香港创业的宝子吗！欢迎在评论区讨论创业or申请补贴的idea，别忘了一键三连哦！👇🔥

靠加密起家的 Galaxy，正在得州再造一门生意

Foresight News — Fri, 07 Aug 2026 10:14:44 GMT

撰文：KarenZ，Foresight News

Galaxy 的二季度财报，两条业务引擎正在以不同方式运转。

一条跟着加密市场起伏，币价下跌继续拖累账面表现；另一条从得州的数据大厅向上延伸，服务器上架、供电交付，租金随容量逐步确认。

少亏了 1.31 亿美元，自有投资组合仍是主要拖累

8 月 5 日，Galaxy Digital 公布 2026 年第二季度业绩。公司当季净亏损 8500 万美元，较一季度的 2.16 亿美元少亏 1.31 亿美元；调整后毛利润为 4300 万美元，一季度为亏损 8800 万美元。调整后 EBITDA 为亏损 7700 万美元，一季度为亏损 1.88 亿美元。

简单说，调整后 EBITDA 是在净利润基础上，剔除利息、税项、折旧摊销、股权激励及部分一次性项目后得到的经营指标，主要用于比较不同季度的业务表现。

拆开各业务板块看，数字资产与数据中心两项经营业务合计贡献 8600 万美元调整后毛利润，调整后 EBITDA 合计为 100 万美元。其中，数字资产业务实现 6600 万美元调整后毛利润，环比增长 34%，调整后 EBITDA 为亏损 1100 万美元；数据中心实现 2000 万美元调整后毛利润和 1100 万美元调整后 EBITDA。

把 Galaxy 整体调整后 EBITDA 留在亏损区间的，主要是公司自己的投资组合。财报将这部分归入「资金管理与公司事务」（Treasury & Corporate）板块。可以把它理解为 Galaxy 用自有资金持有的一篮子资产，里面既有数字资产现货、衍生品和 ETF，也有上市公司股票、风险投资、私募股权及基金投资。

二季度，该板块录得 4200 万美元调整后毛亏损和 7800 万美元调整后 EBITDA 亏损。Galaxy 称，主要原因是相关数字资产与投资头寸产生未实现损失。数字资产与数据中心两项经营业务合计贡献了 100 万美元调整后 EBITDA，加入这一板块后，Galaxy 整体调整后 EBITDA 转为亏损 7700 万美元。

截至 6 月 30 日，这个投资组合的净敞口为 11.60 亿美元。其中，风险投资与基金投资为 6.06 亿美元，是最大的一项；比特币敞口为 4 亿美元；其他代币敞口为 7600 万美元；Solana 敞口为 5800 万美元；其他流动性投资为 1900 万美元。财报特别说明，比特币和 Solana 敞口除了现货，还包括衍生品、空头及其他对冲仓位、封装代币和相关投资工具，因此不能将上述金额直接理解为现货持币规模。

资产负债表方面，截至 6 月 30 日，Galaxy 总资产由 99.92 亿美元增至 108.44 亿美元，环比增长 9%；总权益由 27.79 亿美元降至 27.20 亿美元；现金及稳定币由 26.05 亿美元降至 24.59 亿美元。同期，前述数字资产与投资净敞口由 13.62 亿美元降至 11.60 亿美元。这些是期末余额变化，与当季净亏损分属不同的财务口径。

交易量走低，数字资产业务的调整后毛利润却在回升

数字资产业务内部也出现了一组有意思的反差。

全球市场业务调整后毛利润由 3100 万美元增至 4900 万美元，环比增长 58%；交易对手数量由 1691 家增至 1741 家，平均贷款规模基本持平在约 14 亿美元。公司披露，其交易量环比下降 7%，并称同期行业交易量降幅超过两位数。这里能确认的是 Galaxy 在较弱市场中守住了相对份额，尚不能据此推导出长期盈利能力已经稳定。

资产管理与基础设施解决方案的数据则更受币价影响。Galaxy 披露，二季度末资产管理规模与质押资产合计约 71 亿美元，环比下降 12%，主要受数字资产价格下跌影响。其中 ETF 相关资产为 18.05 亿美元，另类资产为 25.53 亿美元，质押资产为 27.90 亿美元。

133MW 开始收租，Helios 从工地走进利润表

二季度最实质性的变化发生在得州西部。Galaxy 已向 CoreWeave 交付 Helios 一期的 200MW 总电力，对应 133MW 关键 IT 负载，并按计划完成一期交付。租金在二季度随已交付容量逐步确认，使数据中心分部首次成为产生收入的季度经营业务

Galaxy Helios 数据中心园区航拍图

交付完成后，Galaxy 预计 Helios 一期自 2026 年第三季度起每季带来约 8000 万美元租赁收入，项目层面调整后 EBITDA 利润率超过 90%。CoreWeave 租约基础期限为 15 年；三期合计已签约的关键 IT 负载为 526MW。

公司预计，在整个租期内，这部分租约的平均年收入超过 12 亿美元，平均租约层面调整后 EBITDA 利润率预计超过 90%。

这门生意也更吃资本。二季度数据中心资本开支为 4.48 亿美元，高于一季度的 3.54 亿美元。截至季末，财报中归入数据中心业务的负债总额由 13.30 亿美元增至 15.48 亿美元。

7 月 28 日，Galaxy 旗下项目公司完成 35 亿美元、2031 年到期的高级担保票据私募发行，所得资金将用于 Helios 二期建设。二期计划增加 260MW 关键 IT 容量，数据大厅预计自 2027 年第二季度起开始交付。

至于财报里最醒目的「超过 5.7GW」，必须加上限定词。它指 Galaxy 在得州布局的潜在电力管线，并非已经通电或签约出租的容量。Helios 当前获批电力容量超过 1.6GW，另有两项各 1GW 的负载申请处于 ERCOT 并网流程中；新收购的 Merlin、Caspian 和 Selene 三个园区潜在容量分别最高约 500MW、700MW 和 900MW，其中 Merlin 初期协议支持约 74MW。

从机构场外预测到链上融资利率产品，Galaxy 想抓住什么？

如果说 Helios 提供了更长周期的租金合同，Galaxy 的数字资产业务则在尝试把机构服务做成可重复使用的产品。

二季度及季后，Galaxy 先后推出机构场外预测市场交易、链上融资利率产品（GOFR）和 Galaxy Curator。

其中，链上融资利率产品 GOFR 将 Aave、Morpho、Spark、Kamino 等链上借贷市场的浮动利率整合为一个动态再平衡的融资利率，客户直接面对 Galaxy，由 Galaxy 处理钱包、智能合约执行与抵押品监控。公司承诺投入最高 1 亿美元自有资本作为优先损失保护，但保护范围受具体条款约束。

Galaxy Curator 则基于 Morpho 构建机构金库策略，并通过 Fireblocks Earn 分发，让机构在已有审批、签名和策略控制流程中接入链上收益产品。它们扩大了 Galaxy 的服务边界，却没有在本季财报中单独披露收入，因此更准确的表述是「产品能力扩张」，而非「增长曲线已经得到验证」。

合规通道也在同步推进。5 月，纽约州金融服务部向 GalaxyOne Prime NY 授予 BitLicense 和汇款许可证，允许其面向纽约州机构提供受监管的数字资产交易与托管服务。

8 月，Galaxy 又与纽约梅隆银行（BNY）宣布多年合作，计划为 BNY 的数字资产托管平台提供质押支持，并作为设计合作方参与平台基础设施建设。

Mike Novogratz 在同期 CEO 信中把 Galaxy 的战略概括为两股力量的汇合：金融活动迁移到链上，人工智能的发展则持续推高对电力、土地和数据中心的需求。这是管理层对公司方向的解释，并非财务结果本身。二季度真正落在报表上的信息更朴素：加密资产价格仍能显著影响损益，数字资产经营业务的韧性有所改善，数据中心第一次开始贡献正的调整后 EBITDA。

Galaxy 面前的考题也因此变得具体。链上产品需要把机构合作转成持续收入，得州园区需要按节点把潜在 GW 变成可计费的 MW。财报里，一边是仍会波动的币价曲线，一边是已经开始转动的电表。下一阶段的分量，取决于后者能否按时、按预算，一座一座亮起来。

今晚美国非农大考，「弱 7 月」魔咒会重演吗？

华尔街见闻 — Fri, 07 Aug 2026 10:11:30 GMT

撰文：张雅琦，华尔街见闻

美国 7 月非农就业报告将于北京时间今晚公布，市场共识预期新增就业约 8 万人，但多重前瞻指标发出混杂信号，部分机构给出的预测远低于共识，「弱 7 月」魔咒能否打破，成为当前市场最大悬念。

市场预期区间异常宽泛，从最高 15.7 万人到最低的 4 万人不等。高盛预测新增 7.5 万人，略低于共识；先锋（Vanguard）则给出仅 1.8 万人的极低预测，认为今年春季就业数据受天气、世界杯用工及地方政府提前招聘等因素虚抬，7 月面临较大回调压力。与此同时，ADP 私营部门就业数据仅增 4.4 万，大幅不及预期，进一步加剧了下行风险的担忧。

对美联储而言，当前政策重心已明确转向通胀，而非就业。多位官员近期均将劳动力市场描述为「稳定」，一份强劲的就业数据将强化「更长时间维持高利率」的预期，进而对利率敏感型资产形成压力；反之，若数据疲软，则可能推动市场定价向温和降息方向移动。

「弱 7 月」魔咒：近三年连续不及预期

此次报告最受市场关注的背景之一，是 7 月就业数据近年来持续令人失望的规律。

据高盛研究报告，过去三年，美国 7 月非农就业增量相较于彼时的三个月均值平均低了 6.6 万人，较市场共识平均低了 3.5 万人。这些弱于预期的数据，还伴随着前两个月数据的大幅下修，平均下修幅度达 11.2 万人。

高盛经济学家 Ronnie Walker 和 Jessica Rindels 在报告中将这一规律列为下行风险的核心依据之一。他们追踪的多项替代就业增长指标在 7 月平均录得 6.5 万，低于 6 月的 7.9 万。

此外，巴克莱分析师还提示，6 月就业数据本身存在较大修正风险——该数据仅基于约一半的通常调查回复率，美国劳工统计局（BLS）大量依赖模型估算而非实际报告数据。巴克莱预计此次修正幅度将较大，但方向尚不明朗。

世界杯效应与裁员低位成支撑

并非所有信号都指向下行。数项数据为就业市场提供了阶段性支撑。

世界杯用工效应是高盛预测中的重要加分项。来自 Homebase 的数据显示，6 月至 7 月调查参考周期间，世界杯举办城市的就业增速明显快于其他地区，高盛估计这一效应可为 7 月非农贡献约 1 万人，主要集中于休闲与酒店业、专业商业服务及贸易与运输行业。不过，同一数据也显示，这一效应在 7 月参考期结束后即开始退潮。

裁员数据同样呈现积极信号。7 月初次申请失业救济人数在 BLS 调查窗口期内降至 21 万，低于 6 月的 22.4 万；恰逢调查窗口的当周更低至 18.8 万，为 1969 年 9 月以来最低水平。Challenger, Gray & Christmas 报告的企业宣布裁员人数在 7 月环比减少 1.2 万人至 3.3 万人，为 2024 年 7 月以来最低。

政府部门招聘也呈现回暖迹象。此前持续收缩约一年半后，政府部门就业过去四个月平均每月新增 1.25 万人，政府职位空缺亦在近期出现反弹。

劳动参与率与失业率：潜在隐忧

就业报告的核心之一，是失业率的走向及其背后的劳动参与率变化。

高盛预计 7 月失业率将从 4.2% 小幅回升至 4.3%，高于共识预期的持平。高盛认为，这在一定程度上源于 6 月劳动参与率大幅下滑的逆转——6 月参与率骤降至 61.5%，为 2021 年 3 月以来最低，亦是新冠疫情期间以外自 1976 年 6 月以来的最低水平；其中核心劳动年龄（25 至 54 岁）参与率更录得 2020 年 4 月之外的史上最大单月跌幅。

先锋集团经济学家预计，随着这批退出劳动力市场的工人重新求职，但找工作的速度慢于重返意愿，失业率将面临上行压力，其年底失业率预测为 4.6%。

Citi 经济学家 Veronica Clark 则指出，就业市场目前呈现「低招聘、低裁员」的均衡状态，这种格局对求职新人尤为不利。她预计失业率将在数月内升破 4.5%，届时市场焦点将重新转向降息预期，Citi 基准情景为今年第四季度重启降息。

美联储立场：通胀优先，就业稳定为辅

此次非农数据对货币政策的指引意义，将主要体现在强化还是松动「更长时间维持高利率」这一基准预期。

美联储主席沃什将劳动力市场描述为「稳健且稳定」，Logan 称其「稳健且略有改善」，Schmid 认为「大体均衡」，Paulson 和 Hammack 表示已趋于稳定，Barkin 措辞最为审慎，称市场「感觉并不紧张」。官员整体将通胀视为更迫切的政策挑战，而非就业。

值得注意的是，牛津经济研究院指出，即便 7 月时薪环比涨幅达到 0.4%，年率也仅为 3.6%，依然与美联储 2% 通胀目标相符，薪资压力目前不被视为显著通胀风险。据彭博报道，分析师认为一份强劲的就业数据可能会推高实际收益率，尤其是鉴于沃什此前表示「市场已在一定程度上替美联储完成了部分紧缩工作」。

好消息反成坏消息？

摩根大通市场情报部门认为，此次非农数据将以「好消息即坏消息」的逻辑交易——一份强劲的就业数字将强化「高利率维持更久」的定价，推升利率，压制利率敏感型板块；若数据温和偏弱，则可能带动收益率回落，市场定价向偏鸽方向小幅移动，权益市场或作出积极反应。

摩根大通给出的详细情景分析如下：

若非农超过 15 万，标普 500 指数预计下跌 50 至 175 个基点，概率为 10%；
非农在 10 万至 15 万之间，指数跌 50 个基点至涨 25 个基点，概率 25%；
非农在 6 万至 10 万之间，指数跌 25 个基点至涨 50 个基点，概率 30%；
非农在 2 万至 6 万之间，指数上涨 25 至 75 个基点，概率 25%；
非农低于 2 万，指数跌 125 个基点至涨 50 个基点，概率 10%。

期权市场对此次非农数据的定价相对克制，8 月 7 日到期合约隐含波动幅度仅约 0.7%，反映市场在此前地缘政治局势缓和的背景下已部分消化不确定性。截至 8 月 6 日午盘，2 年期美债收益率从近期高点 4.35% 回落至约 4.24%。

虚拟银行卡巨头上市前，被币安起诉了

BlockBeats — Fri, 07 Aug 2026 09:28:07 GMT

作者：Jaleel加六

币安这次真的生气了。

翻遍公开记录，币安体系极少以商业合作违约为由起诉合作方。它最出名的那场官司还是发生在七八年前，和红杉资本的融资纠纷。

而这一次，它把矛头对准了一家跟自己合作过两轮、正准备赴美敲钟的 U 卡支付公司 RedotPay，而且直接起诉到三名创始人个人头上。索赔金额是 4.728 亿美元，差不多是这家支付公司两年半的收入。

币安动手的时间点也很微妙。此时的 RedotPay，正考虑以约 40 亿美元的估值上市，同时还在洽谈新一轮融资。

今天中午 11:30，新加坡最高法院开了一场十五分钟就能结束的程序性会议。而在这场听证的四十八小时前，彭博社拿到了一份香港法院文件：币安关联的三家实体公司，把 RedotPay 的三名联合创始人送上了被告席：Gao Zhangpeng，也就是公司现任 CEO 高章鹏；Chan Wa Choi；以及 Yao Chao。

在诉状里，币安用了一个很重的词：欺诈计划。

指控的内容是：超过 47 万名原属币安卡的用户被导向 RedotPay；Binance Pay 的资金没有按约隔离，反而被允许、甚至被鼓励用于给 RedotPay 卡充值。币安按每名用户 925 美元的生命周期价值计算，索赔约 4.728 亿美元。

币安最棘手的那一年

RedotPay 和币安故事的起点，在三年前。

2023 年是币安最棘手的一年。6 月，美国证监会起诉币安和赵长鹏。7 月，Visa 停止在欧洲发行新的币安联名卡。8 月，万事达宣布终止与 Binance Card 的合作，部分南美的用户被通知卡片不能再用。10 月，币安又发公告表示，欧洲区的 Visa 借记卡服务将终止。

但币安在公告里给出了替代方案：改用 Binance Pay。

这是币安一次被迫的战略转身。Binance Card 没有了，但用户拿加密资产消费的需求没有消失，币安手里还剩一个支付通道 Binance Pay，只是这条通道还需要打磨，尤其是在运营上。

而此时在深圳和香港，一家叫 RedotPay 的公司也差不多在此时建立了。

RedotPay 的法律主体叫 Red Dot Technology Limited，2023 年在香港注册，主打产品是一张 Visa 卡加一个稳定币钱包：用户把 USDT、BTC 充进 App，就能在 Visa 网络里刷卡、取现、绑 Apple Pay，系统在后台自动完成加密资产到法币的清算。它的 App 在 2023 年 8 月上架，10 月发出实体卡。

中文圈里，它更常被叫作「小红卡」。

站在它背后的人是袁大伟。这位火币的早期联合创始人 2015 年从火币离开，2016 年在北京创办库神冷钱包，是国内最早做数字资产硬件存储的人之一；据行业报道，RedotPay 最初正是由他投资孵化创建。他 2010 年就开始研究比特币，在早期比特币持有者和矿工圈子里积累的信任，是这家新公司最初能调动的资源。

因此行业里当时对「RedotPay 和币安开展合作」的解释很朴素：袁大伟跟币安体系关系好，所以拿到了最开始的接触和合作。

毕竟起初，RedotPay 这家公司本身小得超乎外界想象。

「因为 RedotPay 一开始这个项目本身就是一个人很少的项目，里面的关系也比较错综复杂。」知情人士对律动 BlockBeats 说，「袁总他应该就是一个股东，真正实际运营参与的不多，RedotPay 早期全职的是非常少的。技术产品那边都不是 RedotPay 全职的人，而是兼职。」

发卡这一端，RedotPay 最初的卡是与香港发卡服务商 Reap 合作，「总体来讲就是包装成给企业发卡的这种方式，在发卡」知情人士解释。Reap 是持有 Visa 主要会员资格的香港金融科技公司，主营业务正是替其他企业做白标发卡和跨境支付。

按他的推断，创立 RedotPay 的那批人，应该同时还在运营另一个主体，用这个运营公司的身份，替 Binance Pay 做支付业务的运营和推广，类似一家承包商。那家公司跟 RedotPay 在股权上可能毫无关系，「只是背后的一些实控人是有重合的」。

也就是说，2023 年那个夏天，RedotPay 手里有一张能用的卡，一个几乎没人的团队，和一个一直起不来的量。

「一开始没什么量。」他说，「我比较清楚地知道，他们第一波比较大的量，就是从币安那边过来的。」

币安与 RedotPay 的第一次翻脸

2023 年 11 月，币安关联方与 RedotPay 签下第一份合作协议。这是香港诉状里提到的时间点。

RedotPay 后来删掉、但被网页存档留下的那份公告，把这段关系写得毫不含糊：用户打开币安 App，进入小程序，选择 RedotPay，输入金额，点「用 Binance Pay 支付」，拿到一个充值兑换码。公告说，这条路径把充值时间从几分钟压缩到几秒钟。费用列得很清楚，Binance Pay 收 1%，RedotPay 小程序收 1%。公告里还专门介绍了一个叫 Lightning Deposit 的功能，币安用户可以把账户里的美元稳定币直接存进 RedotPay。

RedotPay 于 2024 年发布的合作公告

对 RedotPay 来说，这条通道省掉的是获客里最贵的一段：说服一个陌生人下载 App、注册、KYC、入金。它不用再一个个去找用户，用户就在门口。

但这第一份协议没能活过半年。

公开报道引述诉状称，它在签署后不到六个月就破裂了，争议点是 Binance Pay 的资金被拿去给预付型的 RedotPay 卡充值。

这里出现了整个案件最刺眼的一处矛盾：RedotPay 当时的公开公告，写的就是可以直接给卡充值。同一条路径，一边是官网上的产品卖点，一边是币安眼里的越界。到底是宣传跑在了合同前面、是某些具体路径违规、还是双方对「充值账户」和「充值可消费的卡」理解不同，在原始合同公开之前，我们也没有其他信息下判断。

但这一次翻脸并没有让 RedotPay 停下来。

2024 年，RedotPay 面向 A 轮融资的文件里，仍然把与币安的合作列为「加速用户采用」的因素，并明确写着用户可以从 Binance Pay 直接向 RedotPay 卡存款。这些都被当作 RedotPay 的增长故事，讲给投资人听。

两年，10 亿美元估值

或许是关系够硬，又或许是「打点到位」。

2025 年 3 月，币安与 RedotPay 两家又坐回了谈判桌。开启了第二份合作协议。

按公开报道对诉状的转述，第二份协议的核心是：币安来源的资金可以用于兑换法币、在 RedotPay App 内部转账、购买 RedotPay 自有商品，但不能直接变成 RedotPay 卡的可消费余额，且必须在账务上隔离标识。

简单说就是：币安的钱还是可以进 RedotPay 的门，但不能出 RedotPay 的门。

为什么币安死死盯着这一步？因为账户余额和卡余额是两个世界。账户余额是一次转账的终点；卡余额是一段消费关系的起点。用户一旦把钱放进卡包，就会绑 Apple Pay、买咖啡、付订阅、缴话费，他的日常现金流从此长在这个平台上。U 卡真正赚钱的地方也在这里，换汇点差、刷卡手续费、余额沉淀，而不是那点开卡费。

所谓资金隔离，不是把钱放进不同的抽屉，而是在系统里给它打一个来源标签：这笔钱来自 Binance Pay，只能走合同允许的几条路，不能和普通余额混同，更不能自动变成可刷卡余额。

第二份合作开始后，RedotPay 的融资节奏就开始加速。

同样是 2025 年 3 月，RedotPay 宣布完成 4000 万美元 A 轮融资，Lightspeed 领投，HSG、Galaxy Ventures 参与。9 月，Coinbase Ventures 入场，追加 4700 万美元战略融资，公司估值首次站上 10 亿美元，正式成为独角兽。12 月，Goodwater Capital 领投 1.07 亿美元 B 轮，Pantera Capital、Blockchain Capital、Circle Ventures 跟投，HSG 继续加码。一年之内，RedotPay 融了 1.94 亿美元。

同一份融资材料里的经营数据同样陡峭：截至 2025 年 11 月，注册用户超过 600 万，覆盖 100 多个市场；年化支付额突破 100 亿美元，年化收入超过 1.5 亿美元。全年支付量翻了三倍，新增用户 300 万。

一家两年前只有几个全职员工、卡还要靠别人发的公司，就这样，估值站上了十亿美元。

群发邮件，「撬走」币安客户

币安的指控是：超过 47 万名原属币安卡的用户被导向 RedotPay。RedotPay 是如何将用户「撬走」的呢？我们在各个渠道上并没有看到合理的解释。

不过，有知情人士和我们指出，RedotPay 在商战中最关键的一步棋，也是最原始的一步棋：发邮件。

按诉状的说法，币安是在 2026 年 3 月发现问题的：RedotPay 一方仍在允许、并鼓励未经隔离的 Binance Pay 资金用于被禁止的用途，其中就包括给 RedotPay 卡充值。接着 4 月 3 日，币安停止相关支持，对外给出的理由是审查商户合作伙伴。然后，四个月后，币安递交了一纸诉状到香港法院。

但在知情人士的记忆里，币安发现 RedotPay 有问题或许在 2023 年，币安卡出问题、大量用户手里的卡刷不了的那段时间。

「给 Binance Pay 做运营的那几个人，应该就是 RedotPay 的创始团队，那几个人手上有币安的客户邮箱，所以他们基本上就是直接给客户发邮件，把客户引流去了 RedotPay。」据这位知情人士说。

「这肯定不正常呀。」被问到这在行业里算不算常规操作时，他答得很快，「如果不是币安那边明确同意的，那肯定不是正常的商业行为。」

但紧接着，这位知情人士也表示：「要说这个事情，币安在当时一点都不知道，我觉得也不大可能。」

他认为：一家交易所愿意把这块运营、把接触用户数据的权限交给一支外部团队，本身就说明存在很深的个人关系。更可能的情形是，币安的核心高管根本不会过问这条量并不重要的业务线，而具体负责这个项目的人「睁一只眼闭一只眼默许了，或者甚至有口头上的默许」。

复仇，在 RedotPay 敲钟的路上

2026 年 2 月，彭博社报道称，RedotPay 正与摩根大通、高盛和杰富瑞合作，筹备一次纽约上市，募资规模可能超过 10 亿美元，估值超过 40 亿美元，最快今年就能落地。这将是今年亚洲稳定币赛道最大的 IPO 之一。

但这条路本来就走得不算稳。3 月，彭博社又报道，RedotPay 在过去 12 个月里至少走了五名高管，直到冲刺上市仍然没有 CFO，同时还在寻求最多 1.5 亿美元的新融资。

一家没有 CFO、高管流失、正在募资的公司，此刻收到了一张相当于自己两年半收入的账单。这是巧合吗？

「其实 RedotPay 一年前也应该是有这个能力去支付了。」他猜测，双方大概率早就在就这件事交涉，只是一直没有谈拢，而如今正是「复仇」的好时机。

因为从 RedotPay 的角度看，一家准备赴美上市的支付公司，招股书里最不该出现的东西就是一场没有终点的跨境诉讼。承销商会问，投资人会问，监管会问。相比之下，一次性拿出一笔钱换一份和解协议，把风险从「未决诉讼」变成「已了结事项」，才是通往敲钟最快的路。

看起来，和解，应该是个大概率事件。

「我感觉币安要的罚款金额，是一个不大不小的金额。」这位知情人士说，索赔额如果开到十几亿美元，对方直接不谈了，索性拖着；但 4.7 亿美元，是一个「让 RedotPay 大出血，但是也是一个人家能咬咬牙支付得了的」数字。

这是一个为和解而设计的报价。

Kimi K3 一天挖出 5000 个安全漏洞，比特币生态安全已极度危险？

Forbes — Fri, 07 Aug 2026 09:22:01 GMT

撰文：Forbes

编译：AididiaoJP，Foresight News

比特币和加密交易者还没从一场价值约 1 亿美元的大规模攻击中缓过神来，这场攻击曾一度点燃新一轮价格暴跌的恐慌。

自硬件钱包 Coldcard 遭袭的消息首次传出后，比特币价格虽有反弹，但仍徘徊在近期低点附近。交易者普遍绷紧神经，生怕再来一次剧烈冲击。

就在这样的背景下，比特币开发者用 AI 工具在短短 24 小时内，于近 400 个项目中挖出了近 5000 个安全漏洞。情况被直接形容为「极度糟糕」。

一群志愿者组成的比特币开发者团队，正在开展一场大规模、协调一致的安全审计。他们已经确认：整个生态的安全状况「extremely bad」。

在 24 小时内，他们扫描了约 390 个比特币相关项目，累计发现 4962 个安全漏洞，其中包括 85 个致命级漏洞和 635 个高危漏洞。绝大多数漏洞已经过项目方验证。

「我们已经发展到 16 人，全球分布，全天候轮班，」Cashu ecash 协议的匿名开发者 Calle 在 X 上写道，「我们正在对比特币代码库进行大规模生态安全审计。」

审计团队使用的是 Moonshot 的 Kimi K3 模型——一款开源权重、来自中国的人工智能工具。Calle 透露，团队每天在算力上花费约 1 万美元，这笔费用由 OpenSats 承担。

「我们一直在昼夜不停地工作，」审计成员之一、比特币保险公司 AnchorWatch 首席执行官 Rob Hamilton 也在 X 上表示，团队已经发现了一些「致命问题」。

这场审计的效率高得惊人。有开发者称，平均下来差不多每小时就能挖出一个致命漏洞。AI 正在同时成为防御方和攻击方的加速器——这一点在最近的 Coldcard 事件中已经初现端倪。

过去一年，比特币价格本身已大幅回落，市场本就对进一步下跌高度敏感。而硬件钱包安全事件的突然爆发，更是把「自我托管是否真的安全」这个问题重新推到台前。

上周，Coldcard 比特币硬件钱包遭遇漏洞利用，近 2000 枚比特币（价值刚过 1 亿美元）在短短几天内从超过 5200 个地址被抽走。攻击者利用的是一个存在了五年的密钥生成缺陷。

Coldcard 团队已紧急呼吁用户转移资金，并在社交媒体上反复请求大家「帮忙传播消息」。

「请把这当成紧急情况，」Coldcard 官方账号写道，「立刻迁移你的资金。按照你设备型号的建议操作，升级设备，生成新种子，并仔细转移资金……威胁仍在持续。」

与黑客相关的一个钱包地址，目前仍持有约 3600 万美元的比特币，其中绝大部分被认为是被盗所得。自事件曝光以来，该地址陆续收到多笔转入，其中一些通过比特币的 OP_RETURN 功能附带了留言。

有人留言称：「我洗 BTC，做 KYC 并兑现。我收 10%。」这被解读为洗钱招揽，试图把黑客发展成客户。更多留言则是直接恳求归还被盗比特币。

有链上分析人士指出，漏洞已经公开，关注度极高，而前沿大模型几乎人人都能用，这意味着可能已有多个黑客团队在同步研究如何扩大战果。「你在跟时间赛跑。」

另一位比特币.org 的匿名共同所有者 Cobra 则直言，自己有种「很不好的感觉」——AI 很可能已经参与到这场 Coldcard 资金被抽干的事件中。

这场由 AI 驱动的漏洞扫描，以及此前 Coldcard 的大规模失窃，正在把比特币生态的安全问题推到一个新的临界点。开发者一边用 AI 加速发现漏洞，攻击者也可能用同样的工具加速利用漏洞。中间留给修复和迁移的窗口，正在被压缩。

目前，比特币价格仍在低位震荡，交易者在等待下一个可能的冲击。而这场每天烧掉 1 万美元算力的审计，或许只是更大范围安全排查的开始。

以太坊给质押踩急刹，DeFi 巨头集体开火

白话区块链 — Fri, 07 Aug 2026 09:20:46 GMT

撰文：Cathy，白话区块链

8 月 4 日，以太坊的一颗炸弹悄悄挂到了论坛上。

Justin Drake 带着五位核心开发者，提交了一份名为 EIP-8363 的提案：当质押率达到 50%，协议停止向验证者发放新增奖励。所有共识层收益，全部烧掉。

48 小时后，就是全核心开发者会议确定 Hegotá 升级候选提案的截止日。

留给整个生态消化这场货币政策巨变的时间，只有两天。论坛瞬间炸锅，Aave、Lido、ether.fi 的核心成员集体开火。

01 这个提案到底要烧什么？

以太坊目前有超过 4000 万枚 ETH 参与质押，占总供应量的 33%，每月还在以 175 万枚的速度净流入。流动性质押代币的崛起、机构质押基础设施的成熟、现货 ETF 的合规化，三股力量同时拧紧了质押增长的发条。

问题在于，现行的发行曲线没有刹车。哪怕全世界的 ETH 都质押进去，验证者的基础收益率仍然有 1.5%。只要有人觉得这个收益能覆盖风险，质押总量就会无限膨胀。

Justin Drake 认为 3000 万枚就够保卫网络了，Vitalik 甚至觉得 1500 万枚就行。当前 4000 万枚，至少多了一倍。

EIP-8363 的解法是一条递增的销毁曲线：质押量越高，到手奖励被烧掉的比例越大。到 50% 质押率时，烧光，净收益归零。之后验证者只能靠交易优先费和 MEV 活着。

提案并不指望真的停在 50%。验证者还得承担硬件成本、罚没风险、流动性锁定，市场会要求正向溢价，均衡点自然回落到更低的位置。

说白了，这是一个自动拧紧的水龙头。

02 本意防中心化，第一个死的是独立质押者

共识层发行占到验证者总收入的 93%。砍掉这块，公式上对所有节点一视同仁，现实中精确打击的是小资本。

跑一个节点的成本是刚性的：硬件、带宽、电力、运维时间。大型服务商把这些分摊到上万个验证者，边际成本趋近于零。家庭独立质押者必须用 32 ETH 一个节点扛下全部开支。

独立质押者目前只占全网质押量的 5.4%，还在逐年萎缩。综合收入从 2.86% 跌到 1.48%，接近腰斩，率先跌破盈亏平衡线的一定是他们。以太坊去中心化精神的最后一批践行者，将被从经济层面物理性抹除。

反对者用模型推演出了一个更讽刺的未来：链上 LST 用户对收益高度敏感，收益一降就跑。但 Coinbase 这类交易所运营成本极低，还绑着大批对收益不敏感的 ETF 客户。四年后，Coinbase 可能独立控制超过 33% 的网络质押量。提案要防的中心化，反而加速了。

更隐蔽的杀伤来自 MEV。

共识发行被削减，MEV 在总收入中的权重被动放大。模型测算，质押量到 4800 万枚时，MEV 占比从 7% 飙到 19%；5400 万枚时接近 30%。

MEV 分布极不均匀。独立节点可能数月颗粒无收，大矿池靠验证者基数轻松平滑方差。

目前市场上多数 MEV-Boost 中继器遵循 OFAC 制裁名单，带有审查倾向。当基础收益充裕时，节点还有底气坚持连接中立中继器，放弃部分利润换取去中心化理想。

但当 MEV 成为生存命脉，选审查中继器就不再是道德选择，而是商业生存法则。

提案想维持网络中立性，结果极大推高了维持中立的财务门槛。南辕北辙。

还有一个税务陷阱。过渡期设计是「先翻倍账面奖励再烧掉一半」。在美国、英国、德国，质押奖励入账即算应税收入。验证者的应税基数翻倍，到手净收益反而不增反减。Aave 创始人 Stani Kulechov 直接点名：这是在协议层逼退合规区的家庭节点。

03 DeFi 乐高的地基在松动

以太坊的质押收益率被视为整个 DeFi 的「无风险基准利率」。所有借贷协议、流动性池策略和带息资产定价，都严格锚定于这一基准。抽走基石，整座乐高塔会重新定价。

LST 协议持有超过 420 亿美元资产，靠抽取质押奖励 10% 维持运转。收益减半，协议收入硬性腰斩，安全审计和基础设施维护的再投资能力大幅下降。一旦投资者认定 1% 的收益无法补偿智能合约和脱锚风险，海量资本抛售 LST 换回原生 ETH，折价螺旋启动。

更直接的冲击在循环杠杆上。大量机构在 Aave 做杠杆循环：存 stETH，借 WETH，再换成 stETH 循环存入。E-Mode 下杠杆放到 10 倍以上。

这套策略的前提是质押收益高于借贷利率。基础收益从 2.6% 跌到 1.2%，借贷利率短期维持 1.5%。利差从正 1.1 个百分点翻成负 0.3 个百分点。

印钞机变成每日亏损机器。

集体去杠杆意味着天量抛售 stETH。流动性池枯竭，抵押品缩水击穿清算阈值，连环清算瀑布。2022 年 Terra 崩溃时 stETH 严重脱锚的画面，可能重演。

04 Solana 在旁边等着

如果 ETH 的链上收益被推向零，而稳定币收益率维持 4% 到 5%，理性操作就是：拿 ETH 做抵押品借出，去买高收益稳定币。ETH 变成零利率时代的日元，专门用来借。

与此同时，Solana 原生质押收益超过 5%，Alpenglow 升级计划把区块最终性从 12.8 秒压到约 150 毫秒。华尔街已在申请带质押分红的 Solana ETF。

以太坊通过 ETF 累计吸引了上百亿美元机构资金。这些钱看中的是可预测的、源源不断的现金流，华尔街给它起了个名字叫「互联网债券」。EIP-8363 用一个不由持有者控制的机制把这笔「票息」归零。没有机构愿意承销一种「息票随时被他人行为消灭」的金融工具。

为了每年约 10 亿美元的增发削减，代价可能是数百亿美元的机构净流入蒸发。

Aave DAO 代表 Marc Zeller 公开呼吁 Lido、Aave、ether.fi 结盟，扬言必要时「直接拒绝 EIP-8363」。EIP-8148 作者 Greg Koumoutsos 质问：是否打算在不到 48 小时的反馈窗口内就把提案塞进升级？理想主义的研究员和背负上百亿真金白银的建设者，在以太坊的治理桌上正面撞上了。

以太坊确实需要一个质押刹车机制。但在没有应对 LST 脱锚、机构资本流失和验证者中心化的完备预案之前，踩下急刹造成的伤害，可能远大于它要解决的问题。

两天消化一场货币革命。这道题，没有标准答案。

Upbit 急了，一场旨在挽回稳定币份额的仓促反击

c4lvin — Fri, 07 Aug 2026 09:19:43 GMT

撰文：c4lvin

编译：Chopper，Foresight News

Upbit 于 7 月 26 日至 8 月 9 日推出促销活动，韩元交易市场内上线的稳定币交易免收 0.05% 手续费。同一周内，平台又快速上线 RLUSD、USDG 等美元稳定币。这一系列举措意在拉动稳定币的交易体量。

这并非 Upbit 首次上线稳定币，但却是该平台第一次在极短时间内集中落地多项稳定币相关业务。本文将从韩国交易所稳定币市场格局、稳定币跨境资金流入流出趋势、当下监管环境三个维度，解析 Upbit 此刻发力稳定币赛道背后的逻辑。

韩国交易所稳定币市场格局重塑

2025 年 1 月，韩国稳定币交易市场是双雄争霸格局：Upbit 占比 53.5%，Bithumb 占比 42.5%，两家合计市场份额超 95%。仅仅 18 个月之后，行业格局彻底改写。截至 2026 年 6 月，Coinone 以日均稳定币交易额 845.8 亿韩元（34.8%）位居第一；Bithumb 以 755.7 亿韩元（31.1%）紧随其后；Upbit 为 730.2 亿韩元（30.1%），市场演变为三方角逐。

格局变动的导火索是 Coinone 自 2025 年 10 月起全面免除 USDC 交易手续费。彼时其他竞争对手手续费维持在 0.04%‑0.20% 区间，Coinone 坚持零手续费策略。受此影响，其市场份额在 2025 年 3 月攀升至 11.5%，12 月达到 30.5%，首次超越 Upbit 的 29.7%。对手续费高度敏感的交易需求大量流向 Coinone，主要包含两类：用于资金出境参与海外衍生品交易的需求、赚取美元汇率收益的需求。

这充分说明稳定币交易需求具备极强的价格弹性。无论在哪家交易所购买，稳定币本身属于同质资产，大量用户买入后会提币至外部钱包。因此，区分各交易所竞争力的核心要素就只剩下手续费与流动性。实际上，仅仅 0.05 个百分点的手续费差距，就足以改写行业排名。

值得注意的是，这场格局洗牌仅发生在稳定币赛道。2026 年 6 月，在全品类加密货币交易中，Upbit 份额 60.0%，Bithumb 为 32.0%，两家合计占比超 90%，Coinone 仅 6.2%。也就是说，在 Upbit 整体占据绝对优势的市场里，稳定币是它短板最为突出的板块。

与此同时，整体市场规模正在快速收缩。2026 年 7 月，韩国五大主流交易所稳定币日均总交易额为 4.6669 亿美元，对比 1 月份的 23.7 亿美元，降幅高达 80.3%。Dunamu（Upbit 母公司）2026 年第一季度营收 2346 亿韩元，同比下滑 55%；营业利润 880 亿韩元，同比大跌 78%。短短六个月市场规模萎缩至原先五分之一。在这样的大环境下，不受牛熊周期影响、需求韧性较强的赛道，战略价值远高于市场景气时期。

稳定币，韩国跨境资金流转的核心载体

想要理解韩国稳定币的需求本质，就要追踪用户买入稳定币之后资金的去向。

仅 2026 年 6 月，五大韩国交易所共计有 2.7625 万亿韩元规模的稳定币提币流向海外交易所，从海外回流的稳定币规模为 2.2022 万亿韩元，净流出 5603 亿韩元。自 2025 年 1 月开始统计该数据以来，连续 18 个月每个月都保持净流出，累计净流出规模已经达到约 14.9 万亿韩元。

这种持续净流出和股票市场形成鲜明对比。2026 年第二季度，韩国海外股票投资净卖出 1.6185 万亿韩元，而稳定币净流出规模达 1.6872 万亿韩元。海外股票资金流向会随市场环境反转回流本土；但即便是行情下行周期，稳定币依旧维持资金净流出，足以体现稳定币在韩国市场的特殊定位。

稳定币承担向海外交易所、DeFi 转移资本的通道角色，并非与生俱来，这也让该现象更值得研究。韩国韩元交易市场上线稳定币的时间很晚，五大交易所里 Upbit 是最晚开通 USDT 韩元交易对的，2024 年才正式上线。在此之前，用户想要把资金转移到海外交易所，只能买入比特币、XRP 这类波动资产再转账，需要承担转账过程中的价格波动风险。

韩元交易对上线之后，这项跨境功能迅速被稳定币承接。韩国金融监督院自 2025 年 1 月开始专门统计稳定币跨境转账数据，本身就说明监管机构已经将稳定币视作跨境资金流动的主要工具。早在 2019 年 USDT 的全球交易量就已经超过比特币；而韩国因为韩元交易对上线滞后，相当于在 2024 年后，压缩式走完了这一发展过程。

稳定币交易扩张策略的实际效果

回到 Upbit 的决策,本次手续费减免是限时活动，截止 8 月 9 日；而抢走大量市场份额的 Coinone，自 2025 年 10 月起执行的是永久性零手续费政策。

限时促销的效果有先例可供参考。Korbit 曾在 2026 年 1‑4 月 13 日推出 USDC 零手续费及奖励活动，活动期间稳定币市场份额达到 3.48%，但活动结束后，交易量重新回流至 Upbit 与 Bithumb。参照这个历史案例，Upbit 的促销活动结束之后，刺激出的交易量很可能也会消退。下面结合促销期与平时的数据，评估后续走势。

以下为 Upbit 促销期间与促销前一个月的稳定币日均交易额对比：促销前 30 天日均交易额 469.6 亿韩元；促销活动开启后，日均交易额上涨 162.0%，达到 1230.6 亿韩元。剔除周末因素，仅统计工作日数据，涨幅 170%，从 550.3 亿韩元增长至 1486.9 亿韩元。

政策见效十分迅速.7 月 25 日，也就是活动前一日，交易额 299.5 亿韩元；活动启动当日（周日）就达到 721.9 亿韩元，较上一个周末翻倍；首个工作日 7 月 27 日冲高至 1622.7 亿韩元，7 月 29 日触及峰值 2032.9 亿韩元。

数据中暴露出三个关键现象：

新增交易量几乎全部来自 USDT。USDT 日均交易额从 460.6 亿韩元上涨至 1207.1 亿韩元，在 Upbit 稳定币总交易量中的占比维持 98.1%，活动前后几乎没有变化。同期伴随活动新上线的 RLUSD（日均 7.1 亿韩元）、USDG（日均 3.4 亿韩元），对整体增量的贡献仅约 1%，热度转瞬即逝。RLUSD 上线当日 56 亿韩元，随后迅速回落至日均 1 亿韩元附近；USDG 上线当天 22.4 亿韩元，之后同样快速萎缩。新币上线带来的热度仅维持一日。而 USD1、USDS、USDE 等长尾稳定币，以及黄金挂钩资产 XAUT，即便享受手续费全免，交易量持平甚至出现下滑。结论：Upbit 这一轮稳定币扩张策略，并没有把 USDT 的交易流量分流至其他各类稳定币。
活动尚未结束，刺激效果已经开始衰减。第一周日均交易额 1486.5 亿韩元，第二周回落至 846.8 亿韩元。剔除周末，仅看工作日，交易额下降 33%，由 1639.44 亿韩元降至 1105.8 亿韩元。属于典型的活动初期热度快速退潮的走势。
汇率带来干扰变量。7 月韩元走强，Upbit 平台 USDT 价格从 6 月 26 日的 1517 韩元，下跌至 8 月 4 日的 1423 韩元，7 月末正好处于下跌区间，与促销时间重合。汇率波动本身就会催生套利抄底需求，因此交易量的增长有一部分来自汇率行情，不完全是免手续费带来的效果。

综合来看，一旦促销结束、手续费恢复，Upbit 很难留住活动期间临时获取的市场份额。只要 Coinone 永久零手续费政策持续生效，Upbit 未来就面临二选一的难题：要么跟进永久免除稳定币手续费，要么牺牲市场份额、保住手续费收入。

监管制度化，成为关键变量

我相信 Upbit 本身也清楚，免手续费带来的交易量增长只是短期效应，上线多款新稳定币，也无法真正分散 USDT 的交易流量。

测算显示，过去 15 天，Upbit 放弃约 10 亿韩元手续费收入。为什么要在一个低毛利赛道投入资源、主动放弃手续费？韩国监管环境正在发生的变化，是重要线索。

第一，韩元稳定币落地已经近在眼前。韩国政府在 2026 经济增长战略中，正式计划下半年推动《数字资产基本法》立法。法案预计包含韩元稳定币发行牌照制度、储备资产要求、用户赎回权利等条款。美国 GENIUS 法案预计在 2026 年末‑2027 年初全面落地，届时美元稳定币将迎来新一轮全球普及。

第二，Dunamu 股权结构变动。2025 年 11 月，Naver 金融通过换股方案，决议将 Dunamu 变为全资子公司；双方提出以稳定币、数字钱包为核心打造支付生态，作为重要协同方向。站在这个角度，Upbit 的稳定币交易量、流动性、用户基数，不只是手续费收入来源，更是未来支付业务的分发渠道。所以当下尽可能扩大业务底盘具备战略意义。

第三，矛盾点在于：监管法规或许会让 Dunamu 难以充分享受韩元稳定币的红利。现行《特定金融交易信息法》与《虚拟资产用户保护法》规定，虚拟资产服务商不得交易关联方发行的资产。Dunamu 归入 Naver 集团之后，如果由 Naver 牵头财团发行韩元稳定币，存在一种监管解读：Upbit 或将被限制上架该币种。未来能否上线本土韩元稳定币尚且存疑，那么当下可以稳稳把握住的机会，就是成为美元稳定币在韩国的分发枢纽。

被「明抢」2000 万美元后，Upbit 彻底抛弃 BONK

Foresight News — Fri, 07 Aug 2026 09:17:55 GMT

撰文：马赫，Foresight News

8 月 7 日，韩国最大加密货币交易所 Upbit 正式公告，将于 9 月 7 日 15:00（韩国标准时间）终止 BONK 的交易支持，涉及 BONK/KRW 与 BONK/USDT 交易对，出金服务保留至 10 月 7 日。Upbit 表示对 BONK 进行评估后，发现运营方用于发行、传输、存储虚拟资产的分布式账本等发生原因不明或未得到解决的黑客攻击等安全事故，以及发行方或运营方未通过适当的电子传输媒介及时披露虚拟资产重要事项等行为。经综合考量后，确认存在诸多不足之处，且可能导致用户遭受损失。

消息公布之后，BONK 币价从 0.0000028 美元跌至 0.0000025 美元，跌幅约 10%，目前其市值为 2.2226 亿美元。

Foresight News 此前有过专门报道该事件《440 万撬走 2000 万：BONK 遭遇了一次合法明抢》，一个月前，BonkDAO 刚刚经历一场震惊业内的治理攻击，约 2000 万美元的国库资产被「合法」转走。

BONK 攻击者累计套现约 1358 万美元

6 月 30 日。攻击者通过 Solana 生态的 Realms 治理平台提交提案 BIP #76，标题为「Sowellian BonkDAO」。提案表面包装成治理优化方案，核心指令却是将 BonkDAO 国库中约 4.426 万亿枚 BONK 直接转移至攻击者控制的地址。当时 BONK 流通量约 88 万亿枚，1% 的投票门槛约为 8800 亿枚。攻击者在 7 月 4 日至 5 日期间，通过币安、Bybit 等交易所买入并辅以部分 DeFi 借贷，累计持有约 8822.85 亿枚 BONK，成本约 440 万美元，刚好满足法定人数要求。

7 月 6 日，提案进入投票。整个过程仅有 7 个地址参与，攻击者控制的地址贡献了 99.878% 的赞成票。投票通过后，智能合约立即自动执行转账，约 4.426 万亿枚 BONK（按当时价格约合 2000 万美元）从国库转入攻击者钱包。整个过程没有触发任何时间锁（timelock），也没有额外的多重签名或人工审核环节。

资金到手后，攻击者行动迅速。转账完成后约 9 小时内，约 19 万美元的 BONK 被转入 OKX。剩余约 1900 万美元被转入一个新创建的多重签名钱包，Chainalysis 将其描述为「BONK 2.0」影子 DAO，由恶意投票钱包、资金接收钱包及一个与投票地址有资金关联的第三方地址共同控制。

与此同时，攻击者开始抛售用于获取投票权的那部分 BONK。投票完成后约 1 小时，相关地址开始清算约 530 万美元规模的持仓。后续数周，链上监控显示，攻击者继续向 Coinbase 等平台转移资金。

7 月 17 日，该攻击者将 1.186 万亿枚 BONK（价值约 411 万美元）转进币安。

7 月 19 日，据链上分析师余烬监测，BONK 财库攻击者于再次向 Coinbase 转入 4000 亿枚 BONK，价值约 111 万美元。自相关代币从财库转出以来的 12 天内，BONK 价格由 0.0000047 美元跌至 0.0000027 美元，累计下跌约 41%。

7 月 20 日，那位攻击者已经完成了清仓，30 分钟前，手上最后的 4000 亿枚 BONK（117 万美元）也已存入了 Coinbase。

数据统计显示，该攻击者累计兑现规模约 1358 万美元。

难度较高，资金追回仍无着落

Bonk 官方在事件发生后迅速发声，确认「BonkDAO 遭遇恶意治理提案，导致约 2000 万美元 BONK 从国库被转出」。团队表示，已识别攻击者用于提前建仓的交易所钱包地址，并通知执法部门，同时与交易所、跨链桥及 Solana 基金会保持沟通，试图追回资金并锁定责任方。

7 月 13 日，BonkDAO 发布后续更新：相关钱包已被标记并持续监控，团队正在探索所有可能的追回途径；强调 BONK 代币本身与用户个人资产未受影响，代币合约安全；计划在后续发布正式的事后分析报告，项目方同时呼吁社区关注治理机制改进。

7 月 23 日，官方进一步表态，确认追回工作仍在进行。

截至目前，公开渠道未见大额资金成功归还国库的官方通报，也尚未出现大规模资金被成功冻结或追回的正式确认。

7 月 7 日，部分交易所几乎同步将 BONK 列入交易注意标的，一个月后，Upbit 判定问题未消除，首先正式决定终止交易支持。韩国自 2024 年 7 月实施《虚拟资产投资者保护法》后，DAXA（韩国数字资产交易所联合会）对涉及重大治理漏洞与安全隐患的项目有严格的法定义务。Upbit 是出于合规避险与法律强制审查踢出 BONK。

目前其他交易所仍暂时未采取行动。

需要指出的是，由于转账完全遵循链上治理规则自动执行，追回难度显著高于传统黑客事件。

攻击者通过购买足够的投票权（约 1% 供应）、提交提案、投票通过，然后由智能合约自动执行转账。整个过程完全符合当时 BonkDAO 在 Realms 上的治理规则。没有私钥泄露、没有合约漏洞、没有越权调用。多数司法管辖区对纯治理攻击的态度仍然保守，法院更倾向于把「代码即法律 + 投票通过」视为有效内部决策，而非传统意义上的盗窃，这显著削弱了刑事立案和民事冻结的力度。

从链上数据看，攻击者也已经完成了部分资产抛售与转移，又进一步压缩了可冻结资产的规模。此外，攻击者身份未公开，跨境执行成本高、时间长等因素，使得其追回大部分损失的概率较低。

治理问题亟需解决

这次事件的核心争议在于：当投票门槛过低、参与率极低（仅约 2.9% 的成员参与）、且缺乏时间锁与异常提案拦截机制时，攻击者用 440 万美元撬动 2000 万美元资产，投入产出比极高，且全程合规。

任何持有较大国库的 DAO，如果长期投票参与率极低，法定人数又设置得很低，就等于把国库的控制权暴露在公开市场上。谁能在短时间内集中买到最低门槛的代币，谁就可能拿走国库。这不是理论风险，而是已经被验证的可执行路径。

如果财库设置了 3-7 天甚至更长的执行延迟，社区和项目方至少有时间发现异常、发起紧急投票否决，或者通过多签干预。现实中，很多成熟的 DAO（尤其是有较大国库的）都会对涉及国库的提案强制加时间锁。

社区活跃度长期低迷时，单纯依赖代币加权，实质上是在用「钱」决定治理，而不是用「人」。对于国库规模较大的项目，项目方应该考虑引入更高的法定人数以及双重门槛（既要达到一定投票权比例，也要达到一定数量的独立地址），此外，还可以对大额提案增加额外的审批机制，如多签委员会。

治理安全从来不是事后补救能完全解决的，它必须在设计阶段就按「最坏情况」来考量。

美国7月非农或维持温和增长，能否撼动胶着的加息定价？

金十数据 — Fri, 07 Aug 2026 09:15:50 GMT

作者：金十数据

北京时间周五 20:30，美国劳工统计局将公布 7 月非农就业报告，预计将进一步确认劳动力市场“低招聘、低裁员”的格局。

市场关注的重点，也不再只是新增就业人数，而是劳动力参与率、工资增长以及就业增长主要来自哪些行业。这些数据将为美联储判断经济韧性和未来利率路径提供重要依据。

7 月就业或继续温和增长，为美联储聚焦通胀铺路

经济学家预计，美国 7 月非农就业人数将增加约 8 万，略高于 6 月的 5.7 万，但仍远低于过去正常水平。

作为对比，在疫情前十年以及 2022 年至 2024 年期间，美国平均每月新增就业岗位通常接近 20 万。

如今，美国企业正在明显放慢招聘步伐。

一方面，伊朗战争导致能源价格上涨，并推高企业运营成本。面对更高的不确定性，公司更倾向于削减可控成本，而招聘正是最容易调整的部分。

另一方面，特朗普政府收紧移民政策，也减少了劳动力供给，使企业即使希望扩大招聘，也面临更有限的人才来源。

今年春季，美国就业曾短暂回暖，3 月新增岗位达到 21.4 万，但随后这一势头因地缘冲突、能源价格上涨以及企业信心下降而明显减弱。

不过，低招聘并不意味着就业市场崩溃。6 月失业率小幅下降至 4.2%，市场共识预计 7 月仍将维持这一水平。

周四的数据显示，美国裁员规模降至两年来最低，初请失业金人数连续第三周低于 20 万人，为近 60 年来最低水平之一。

美联储丽莎·库克（Lisa Cook）曾表示，当前就业市场形成了“低招聘、低裁员”的平衡状态。“虽然招聘率较低，但失业率保持稳定，是因为裁员也很少。”库克称。

相比失业率，更值得关注的是劳动力参与率变化。7 月劳动力参与率预计小幅回升至 61.6%。此前 6 月数据显示，美国劳动力参与率大幅下降至 61.5%，为 2021年 3 月以来最低水平。如果排除疫情影响，这是自 1976年 6 月以来最低水平。

其中，25 岁至 54 岁的核心劳动年龄人口参与率也明显下滑，创下 2023年 12 月以来最低水平，并录得疫情后的最大单月跌幅。

经济学家将密切观察，这一变化究竟是季节性因素和统计波动造成，还是意味着就业市场正在出现更深层次的问题。

工资方面，市场预计 7 月平均时薪环比上涨 0.3%，同比增速维持在 3.5%左右。这一增速与疫情前水平接近，也基本符合美联储 2%的通胀目标，并未显示工资正在重新推动通胀上升。

美国最大工资数据服务机构自动数据处理公司（ADP）的首席经济学家尼拉·理查德森（Nela Richardson）表示，目前劳动力成本并不是美国通胀压力的主要来源。

与此同时，美国新增就业正在越来越集中于少数行业。医疗行业成为今年就业增长的主要支柱，医院、诊所及相关医疗服务机构贡献了 2026 年以来超过一半的新岗位。

然而，在健康的扩张周期中，几乎所有行业都会增加招聘，但当前美国已经近两年没有出现这种广泛复苏。

花旗银行经济学家维罗妮卡·克拉克（Veronica Clark ）在致客户信中写道：“温和的就业数据，加上此前数据大幅下调的可能性很高，应‘进一步驳斥劳动力市场正在收紧并可能成为通胀压力来源’这一说法。”

她补充说，放缓的劳动力市场为美联储官员在做出利率决策时聚焦通胀数据铺平了道路。

美国海军联邦信用合作社首席经济学家希瑟·朗（Heather Long）则指出，美联储目前重点关注通胀是合理的，但仍需要关注经济是否能够为年轻人创造足够的发展机会。

美联储将盯紧通胀，黄金死守 4000 美元等反弹？

就业报告虽然是美联储观察经济的重要参考，但短期内可能不会改变政策方向。

美联储主席凯文·沃什（Kevin Warsh）此前表示，美国就业市场目前处于“稳定”状态，未来政策重点仍将取决于通胀走势。

部分官员甚至认为，如果通胀持续高企，不排除未来加息可能。

不过，部分市场机构已经开始押注，如果就业市场进一步走弱，美联储可能重新转向降息。

花旗经济学家认为，当前就业数据虽然仍可被描述为“稳定”，但未来几个月可能出现变化，预计失业率可能升至 4.5%以上，并推动美联储重新考虑降息。

花旗预计，美联储可能从今年第四季度开始恢复降息，并在 2027年 1 月前累计降息三次。

先锋集团则认为，其 401(k) 退休账户数据暗示，美国 7 月新增就业可能仅为 1.8 万人，显示夏季就业市场明显疲软，并警告这种疲弱可能持续到秋季。

先锋经济学家表示，劳动力退出市场的增加反映出招聘疲软，尤其影响年轻劳动者。随着部分退出劳动力市场的人重新寻找工作，而企业招聘速度仍然缓慢，未来失业率可能面临上升压力。

根据 CME 美联储观察工具的数据，交易员目前预计 9 月份美联储加息的概率为 55%，而一周前这一概率为 63%。

StoneX 高级分析师马特·辛普森（Matt Simpson）认为，无论非农数据表现如何，4000 美元已被证明是黄金的一个坚实的底部，“我怀疑多头正在等待价格回调，以趁机向上调整至 4600 美元附近。短期内非农可能带来一些噪音，但价格走势已经表明，黄金似乎正渴望反弹。”

Marex 则在一份月度报告中指出，“进入 8 月，我们对黄金的态度有所好转，预计交易区间将扩大⁠。”

OpenAI 向下沉，DeepSeek 往上走

深潮 TechFlow — Fri, 07 Aug 2026 08:00:14 GMT

撰文：小饼

8 月 7 日，OpenAI 宣布，ChatGPT 每周活跃用户已经达到 10 亿，同时把 GPT-5.6 Luna 开放给免费用户，文本对话不限次数。

前一天，多名 DeepSeek API 用户收到通知：公司计划近期整体上调 API 服务价格，“预计涨幅较大”，具体价格和执行时间等待后续公告。

这似乎有点反常识。

过去两年，中国大模型厂商最擅长的叙事就是极致性价比。DeepSeek 此前用不到 OpenAI 三十分之一的价格提供接近 GPT-4 水平的性能，被业内称为“价格屠夫”，梁文峰成为了“梁圣”，大家的共识是：国产大模型的核心优势，就是把 AI 的使用成本打到地板上。

现在地板松动了，OpenAI 成了那个把东西免费送给全世界的人，而中国厂商却开始谈付费、谈提价。攻守之间，位置真的变了？

OpenAI：免费不是慈善

先搞清楚一件事：GPT-5.6 Luna 不是 OpenAI 最强的模型。它定位中等能力区间，处理日常对话、简单写作、基础翻译绰绰有余，但复杂推理和多步骤代码分析，仍要靠更高级的 SOL 系列。OpenAI 拿一个“够用就好”的模型，去覆盖最广的用户场景。

这个策略有底气，也有代价。

底气来自成本端。过去 18 个月，大模型推理的单位 Token 成本曲线陡峭得惊人：模型架构优化、量化技术成熟、推理引擎升级叠加在一起，同样的算力集群，今天能服务的请求量是两年前的几十倍。边际成本足够低的时候，免费就接近谷歌搜索的逻辑：入口免费，生态收钱。

代价同样清晰。2026 年一季度，OpenAI 收入 57 亿美元，非 GAAP 经营亏损率 -122%，每赚 1 美元要倒贴 1.22 美元，全年预计净亏 140 亿美元。10 亿周活里，付费订阅者 5000 万，付费率约 5%。

订阅费显然养不起这家公司，钱从别处来：广告业务上线 6 周跑到 1 亿美元年化收入；企业 API 持续扩张，Codex 每周 500 万用户，企业客户目前贡献了超过 40%的收入……

换句话说，ChatGPT 的商业模型正在从“卖模型订阅”切换成“收平台税”：模型本身免费，长在模型之上的广告、企业服务和开发者生态才是收入来源。

10 亿周活是这套打法的核心，它不需要每个用户掏钱，只需要用户每天打开它，再从少数高价值需求里收费。这是一套非常古典的互联网平台经济学，此前常被拿来和 Claude 的“企业市场，付费编程”路线对比，如今看，OpenAI 是铁了心要做 AI 时代的全民入口。

DeepSeek：服务器撑不住了

DeepSeek 的处境和 OpenAI 完全不同。

V4 Flash 在 OpenRouter 全球调用量周榜登顶，单周处理 7.22 万亿 Token。据 OpenCode 数据，仅 8 月 1 日一天，V4 Flash 单日处理量就达到 8 万亿 Token。工作日高峰时段接口超时和卡顿频发，7 月中旬先上了峰谷定价机制（高峰翻倍），8 月 6 日直接预告全面大幅涨价。

换个说法：用户太多，算力不足。

过低的定价吸引了大量低频次、低付费意愿的调用，服务器资源被无效请求挤占，真正需要深度推理的企业和开发者反而得不到稳定体验。DeepSeek 需要把拿 AI 当玩具的用户挡在门外，让愿意为高质量推理付费的人留下来。

豆包 6 月 24 日上线付费版（68/200/500 元三档月费，基础功能保持免费）是同一条逻辑线上的动作，3.45 亿月活，日均消耗数千万元推理成本，电商佣金补不回来。

如今，国内大模型竞赛已白热化，融资环境也在变冷，算力不足始终是紧箍咒，过去靠资本续命、无限补贴的打法难以为继，证明自己能赚钱，成了比证明自己技术领先更紧迫的任务。

当然，国产大模型涨价不意味着放弃价格优势。更准确的说法是，价格战的冷启动阶段结束了。此前阶段的任务是“让用户用得上”，现在的任务变成了“让用户愿意为好东西付钱”。

一个向下沉，一个往上走

GPT-4 刚发布时，大家比的是模型能力，谁的书读得多，谁的考试分数高。到了 GPT-5.6 Luna 这个阶段，顶尖模型之间的差距在肉眼可见地缩小，继续卷基准测试分数的边际收益越来越低。竞争正在从“谁更聪明”转向“谁更离不开”。

OpenAI 选择在这个节点推免费，赌的是用户时长和入口地位。它要让自己成为大多数人接触 AI 的默认方式，就像谷歌曾经是搜索的默认方式一样。

中国大模型厂商选择提价或推付费版，则是在资本退潮和算力管制的双重压力下，寻找商业闭环的确定性，不再满足于“用户很多但不赚钱”的局面，需要证明大模型业务可以独立造血。

方向相反，焦虑却是对称的。

OpenAI 要在融资窗口关闭之前，证明平台税能覆盖推理成本；中国公司要在算力见顶之前，把用户规模变成可持续收入。

这场分化最终可能长成三层结构。

最底层是日常对话和通用问答。模型能力已经溢出，成本低到可以忽略，免费会成为常态。谁在这里收费，谁就会被用户抛弃，OpenAI 把 Luna 免费，就是要把尽可能多的人拉进这一层。

中间层是专业推理。代码生成、数据分析、法律辅助、医疗诊断，这些场景对准确性和深度有刚性要求，用户也愿意为结果买单，DeepSeek 和豆包的付费版，主攻的正是这一层。

最上层是 Agent 执行。AI 不再只是回答问题，而是直接替用户完成操作：谈生意、修代码、通过审计……到了这一层，收费模式会从“按 Token 计费”变成“按成果计费”。

各有烦恼，各有梦想。

OpenAI 往下沉，赌入口和习惯，想让 10 亿人离不开它；中国大模型往上走，想让用户积极掏钱……两个梦想都不便宜，能确定的只有一件事：不计成本的免费时代结束了，留下来的免费，都是算得过账的生意。

2 倍做多海力士 ETF（07709）改名，投资者还有回本希望吗？

格隆 — Fri, 07 Aug 2026 07:27:30 GMT

作者：格隆

一只基金改个名字，听起来稀松平常。

但"两倍做多海力士"变成"最多两倍做多海力士"——多了"最多"两个字，可能意味着成千上万持有人的回本希望，就此被掐灭。

07709是南方东英两倍杠杆ETF，跟踪韩国半导体巨头SK海力士。

2025年10月上市时，发行价不过7.8港元。恰逢AI浪潮席卷全球，SK海力士作为HBM芯片核心供应商，股价一路冲天。这只产品也随之疯狂，到2026年6月，价格飙至193.65港元，涨幅超过10倍，规模突破1300亿港元，成为市场上炙手可热的香饽饽。

然而，杠杆从来都是双刃剑。

6月下旬，SK海力士正股自高点回落，两倍做多的07709应声断崖式崩盘。最大跌幅近87%，从193.65港元跌至25港元左右，千亿市值蒸发殆尽。截止发稿，07709的最新价格为28.6港元。

就在持有人焦急等待、寄望于正股反弹能带他们回本时，基金公司南方东英出手了。

7月27日公告宣布，自8月3日起，产品切换至"灵活杠杆结构"——杠杆倍数不再是固定的2倍，而是可以在1.1倍到2倍之间动态调整。

翻译成大白话就是：行情好时尽量给你2倍，行情不好时悄悄降到1.1倍。

客观的说，在市场大跌的时候，降低杠杆倍数，可以减少ETF的下跌幅度，有保护投资者的作用，但问题在于，如果行情触底反弹，那降低杠杆会使得亏损的投资者回本变慢，消耗更多的时间成本、资金成本等等。特别是在韩股指数，SK海力士、三星电子的股价，已经回撤了这么多，大摩也出报告，认为韩股的杠杆出清步入尾声，估值重现性价比的时候。

当然，这次变动有特定背景，是香港证监会7月24日发布了关于杠杆产品的新规，允许产品在极端市况下调整目标杠杆倍数。从程序上讲，基金公司或许并未违规。

但合规，就一定合理吗？

涨的时候，"两倍"是吸引资金的招牌；跌的时候，"两倍"变成了"最多两倍"，随时可以缩水。

同一只产品，同一批持有人，涨跌之间待遇判若两人。

这种操作虽然没有违法，却在事实上改写了游戏规则，触及了基金业乃至这个金融市场，以及商业社会最核心，也是最敏感的一点——契约精神。

基金公司在香港改变投资目标、业绩基准、分散投资限制这类修改损害投资者原有预期，属于对基金契约的重大变更，是不能管理人单方面改的。

正规修改规则流程如下：

1）基金公司加受托人向香港证监会SFC提前申报，拿到监管预审意见；

2）向全体持有人寄发通函，召开持有人大会；

3）需要特别决议案通过：到场投票份额75%以上赞成才生效；

4）通知期最少提前30天，给持有人赎回退出的缓冲时间；

5）SFC最终批准后，契约修订才正式落地。

这家公司对产品做如此重大修改，是否经过了这些程序，是否经过了基金持有人大会同意？如果程序有问题，基金持有人遭受的损失，是否应该联合起来去索赔？

更耐人寻味的是，该基金每年收取1.60%的管理费，从上市至今累计进账约3.56亿港元。

净值暴涨时，管理费水涨船高；净值暴跌时，管理费照收不误。

如今规则一改，基金公司成功规避了清算风险，继续稳稳赚钱，而高位入场的持有人，有可能连等正股反弹、靠杠杆翻盘这最后一个念想都没有了。

说白了，这种改名，本质上是牺牲持有人的回本潜力，换来基金公司自己的保命续命。

这种管理人稳赚、持有人独亏的结构性错位，才是最恐怖的地方。

理论上，基金公司如果预判到股价触底反弹，也可以把杠杆调回2倍，但这对于操盘能力的要求非常高，得精准预判才可以做到，如果基金公司真有这样的能力，为何没能成功预判过去一个月的大幅回撤呢？

当中的寒意，不是K线图的事，而是一个关于规则、契约、利益与信任的残酷故事。

a16z Crypto：Marc Andreessen 与 Chris Dixon 解读《CLARITY 法案》为何刻不容缓

a16z — Fri, 07 Aug 2026 07:25:01 GMT

作者：a16z crypto

编译：佳欢，ChainCatcher

加密资产早已不是一个小众市场。稳定币每年承载着数万亿美元的交易，主要银行和支付公司也在开发链上业务。然而，监管这些活动的美国联邦规则仍不完整。

《CLARITY 法案》正是为了解决这一问题。法案拟为加密市场建立联邦监管框架，划分美国证券交易委员会（SEC）与商品期货交易委员会（CFTC）的职责，要求项目方披露信息并限制内部人士行为，同时将交易平台等中介机构纳入一套类似传统金融市场的监管体系。如果法案通过，区块链系统将获得明确的基本规则，结束多年来阻碍创新、也让消费者暴露在风险之中的不确定状态。

本文是 a16z crypto 根据近期一场视频对谈整理发布的问答文章。对谈嘉宾是 a16z 联合创始人 Marc Andreessen，以及 a16z crypto 创始人 Chris Dixon。

两人讨论了加密行业为何现在需要清晰而持久的规则，《CLARITY 法案》将如何保护消费者，以及监管模糊为何会让违规者得利。对谈还涉及非法金融活动、隐私和政府道德规范；如果法案未能通过会怎样；为什么这关系到美国的技术领导地位；以及为什么维持现状反而可能是最大的风险。

为什么加密行业现在就需要规则？

从比特币白皮书问世至今，加密行业已经发生了很大变化。它最初主要由业余玩家和技术爱好者使用，如今已发展成基础设施逐渐成熟、机构参与持续增加的产业。

这项技术已经成长为一个行业。稳定币每年处理数万亿美元的交易，体量已可与 Visa 网络相比。银行、资产管理公司、银行卡组织和金融科技公司等大型金融机构，正在围绕稳定币、代币化股票、代币化存款及其他数字资产开发产品。底层网络也变得更快、更便宜：过去花费数美元的交易，如今在广泛使用的区块链上，不到一秒即可完成结算，成本低于一美分。

出于多方面原因，美国对加密资产的监管被拆成了两部分：稳定币，以及稳定币之外的市场。2025 年 7 月生效的《GENIUS 法案》为稳定币建立了联邦框架，但稳定币所依赖的区块链网络和交易市场，仍然缺少完整的联邦监管制度。这就像只监管手机，却让通信基站一直处在法律灰区。

“我们不是想占便宜，也不是来要补贴、要保护主义政策，或者寻求其他形式的扶持。我们只想要一套长期稳定的框架，让大家能够负责任地开展业务。在我看来，这在很多层面上都是再自然不过的要求。”——Marc Andreessen

监管机构发布的指引可以填补部分空白，但不能代替立法。机构负责人更替或新政府上台，都可能让这些指引发生变化。企业决定是否投入一项需要五年甚至十年才能见效的业务时，必须知道规则是什么、哪个监管机构有管辖权，以及今天开发的产品明天是否依然合法。

《CLARITY 法案》将为企业负责任地经营提供一套长期框架。

《CLARITY 法案》将如何保护消费者？

当前加密市场最基本的消费者保护问题是：加密交易平台并未受到一套完整的联邦制度约束，而纽约证券交易所和纳斯达克等主要证券、商品交易场所早已处在这类监管之下。

纽约证券交易所和纳斯达克有明确的联邦监管机构。相比之下，加密交易平台缺少覆盖全市场的注册、监督、审计、信息披露、交易监控和客户资产保护制度。《CLARITY 法案》将为数字资产从 SEC 监管转入 CFTC 监管提供清晰路径。

在联邦注册的加密交易平台将接受审计和财务控制要求。平台必须妥善保管客户资产，遵守反欺诈和禁止内幕交易的规定，并向监管机构提供运营信息。拒绝达到这些标准的公司，将无法在美国合法经营。

这些要求有助于防止造成 FTX 崩盘的情形再次出现。据指控，FTX 曾在关联实体之间转移资金，内部控制不足，实际持有的客户资产也与其声称的数额不符。联邦监管无法保证欺诈永远不会发生，但可以大幅增加隐瞒欺诈的难度，也能让监管机构在问题演变成灾难之前介入。

“必须先有一套制度。企业要有风险控制，要合规，也要接受审计……我们同样需要用它来防止灾难发生，避免再出现更多 FTX。”——Marc Andreessen

同样的原则也适用于以“稳定币”名义销售的产品。Terra-Luna 曾被宣传为稳定资产，但它既没有美元储备，也没有其他稳定的储备资产支持。按照稳定币监管框架，合规的美元稳定币必须由相应储备足额支持，并接受审计。《CLARITY 法案》将把类似的约束带到加密市场的其他部分。

《CLARITY 法案》如何防止监管模糊反而奖励违规者？

模糊的监管规则会引发一场逐底竞争。

一家认真对待合规的美国公司，可能需要在律师、内部控制、审计、制裁筛查和客户保护上投入大量资金。这些工作成本高，也可能拖慢产品开发。离岸竞争对手却可以省去这些支出，复制产品，以更低价格提供服务，并且跑得更快，而它的速度恰恰来自不做合规。

结果是，不确定性惩罚了负责任的企业，却让离岸竞争对手获利。守法的美国交易平台承担了全部合规成本，不合规的离岸平台却不应继续向美国用户提供服务。

“目前，哪些机构适用哪些规则，极不清楚。我认识到，只要监管存在灰色地带，市场基本都会走向逐底竞争……这种模糊最终会让不良参与者占便宜。”——Chris Dixon

《CLARITY 法案》将划出监管边界：哪些企业属于中介机构，它们适用哪些规则，由哪个机构监管，以及拒不合规会有什么后果。凡是保管客户资金或协助完成金融交易的公司，都要遵守与支付服务商、金融科技公司等类似金融机构相同类型的反洗钱、制裁和财政部规定。

明确的规则有利于愿意达到标准的企业；灰色地带则有利于钻空子的人。

《CLARITY 法案》将如何加强制裁执法？

隐私不等于隐匿。人们经常把公共区块链说成匿名系统，但在实际使用中，许多公共链的透明度很高。

交易会永久记录在公开账本上。钱包地址不会直接显示法定姓名，但调查人员可以追踪资金流向，并将这些活动与交易平台、账户、设备或其他身份信息联系起来。数年之后，记录依然存在，因此，执法部门可能从中找到交易发生时尚不具备的证据。

有些支付方式不会留下公开痕迹，区块链却会留下可追踪的路径。正因如此，一些国家安全官员用“为未来起诉留痕”来形容加密交易：今天留下的记录，日后可能帮助调查人员识别并起诉犯罪分子。

“它把适用于其他市场中介机构的反洗钱和财政部规则，同样适用于加密中介机构。”——Chris Dixon

但可追踪性与隐私是两个不同的问题。一个人不应为了使用区块链，就被迫向全世界公开每一笔医疗支出或转账。现有金融体系同样承认，普通人需要隐私，而受监管的机构仍须履行制裁与反洗钱义务。

早期围绕互联网加密技术的争论提供了一个有用的参照。强加密技术一度被视为威胁，因为犯罪分子也可以使用它；在出口管制中，它甚至曾与军事技术归为一类。但正是加密技术，让安全的银行业务、电子商务和保密通信成为可能。

“难道因为坏人会用加密技术做坏事，加密就是坏的吗？还是说，加密是建立信任、开展商业活动，并让国内外守法公民相互合作和做生意的基础，因此它本身是有价值的？”——Marc Andreessen

区块链隐私面对的是同一道界线。隐私保护合法活动；以逃避法律为目的的隐匿行为，仍然要受到执法追究。

《CLARITY 法案》如何处理稳定币奖励争议，同时让银行继续发展链上业务？

银行认为，稳定币发行方和钱包服务商不应通过向余额支付利息，在银行体系之外变相重建存款账户。它们担心，消费者可能把存款从银行转入稳定币产品，进而减少银行用来发放贷款的资金来源。

《CLARITY 法案》回应了这一担忧：法案禁止对稳定币余额付息，也禁止在功能或经济效果上等同于计息账户的产品。

不过，法案仍允许基于交易行为发放奖励。钱包服务商或零售商可以奖励使用稳定币购物的客户，就像信用卡提供积分、零售商运营会员奖励计划一样。两者的区别在于：前者是因消费行为获得奖励，后者则是仅凭持有余额收取利息。

这一折中方案基本满足了银行的主要诉求，同时没有走到禁止普通奖励计划的地步。银行卡组织、支付应用和零售商目前提供的许多奖励项目，也采用类似模式。

值得留意的是，提出这些诉求的银行本身也在采用区块链技术。高盛、富达、贝莱德、Stripe、富国银行、摩根大通等大型金融机构，都已经开发或支持区块链产品。

“区块链为金融业带来的一个变化，是提供了一套统一框架，让大家可以说：‘好，我们一起进入 21 世纪。’所以，它解决的不只是技术问题，也是协调问题。”——Chris Dixon

银行看到了与加密行业相同的机会：现有金融基础设施彼此割裂，改造起来十分困难。区块链提供了一套共享框架，让金融机构能够减少中介层级，在共同基础设施上结算资产，并协同推进现代化改造，而不必要求每家银行分别重建一套彼此连接的系统。

软件开发者在什么情况下需要承担责任？

《CLARITY 法案》区分了两种行为：明知他人将实施犯罪而提供帮助，以及发布通用软件。开发者如果为犯罪用途开发工具、向犯罪分子推销工具，或直接协助违法活动，依然要承担责任。

法案不接受的是另一种做法：让开发者为所有无法预见、也无法控制的下游用途承担无限责任。开源代码可以被开发者从未见过的人复制、修改和部署，用在原作者从未设想过的场景中。如果要求开发者对所有这些用途负责，开源软件几乎不可能继续开发或获得资金支持。

“这根本做不到，也会让软件开发变得不可能，因为任何开发者都无法预料软件今后会被怎样使用。甚至不必只从软件的角度看，换成任何产品都一样。如果我经营一家酒店，有个罪犯住进来并在酒店策划犯罪，难道我就成了共谋吗？”——Marc Andreessen

它的影响也不只限于加密行业。学术研究、初创企业、风险投资和开放式 AI 模型，都依赖开源软件。可行的责任界线应当是主观意图与实际参与：一个人明知并协助犯罪时，应被追责；中性工具日后遭他人滥用，不能自动让工具开发者承担责任。

《CLARITY 法案》究竟会怎样处理证券法？

一项证券不会因为被放到区块链上，就自动变成非证券。代币化股票仍然是股票，也仍然属于证券，继续由 SEC 监管。企业不能只靠把资产搬到链上，或把它称为“代币”，就规避信息披露、注册和投资者保护要求。

“《CLARITY 法案》所做的，只是把这一点写进法律，并给出明确的定义。这样，大家能准确知道自己处在什么位置，不必每次都打官司才能找到答案。”——Chris Dixon

法案要解决的是另一个问题：如何监管与区块链网络相关、且性质会随网络发展而变化的数字资产。

简要来说，《CLARITY 法案》建立了一套基于风险的框架。一个新的区块链网络通常始于某个中心化主体：创始人、公司或小型团队可能控制网络，掌握公众不知道的信息，并能作出影响代币价值的决定。在这一阶段，相关资产将由 SEC 监管，适用类似证券的要求，包括信息披露、内部人士限制，以及对创始人和早期投资者设置锁定期。

随着网络发展，控制权可能逐步分散。如果网络达到法案规定的去中心化门槛，相关资产的性质可能更接近商品，而不是公司证券。此时，监管职责将转交 CFTC。

这并不意味着该资产从此不受监管。商品监管同样处理欺诈、市场操纵、囤积控盘等滥用行为。监管机构之所以改变，是因为资产本身的性质发生了变化。

法案还将引入一些目前尚未得到清晰规定的限制。在网络仍由中心化主体控制期间，创始人、风险投资机构和其他内部人士可能面临更长的锁定期与更严格的信息披露义务。这些限制旨在防止内部人士在普通参与者尚未获得同等信息，或产品尚未发展成充分去中心化的网络之前，就向市场抛售资产。

如果《CLARITY 法案》未能通过，会发生什么？

加密监管不会因此消失。SEC、CFTC、美国财政部等机构一直在发布监管指引，并利用现有权限制定各自管辖范围内的规则；法案不通过，它们大概率还会继续这样做。

问题在于，政府换届之后，监管机构对法律的解释可能随之改变。企业可能按照一套预期投入数年时间开发产品，却在一次选举或机构领导层更替后，突然面对完全不同的解释。

这种不确定性不只影响投资，也影响消费者保护。一套长期框架可以明确监管机构的权力，同时要求企业完成注册、披露信息、保护客户资产并遵守市场规则。没有立法，这些责任仍会分散在不同制度中，而且随时可能引发争议。

“如果脚下的规则一直在变，企业自然更不愿意投入大量时间和资金去开发。”——Chris Dixon

这个行业已经经历了多年强硬执法和政治敌意，更可能出现的结果不是行业消失，而是企业继续转往其他地区发展。这样一来，美国能实施的监督反而会减少。美国监管机构更难监督离岸企业，执法部门也更难触及这些公司；它们围绕美国标准建设产品的意愿同样更低。

为什么《CLARITY 法案》延续了美国技术领先的传统？

一项技术一旦被发明出来，通常就不会消失。真正的问题是：它将在哪里发展，哪些公司会成为主导者，又由谁的规则来塑造它。

一个多世纪以来，美国一直受益于主要技术在本国诞生和发展的优势。技术领先会带来企业、就业、税收和专业能力，也为国家重点事务提供经济资源，并带来安全优势。

“无论政治立场如何，每一位美国公民都应该希望美国成为全球技术领导者。”——Marc Andreessen

加密技术的发展史说明了其中的利害关系。当美国限制强加密技术出口时，外国竞争者并没有停止开发，而是把产品放在美国之外，用户也转而使用这些产品。限制调整后，美国公司才得以参与建设安全的互联网经济。

区块链技术带来了同样的问题。未来的金融系统、技术标准和领先企业总会在某个地方出现。如果它们主要在海外发展，美国将同时失去经济机会和监管影响力。

《CLARITY 法案》将给负责任的企业一个依据美国法律开展建设的理由。a16z 认为，这将有利于消费者、执法和国家安全，也有助于美国参与制定下一代金融基础设施的标准。

还有哪些机构支持《CLARITY 法案》？

《CLARITY 法案》的支持者包括议员、执法组织、金融机构和科技公司。

这项立法是美国国会两党多年推动的结果。两党议员一直在努力为数字资产市场建立联邦框架。美国最大的执法组织警察兄弟会（Fraternal Order of Police）也表态支持该法案，并反驳了“法案会削弱制裁或反洗钱执法”的说法。

“警察兄弟会刚刚宣布支持《CLARITY 法案》。它是美国最大的执法组织。”——Chris Dixon

支持也来自金融行业。高盛首席执行官 David Solomon 已经为《CLARITY 法案》背书，其他金融机构和金融科技公司则已在开发区块链产品。a16z 认为，来自不同领域的支持说明，各方正逐渐形成一个共识：美国需要一套明确、可执行的数字资产市场规则。

当市场规则模糊不清时，消费者无法确定自己享有哪些保护；负责任的企业要承担高昂的合规成本，离岸竞争对手却可以绕开这些要求。《CLARITY 法案》试图用一套明确制度取代这种不确定状态。

真正需要比较的，并不是《CLARITY 法案》与另一部假想中的法律，而是法案通过后的制度与当前状态。a16z 认为，只要为负责任的企业提供一条明确的发展路径，法案就能加强消费者保护、支持执法，并提高下一代金融技术在美国发展的可能性。

宇树 IPO 的财富盛宴，注定只有少数人赚到

腾讯科技 — Fri, 07 Aug 2026 07:19:34 GMT

作者：顾翎羽，腾讯科技

2017 年冬天，由于高铁不让带大容量锂电池，王兴兴抱着一台机器狗，坐了十几个小时火车从杭州赶到北京去红杉中国做路演。那时候，他的公司账上已经快发不出工资了。

9 年后，宇树科技即将成为中国 A 股「人形机器人第一股」。最新的消息是，8 月 6 日，宇树科技公布发行价格为 150.80 元/股，7 日网上路演，10 日将开启网上申购。

不少人预期其市值会冲破千亿元。多位二级从业人士向腾讯科技表达了同一个观点：虽然近期股市波动极大，但宇树打新仍然会很稀缺，「因为大家认为这种属于政策扶持的产业，龙头必涨。」

根据招股意向书，公司本次公开发行新股 4044.64 万股，占发行后总股本的 10%。8 月 6 日最终确定发行价 150.80 元/股，实际募资约 61 亿元，对应发行后估值约 610 亿元。网上初始发行仅 647.1 万股，按每签 500 股计算，全市场可供摇号的中签号码仅 12942 个，不足 1.3 万个。这意味着每万份有效申购配号，中签名额仅约 2 席。

不完全统计下，过去两年，中国具身智能行业诞生了超过 300 家初创公司。到今年 8 月，至少有 5 家公司估值过 200 亿元，近 50 家公司在筹备港股或 A 股上市。对这些公司来说，宇树的股价将构成 A 股的估值锚点和港股的估值参照。

这是一个关键时刻——然而，在这场由具身智能概念撑起的资本盛宴里，一级市场的造富与二级市场的现实之间，正出现断层。

靠宇树赚最多钱的人

王兴兴不符合典型的硬科技创业者画像——这成为了宇树的早期押注者「反共识」的由来。

他毕业于上海大学，履历平平。早期融资时，他曾四处碰壁。在互联网模式创新的黄金十年里，VC 识人有模版：名校背景、大厂高管、海归精英或是连续创业者。这些在一定程度上保证了创业项目的下限，也在一定程度上筛掉了王兴兴这样的创业者。

初心资本合伙人田江川曾公开反思过这段经历。2017 年底，田江川在杭州的一家咖啡馆第一次见到了王兴兴。当时，宇树的产品已经展现出极致的降本思路和差异化的技术路径，但田江川最终放弃了投资。「事后我复盘，问题主要出在了我『精英主义的傲慢』：兴兴毕业于上海大学，而我认为机器人行业需顶尖学府背景。」田江川后来坦言。直到 2020 年，初心资本才以 4 倍多的价格，重新将宇树追了回来。

一位看了十几年国内机器人赛道的投资人告诉腾讯科技，宇树创立时，四足机器人赛道在国内关注度不高，早期接触过它的机构极少。

时间奖励了最早入局的「反共识者」。2016 年，曾在联发科、搜狗、奇虎 360 任职的尹方鸣以 200 万元天使投资，获得了宇树科技 15% 的股权。这笔投资对应的投后估值仅为 1333 万元。如今，这笔投资通过持股平台天津君万弘毅间接持有宇树科技股权。天津君万弘毅整体持有宇树 3.0699% 的股权，位列第十大股东，穿透后尹方鸣实际间接持有宇树约 0.46% 的股权。若以 420 亿元的初始发行估值测算，尹方鸣间接持有的股份账面价值约 2 亿元，整体回报率约 100 倍。他在 2025 年已通过转让部分老股提前套现了 5800 万元。

从回报倍数看，赚取倍数最多的机构是变量资本。这家早期基金 2018 年仅以 209 万元投资了宇树科技天使轮，至今回报倍数达 174.62 倍，加上已退出部分，总回报约 3.64 亿元。

红杉中国回报倍数也不扉。王兴兴坐那场火车换来的路演，让红杉种子基金当即发出投资意向书。这笔 1500 万元的投资，对应的投后估值仅为 1.5 亿元。历经多轮加注，红杉中国累计投入约 1.02 亿元，目前合计持股 7.11%。按 420 亿的发行估值计算，其对应的账面市值约为 29.8 亿元，绝对金额超 25 亿元。

美团则是赚取绝对金额最多的机构。美团通过汉海信息、成都龙珠等主体，合计持有宇树科技 9.65% 的股份，成为最大外部机构股东。按发行估值测算，美团持股对应的市值约 40.5 亿元。考虑到其在 2024 年 B2 轮等轮次累计投入约 4 亿元，美团的账面回报超 36 亿元。

美团龙珠合伙人王新宇在 2016 年正式工作的第一周就见了王兴兴，但直到 2024 年才对其进行投资。2023 年底，王新宇前往美国调研哈佛、MIT、斯坦福等顶尖高校的机器人实验室，发现这些代表全球最前沿研究力量的机构，都在使用宇树的机器狗进行二次开发。「如果全世界最好的博士生都在用宇树的机器人做最前沿研究，它的 AI 能力不会被解决吗？」王新宇曾在媒体采访中如此称。

其他在早期或中期入局的投资方同样获益丰厚。经纬创投在 2022 年 B 轮估值约 11.2 亿元前后入局，目前合计持股 5.45%，对应市值约 22.9 亿元，账面回报倍数约 45 倍；顺为资本 2021 年 1 月以 3.8 亿元估值首次入局，目前持股 3.98%，对应市值约 16.7 亿元，账面回报倍数约 26 倍；中信系在 2024 年 B2 轮入局，目前持股 4.49%，对应市值约 18.8 亿元；深创投系累计投资约 9000 余万元，目前持股约 2.55%，对应市值约 10.7 亿元，账面回报均在 10 倍左右。上海宇翼作为员工持股平台持有 10.94% 的股权，对应市值约 45.9 亿元，其中 14 名核心员工持有约 592 万股，人均账面市值近 4890 万元。

2025 年 6 月，宇树科技确认完成 C 轮融资交割，由移动旗下基金、腾讯、锦秋、阿里、蚂蚁、吉利资本共同领投，投后估值来到 127 亿元。按 2016 年天使轮估值计算，其估值在 9 年间暴涨了近 1000 倍。截至 IPO 发行前，前十大股东合计持股比例达到 71.50%。

对于早期投资人而言，610 亿的估值已经足以让他们功成身退。

一级期盼宇树大涨

对一级市场而言，宇树的上市至关重要。目前头部几家未上市的具身智能公司，估值已经达到 200 至 300 亿元。如果没有宇树在二级市场大涨作为「锚点」，后续高估值项目将受到影响。

一位估值过百亿的机器人公司 CEO 告诉腾讯科技，就像蔚来汽车上市后股价一度持续下跌、导致小鹏后续融资受阻，「虽然各家公司看起来各有差异，但投资人觉得你们都是机器人。」他们都在期盼行业内先行上市的公司股价大涨。

多位机器人公司管理层人士向腾讯科技表示，人形机器人急于上市，一是为了一二级联动募资，二是往往也受到资本方的催促，「表面看起来这些机构还没有到退出的周期，但只要有一家上市了，后续公司都会面临来自股东巨大的压力。」一家正在筹备上市的具身智能零部件公司 CEO 告诉腾讯科技。

一些观点将当前的具身智能比作 2021 年的新能源，预计未来将有 80% 以上公司被淘汰。对资本市场未来不确定性的担忧，和产业实际的缓慢的落地速度，构成了行业普遍的焦虑。

资本愿意为宇树支付 219.23 倍的发行市盈率——远超行业平均市盈率 38.56 倍——押注的是人形机器人能够全面替代人类劳动的未来。但目前宇树的盈利主要来自于机器狗。宇树在招股书中承认，「公司报告期内尚未将自研的通用具身大模型规模化应用于机器人产品，若大脑技术未能取得重要进展，通用机器人的大规模应用存在不确定性。」

也就是说，资本为其市值买单的是「大脑」，但宇树目前只能靠卖「小脑」赚钱。

宇树试图补上这关键一课。在拟募集的 60.99 亿元资金中，有专项用于智能机器人模型研发项目。这是从其「硬件制造商」向「具身智能全栈平台」跨越的必经之路，也是能够支撑其市值的关键。

二级没共识，但动作很诚实

如果说一级有共识，那么这种共识的影响在二级还称不上有持续性。

在当前的 A 股环境中，资金面相对紧张，老牌价值股和半导体等板块分流了大量资金。在一级市场投资人眼里的「具身智能/Physical AI」香饽饽，在部分二级市场资金眼中，可能只是一家面临高估值压力的硬件公司。一位公募人士告诉腾讯科技，两种逻辑之间的落差，是宇树上市后面临的不确定性来源之一。

宇树上市首日流通盘极小，放大了这种情绪博弈。宇树科技本次公开发行总量为 4044.64 万股，但面向网上投资者的初始发行量仅 647.10 万股，占本次发行总量的 16%。其余 84% 的筹码，通过战略配售（808.93 万股，占 20%，锁定 12 至 24 个月）和网下配售（2588.61 万股，占 64%）分配给了机构投资者。在发行后总股本 40446.43 万股中，首日可流通的合计仅约 2977 万股，占总股本约 7.36%。超过九成的股份在上市首日处于锁定状态。在供给受限的条件下，一旦市场情绪高涨，股价弹性将被显著放大。

前述公募人士告诉腾讯科技，二级市场对宇树链的炒作，一直呈现出典型的「事件驱动、冲高回落」特征。他认为，这种关注持续性很有限，「往往哪里涨起来，回到哪里去，不能长期维持下去。」

以 2026 年春节为例。资金在节前提前博弈人形机器人登上央视春晚的预期，完成了一轮炒作。2 月 16 日除夕夜，宇树科技等企业的人形机器人登台亮相。利好兑现迅速演变为资金离场。2 月 20 日港股马年首个交易日，越疆、优必选等标的大幅冲高后迅速回落；仅几个交易日后的 2 月 24 日，A 股机器人概念板块即遭遇重挫，五洲新春盘中最大跌幅超 9%，收盘跌 6.9%，绿的谐波、万向钱潮等核心零部件企业股价领跌板块。

宇树科技冲刺科创板的过程同样波动极大。从 3 月 20 日获受理到 7 月 2 日注册批复落地仅用 104 天，创科创板最快审核纪录。7 月 2 日，证监会批复同意宇树科技 IPO 注册，次日 A 股机器人概念全线爆发，超 50 只个股涨停或涨幅超过 10%。然而，就在宇树 IPO 注册生效、世界人工智能大会密集召开的 7 月前三周，中证机器人指数单周下跌 12.77%，科创 50 三日累计重挫 10.5%。当预期提前兑现，市场失去增量资金，高拥挤度下的资金出逃导致了股价的惨烈杀跌。

整个 7 月，A 股市值蒸发逾 12 万亿元，上证指数累计下跌 6.4%，深证成指累计大跌 16.21%，创业板指累计大跌 23%，科创 50 指数累计大跌 25.90%，创下史上最大单月跌幅。AI 概念股迎来最惨烈的一个月，两创指数分别跌去 23%、25.90%，半导体指数跌超 33%。

换句话说，宇树的估值锚点，其实并不取决于宇树自身。

多位关注机器人板块的分析师指出，现在能够带动整个人形机器人产业的仍然是特斯拉，理由是与电动车产业类比：真正纯电动车开始走进人们的生活，是从特斯拉 Model 3 规模化之后才开始的，才引发了国内对纯电动汽车的认知变化，才有了其他品牌的崛起。而即便是被视为风向标的特斯拉链，也面临着极大的不确定性。

特斯拉 Optimus 第三代发布预期推迟至 2026 年第一季度，核心升级点集中在手部灵活性与身体结构。这种设计层面的持续变动，意味着此前被市场精心拆解、反复炒作的供应链随时面临重来。「从第一代擎天柱发布至今，除了三花和拓普这样的总包供应商，其他每个关节的设计用料、对应供应商以及价值量都已经变了好几轮。我们今天所看到的这种设计，跟未来实际人形机器人开始普及的设计，可能完全不是一回事。有分析师称。

在这一背景下，上述公募人士认为，整个人形机器人板块关键还是要看特斯拉能否打开预期。「如果说特斯拉打不开这个预期，特斯拉股价本身也在跌，也在低迷，产业进展不断地低于预期，宇树也很难走出一个独立的上涨趋势。」

尽管如此，他说，身边盯着宇树打新的人，一个也没少。

五百年演进，预测市场终成全球信息定价新基建

DWF Labs — Fri, 07 Aug 2026 07:13:54 GMT

撰文：DWF Labs

编译：Luffy，Foresight News

早在 1503 年，罗马就出现了针对下一任教皇人选的下注活动。到 1916 年，按照 2012 年美元币值换算，美国人单单在美国总统大选这一件事上的投注规模就达到约 2.11 亿美元，全部发生在纽约的博彩市场。交易繁忙的日子里，选举相关投注的交易量甚至超过华尔街场外交易所的股票交易。

自文艺复兴时期起，人们就开始用金钱为不确定的结果定价，而这类市场在这件事上表现得相当出色。那么为什么成熟可行的预测市场迟迟没有出现？Kalshi 与 Polymarket 又是如何最终实现突破？本文将梳理预测市场的发展历程，并探讨它未来的发展方向。

什么是预测市场？

预测市场允许用户针对未来事件结果交易份额，交易价格介于 0‑1 美元之间，该价格实时反映市场对事件发生概率的判断。和体育博彩不同，你不用持仓至事件结算。随着市场波动、概率发生变化，你可以随时开仓或者平仓。

理论上，预测市场可以成为包罗万象的信息市场：可以交易美联储加息概率、泰勒・斯威夫特能斩获多少个格莱美、2 月 18 日巴黎的气温等等。

Kalshi 的文化主题预测市场

理论基础与早期困境

1988 年是现代预测市场的奠基之年。该领域公认的鼻祖 Robin Hanson 写下了信息市场与理念期货的首批学术理论。同年，爱荷华大学三位教授搭建了爱荷华电子市场（IEM）。历经五届选举周期，爱荷华电子市场给出的概率预测，有 74% 的情况准确度超过民调，印证了弗里德里希・哈耶克 1945 年提出的观点：市场是汇集群体智慧最高效的方式。

爱荷华电子市场创始人 George Neumann、Forrest Nelson、Robert Forsythe，来源：NBC News

尽管早期已经得到概念验证，但 2000‑2010 年代充斥着大量失败项目。 2003 年 7 月，美国国防高级研究计划局（DARPA）推出的政策分析市场上线仅一天便被叫停，两名参议员指责这个由 Robin Hanson 设计的项目相当于开设刺杀事件博彩市场。美国国会禁止好莱坞证券交易所转型为真正的电影期货交易所。 Intrade 在都柏林运营十余年，2012 年遭到美国商品期货交易委员会（CFTC）起诉，理由是其向美国用户提供未注册期权，该平台于 2013 年 3 月倒闭。

加密行业曾被视作解决方案。以太坊主网上线为开发者提供了可编程底层基础设施，去中心化与抗审查特性，看上去恰好契合预测市场的发展需求。但新的问题接踵而至。2018 年上线的 Augur，用户需要承担高昂的以太坊 Gas 费，产品体验糟糕。平台用户峰值仅 265 人，一个月内就暴跌至 37 人。

预测市场面临的问题

2024 年之前大量项目走向消亡，常见解释是监管环境严苛、产品执行力糟糕。团队低估了监管审查力度，同时忽视产品界面与用户体验。但这些还不足以解释预测市场深层次的结构性矛盾。Nick Whitaker 与 J. Zachary Mazlish 在 2024 年一篇广为流传的《Works in Progress》文章中，提出了更透彻的分析。

一个能够持续运转的市场，需要三类核心参与者：

储蓄者：追求长期收益，实现财富增值
赌徒：追求刺激与快感
专业交易者：依靠深度分析，从错误定价中套利

基础形态的预测市场，对这三类群体都缺乏吸引力。预测市场属于零和博弈，扣除手续费之后更是负和博弈，储蓄者因此完全不愿参与，他们需要正和市场实现财富增长。绝大多数现实事件结算周期漫长、题材小众，很难吸引赌徒，赌徒普遍偏爱快速出结果的标的。

缺少储蓄者与赌徒带来的交易对手盘，专业交易者也找不到值得入场的流动性。市场最后就只剩下专业交易者之间互相博弈，这就是现实版本的无交易定理：如果所有人都足够理性，没有人愿意充当对手方。

抛开市场结构，绝大多数题材对普通大众吸引力有限。没有交易量，专业交易者就没有动力入场，去争夺微薄的潜在收益。当然也存在例外，例如体育、政治题材。Whitaker 和 Mazlish 得出结论，如果没有外部补贴，「万物皆可预测」的预测市场模式无法规模化。

预测市场如何终于实现突围

尽管存在上述种种现实缺陷，预测市场还是成长为成熟的产品品类。2024 年美国总统大选期间迎来爆发，其给出的概率被广泛引用，成为一类事实参考依据。《纽约时报》引用预测市场数据，CNBC 进行播报，彭博终端更是直接内置相关数据。该赛道企业总融资规模已经超过 50 亿美元，过去 18 个月融资还在加速。

即便你没有关注这个赛道，大概率也听过推动行业突破的两家平台：Polymarket 与 Kalshi。两家合计占据行业 90% 以上交易量，行业月度总交易量突破 580 亿美元。

Polymarket

Polymarket 由 Shayne Coplan 在 2020 年创立。他是纽约大学肄业生，2014 年参与以太坊 ICO，2019 年曾写信给 Robin Hanson，希望把预测市场变为现实。新冠疫情期间，他在纽约下东区的公寓里推出了这款产品。

加密基础设施的迭代，例如低成本二层网络、稳定币，帮助 Polymarket 避开早期加密预测市场的陷阱。平台运行在 Polygon（以太坊二层网络），Gas 费被压至几美分；使用平台自有稳定币 PUSD 完成结算，1 美元的兑付金额就是实打实的 1 美元，持仓周期内不存在价格波动风险。交易采用混合订单簿，链外撮合保障速度，链上完成结算保障可信，兼具中心化交易所的流畅体验与非托管结算的特性。

Polymarket 创始人兼 CEO Shayne Coplan，来源：Forbes

Polymarket 采取「先上线，后续解决监管问题」的思路，相比同期竞品获得更高自由度与更快的迭代速度。2020 美国总统大选期间平台获得早期增长，月交易量达到约 2600 万美元，之后又依靠疫情、流行文化相关市场持续扩张。

监管缺失的隐患最终找上门。2022 年 1 月，CFTC 对 Polymarket 处以 140 万美元罚款，并且要求平台封禁美国用户。合规自此成为优先级最高的事项：平台对美国地区做地理屏蔽，聘请前 CFTC 主席担任顾问，面向全球其余地区继续运营。2023 年平台交易量约 7300 万美元，与目前的交易量相比微不足道，但足以使其熬过加密寒冬。

接下来就是 2024 年美国总统大选，属于行业的高光时刻。虽然正式禁止美国用户访问，Polymarket 却成为本次大选文化层面的代表平台。大选相关市场累计交易量约 36 亿美元，对特朗普胜选的概率判断，准确度超过民调与专家评论。这次爆火把预测市场推到全球视野之下。

大选结束一周后，联邦调查局 FBI 突击搜查 Coplan 的公寓，调查平台是否存在美国用户绕过 2022 年禁令在国际版网站交易的行为。2025 年 7 月，美国司法部与 CFTC 结束调查，没有提起任何指控。数日之后，Polymarket 斥资 1.12 亿美元收购拥有 CFTC 牌照的交易所 QCEX。同年 10 月，纽约证券交易所母公司洲际交易所（ICE）同意向 Polymarket 最高投资 20 亿美元，投资前估值 80 亿美元；ICE 同时成为 Polymarket 事件数据的全球分销商。依靠收购 QCEX，Polymarket 在 2025 年 12 月重新进入美国市场。

大选热度退去之后，体育、国际地缘事件带动平台持续增长。截至 2026 年 7 月，Polymarket 累计完成 7.077 亿笔交易，总交易量突破 1119 亿美元。在 2024 年它毫无疑问是行业龙头，之后被 Kalshi 反超。

Kalshi

Kalshi 从成立之初就做出了截然相反的选择。创始人 Tarek Mansour 与 Luana Lopes Lara 均为麻省理工学院毕业生（Lara 曾经是职业芭蕾舞演员，出演过《天鹅湖》，之后转行进入金融市场），2018 年创立公司。他们赌的是：从一开始就坚守合规，比发展速度更加重要。

Kalshi 联合创始人 Tarek Mansour、Luana Lopes Lara，来源：Forbes

两位创始人等待了近两年时间才拿到上线批准。2020 年 11 月，CFTC 批准 Kalshi 成为指定合约市场，这是全美首家获得联邦监管许可、可以挂牌事件合约衍生品的交易所。这张牌照构成 Kalshi 核心法律依据，联邦法律优先级高于各州博彩相关法律。Kalshi 于 2021 年 7 月正式上线。

但拿到牌照也带来一系列麻烦。平台上新热门事件流程缓慢，严格的 KYC 要求进一步拖累增长。最沉重的打击是：平台申请开设 2024 美国总统大选市场，遭到 CFTC 驳回。面对行业史上最大的催化剂，Kalshi 却无法参与。

Kalshi 提起诉讼并且胜诉。2024 年 9 月，一名联邦法官裁定 CFTC 越权，选举相关合约既不违法，也不属于博彩。距离大选投票仅剩 32 天，Kalshi 才重新开放大选交易。这次延误，叠加严格 KYC 导致缺少国际用户，让它在用户心智与市场份额上输给 Polymarket。Kalshi 大选相关交易量仅约 5 亿美元，而 Polymarket 达到 36 亿美元。

大选结束之后，合规方面的投入开始获得回报。Robinhood 和 Kalshi 合作，推出首款预测市场产品；彭博终端直接接入 Kalshi 的数据。这两笔合作的基础正是 Kalshi 的监管资质。

2025‑2026 年，Kalshi 大力拓展政治之外的赛道。体育成为第一大品类，出圈营销起到很大作用。NBA 总决赛街头采访中出现的「尼克斯四场横扫」口号，相关片段播放量达数千万。团队借势世界杯展开营销，投放带有提莫西・查拉梅、利昂内尔・梅西、卢卡・东契奇的广告。世界杯期间平台 300 万用户创造 270 亿美元交易量。

截至 2026 年 7 月，Kalshi 累计完成 9.826 亿笔交易，总交易量 1557 亿美元，规模超越 Polymarket，成为行业新龙头。

渠道全面铺开

两家头部平台的成功，带动大量交易所、券商推出自家预测市场业务。许多公司采取了快速上线策略，通过将现有平台集成到自己的应用程序中来测试市场需求。

Coinbase 与盈透证券另辟蹊径，做聚合模式，汇集多个平台的流动性与市场。CME 集团从零搭建自有产品。Robinhood 采取系统化路径，先路由订单至 Kalshi，需求得到验证之后再自建底层系统，2026 年 6 月推出受 CFTC 监管的交易所 Rothera。这次押注很快得到回报，Robinhood 事件合约业务 2026 年二季度营收 1.56 亿美元，同比增长超 10 倍，已经超过加密交易业务的 1 亿美元营收。

结构性难题已经被解决了吗？

Kalshi 与 Polymarket 解决了执行层面的失败：监管策略、低廉手续费、面向普通消费者的产品体验。但它们是否破解 Whitaker 和 Mazlish 提出的深层需求难题，要另当别论。

赌徒群体：部分解决，但远未做到万物皆可预测。体育题材天然适配预测市场，核心问题只是能否从传统体育博彩手里抢夺交易量，而它们已经做到。今年至今，大部分交易量来自体育。组合投注玩法是重要增长动力：2025 年 9 月在 Kalshi 上线时仅占总交易量 3%，到 2026 年 7 月已经攀升至 38%。紧随其后的是加密货币价格预测。政治题材不再局限大选，军事与地缘冲突市场交易量 27.6 亿美元，略高于美国大选市场的 27.3 亿美元，加上海外选举，广义政治赛道规模继续走高。文化市场（音乐、影视、名人）规模持续增长。美联储利率决议、通胀这类经济题材同样有量。多个赛道交易量都在上涨。虽然距离「所有题材都能形成活跃市场」的宏大愿景还有很远，但过去 12 个月已经取得实质性进展。
专业交易者：依靠激励得到部分解决。专业交易者需要充足交易量，以及除其他专业交易者之外的对手盘。体育市场 1200 亿美元、加密市场 220 亿美元的体量，已经可以满足这一点。Susquehanna 2024 年作为做市商接入 Kalshi；之后和 Robinhood 成立预测市场合资公司。Jump Trading 向两家平台都进行股权投资，以此换取提供流动性；Citadel 也在评估入局可能性。
储蓄者群体：问题仍未解决。预测市场仍然是零和博弈，投入赌博的资金放弃了投资国债或其他地方可能获得的收益。

预测市场的下一个时代

下一阶段，预测市场将从小众平台演变为给全球信息定价的基础设施。新市场也会催生出全新的机制。

定制化对冲

企业可以对冲传统金融、保险无法覆盖的特殊风险。举个例子，一家冰淇淋店可以针对夏季气温偏低做风险对冲。这类需求过去无法被满足，传统保险公司不会承接，因为小众标的很难实现盈利承保。

突破 0‑1 美元二元定价模式

永续市场：针对任意事件的连续交易市场。以通胀举例：二元市场只能赌固定结果，例如「通胀会不会高于 3.1%？」。永续市场允许直接做多、做空通胀率本身。

组合市场与理念治理：不再只对单一事件定价，而是定价两件事件之间的关联。例如「如果埃隆・马斯克辞职，特斯拉股价会是多少？」，「如果美国发动入侵，油价会到什么位置？」。多个市场分别对各个变量定价，可以更加精准评估资产价值。理念治理更进一步，借助条件市场辅助治理与政策决策：推行市场预判会带来更好结果的政策。

AI 智能体充当真相挖掘者

未来市场会大量运行 AI 智能体，全天候完成调研与交易。这类智能体可以充当自动化真相探测器，扫描电报社群、社交媒体，比人类评论员更快挖掘事实依据，针对错误定价进行交易，进一步提升预测市场准确度。

媒体的数据底层

新闻深度融合：CNN、CNBC 的合作预示着和传统媒体更深的共生关系。媒体报道不再只聚焦已经发生的事实，同时覆盖未来将会发生什么。

长尾题材拓展：市场拓展至长尾领域，给社区本地事件、小众文化趋势定价，例如科技行业裁员、泰勒・斯威夫特专辑表现。但想要激发需求，需要改变用户习惯，用户不只是看新闻，还要参与对结果的押注。

解决储蓄者缺失的难题

带收益的抵押品：交易者不再质押闲置的 USDC，可以使用生息资产，例如 sUSDe、代币化美债充当保证金。仅 Ethena 的 sUSDe 在过去两年就通过获取永久资金利率实现了 4% 至 30% 的年化收益率，并且已经可以作为抵押品接入 Aave、Pendle 和 Morpho 等平台。如果预测市场支持同类抵押品，储蓄者的资本在充当仓位担保的同时持续赚取收益，而不是在事件结算之前完全闲置。

金融与 DeFi 模块化组合：可以在预测市场之上搭建结构化产品，既可以和其他资产打包，也可以当做抵押品进行借贷。当事件合约可以与生息资产打包，或是用于抵押借贷，那么零和博弈就不再是该资本的唯一回报。

摩根大通研报解读：光模块市场 CAGR 达 28%，NPO/CPO 到 2030 年将占四分之一份额

潮向研究 — Fri, 07 Aug 2026 07:09:00 GMT

撰文：Rita

数据通信市场未来五年将以 28%的复合增速扩张，到 2030 年规模超过 700 亿美元。1.6T 产品是最大增量来源，复合增速约 120%，到 2030 年贡献约 400 亿美元。摩根大通在 8月 6 日研报中指出，NPO/CPO 市场被纳入可寻址市场测算后，到 2030 年规模将突破 180 亿美元，占整个数据中心通信市场 25%以上的份额。光模块市场正在经历从可插拔到共封装的长期结构性拐点，谷歌有望在 2030 年成为最大光器件采购商，Meta 将在 NPO/CPO 部署中领跑。短期财报层面，COHR 业绩确定性最高，LITE 争议较大但估值已提供安全边际，FN 需要 9 月季度指引来提振信心。

COHR 基本面最扎实，LITE 争议过度定价

COHR 的业绩确定性最高。产品产能逐步提升，营收和利润率有望在下半年持续改善。电信和数据中心基础设施增长势头强劲，光模块及 CPO 业务拓展按预期推进。工业领域需求环境正在改善，多数覆盖公司已确认这一趋势，有助于下半年需求增长和产品结构优化。COHR 当前股价对应 2028 财年预期每股收益 23 倍，增长提速与产品结构优化有望推动业绩超预期。

市场对 LITE 的担忧有些过头。主要争议集中在三个方面：利润率较低的 TRx 业务收入增加可能拖累毛利率、中国竞争对手增加磷化铟（InP）供应带来的长期风险、CPO 产能扩张可能出现延迟。摩根大通认为这些担忧在即将发布的财报中不会显著体现。谷歌 TRx 业务增速加快对毛利率的压力，会被电信/DCI及 EML 等利润率较高业务的增长所抵消。CPO 及光电路交换系统的产能扩张指引将符合预期。LITE 当前估值仅为 2028 财年预期每股收益 22 倍，财报前投资者情绪偏谨慎，这反而为业绩超预期后的上涨提供了空间。

FN 是三者中最难预测的。6 月季度业绩可能平淡，EML 供应方面很可能没有显著改善。关键在于 9 月季度的业绩指引，管理层需要强调业务增速加快，尤其是在光模块和高性能计算领域。英伟达光模块相关的 EML 产能将有所提升，亚马逊云科技的光模块业务持续增长，Trainium/HPC 业务有望实现 1.5 亿美元收入。但 FN 当前股价对应 2028 财年预期每股收益 23 倍，与 COHR和 LITE 相当，而盈利增长潜力相对较低，风险回报比不如前两者。

1.6T 驱动市场爆发，可插拔主导 2028 年前增长

LightCounting 最新预测将数据通信市场整体复合增速上调至 28%，到 2030 年规模将从 2025 年的 200 亿美元增长至 700 亿美元以上。1.6T 是增长核心，复合增速约 120%，到 2030 年贡献约 400 亿美元。3.2T 从2027 年开始贡献，到 2030 年预计增至 140 亿美元。800G 在2028 年前持续扩张，随后增速放缓。

最新预测整体上调约 15%，其中 1.6T 市场贡献了约 35%的增量，800G 及其他市场基本持平。

可插拔收发器主导 2028 年前的增长。2026到 2028 年可插拔市场增加 140 亿美元，而 LRO/LPO、NPO和 CPO 各自增量均不足 30 亿美元。2028到 2030 年格局切换，NPO和 CPO 将分别增长 90 亿和 60 亿美元，可插拔和 LRO/LPO 的增量均不足 20 亿美元。

NPO 被纳入可寻址市场测算后，NPO/CPO 预测大幅上调。与 4 月相比，2026 年及以后的平均预测上调幅度超过 50%。到 2030 年，NPO和 CPO 合计将超过 180 亿美元，其中约 40%的部署用于规模扩展场景。CPO 在规模扩展和横向扩展之间的分布更均匀，NPO 因信号需通过更长的铜导线传输而引入额外延迟，在规模扩展场景中的应用相对有限，预计到 2030 年仅有 33%的 NPO 部署与规模扩展相关。

谷歌成最大买家，Meta 领跑 NPO/CPO

到 2030 年，谷歌有望成为数据中心通信光器件的最大客户。Meta 和谷歌也将成为 NPO/CPO 领域的顶级客户。美国前五大云服务提供商将以 29%的复合增速扩张，与整体市场增速持平，合计占据 60%以上的市场份额。谷歌和 Meta 的增速预计超出行业平均水平。到 2030 年，Meta 将在 NPO/CPO 部署方面领跑，其次是谷歌、微软、亚马逊和甲骨文。

英伟达短期内将因 1.6T 主导地位而重获份额，2026 年在数据中心市场的整体份额预计回升至 25%，在 1.6T 市场中占据 70%以上的份额。但长期来看，随着云服务提供商越来越多地从第三方采购产品，英伟达的市场份额预计将从 2025 年的 18%降至 2030 年的 12%。

电信与数据中心互连市场预计以 18%的复合增速增长至 2030 年，市场规模从 2025 年的 40 亿美元增至 90 亿美元。1.6T 是主要驱动力，复合增速超过 100%，到 2030 年贡献超 30 亿美元。800G 同期复合增速 40%，贡献约 30 亿美元。最新预测平均上调 11%，主要来自 ZR 封装形式的高速光模块市场。

光模块市场的长期叙事正在切换，可插拔主导 2028 年前的增长，NPO和 CPO 接棒 2028 年后的增量。谷歌和 Meta 正在重新定义客户格局，英伟达短期的 1.6T 份额回升不会逆转长期趋势。

免责声明

本文系潮向研究对第三方券商研究报告（摩根大通，2026年 8月 6 日）的整理与解读，结合公开市场信息的整理。文中引述的评级、目标价、盈利预测及相关判断，均为该券商分析师的观点，仅代表其所属机构立场，不代表潮向研究的观点，也不构成任何投资建议。

市场有风险，决策需独立。本文不应作为买卖任何证券的依据。

以太坊质押率要设上限？EIP-8363 提案引爆争议

Bankless — Fri, 07 Aug 2026 06:50:33 GMT

作者：Bankless

编译：深潮 TechFlow

深潮导读：以太坊质押率已突破 33% 且持续上涨，EF 研究员提出通过燃烧机制将质押率限制在 50% 以下。支持者认为这能防止质押巨头垄断、保护非质押 ETH 持有者；反对者警告会破坏 DeFi 收益率基准、扼杀独立质押者。这场争论关乎以太坊未来十年的经济模型走向。

以太坊社区本周围绕 EIP-8363 提案展开激烈辩论。

这个「递减发行燃烧」概念最早可追溯到 2023 年，当时以太坊基金会研究员开始公开担忧 ETH 质押率没有上限。Bankless 峰会 2024 年就举办过相关讨论。

为什么是 EIP-8363，为什么是现在？

按照以太坊当前的发行曲线，质押激励没有停止点。随着更多 ETH 被质押，收益率会下降，但研究者表示即使接近 100% 的 ETH 供应量被锁定，收益率也只会触底在 1.5% 左右。

目前以太坊质押率已超过 ETH 供应量的 33%，且没有放缓迹象。问题在于，如果这一趋势持续，会带来两个隐患：

可能导致大部分 ETH 集中在少数公司和流动性质押提供商手中，削弱以太坊社区通过分叉对抗被操控验证者集的能力。

超过某个质押阈值后，发行实际上成为对所有非质押者的永久稀释税，届时每个 ETH 持有者必须在加入质押或眼睁睁看着自己份额缩水之间做选择。

EIP-8363 正是为解决这个问题而生。如果实施，该机制将继续按现有方式计算验证者奖励，然后燃烧其中越来越大的一部分。燃烧比例随总质押量增长，直到质押 ETH 达到总供应量约 50% 时完全抵消共识奖励。

一旦跨过这条线，EIP-8363 将让验证者纯粹从交易小费和 MEV（即区块生产者通过包含、排除或重新排序交易获得的额外价值）中获利，而非新发行，直到质押率重新降至 50% 以下。

因此，在这种模式下验证者仍有激励，但铸造的 ETH 会更少。这个模型的核心目标是控制质押率和 ETH 的稀释风险。初衷虽好，但近日已有不少批评者出面，抨击该提案设计不周。

我看到的主要反对论点是 EIP-8363 威胁 DeFi 活力。质押收益率已成为 ETH 的基准利率，链上借贷、流动性质押代币等都以此定价。Aave 创始人 Stani Kulechov 认为该提案会让机构买家难以预测质押收益，可能扼杀借入 ETH 的理由。

「以太坊不应因其增长而受罚，」他写道。

我还看到质疑者认为 EIP-8363 会摧毁独立质押的可行性。关键在于，家庭质押者的硬件和电费不会随收益缩水，因此净奖励的任何下行都会侵蚀比中心化交易所运行数千个验证者更小的利润空间。

而且，随着共识发行减少，MEV 在验证者剩余收入中占比更大。批评者指出这种动态本身就能催生中心化效应，因为 MEV 捕获更奖励规模和精密度，而非原始发行。

另一方面，EIP-8363 的支持者坚称它能通过保护非质押 ETH 免受稀释、同时给 ETH 一个真正的供应上限，来增强 ETH 的货币属性，进一步巩固 ETH 作为「硬通货」的地位。

支持者还反驳了独立质押者会受到更大冲击的说法，辩称由于燃烧随总质押量扩大，添加更多验证者不再划算的临界点对已持有最多份额者来得最早。

这意味着家庭质押者仍有动力一路增长到 50% 阈值，而大型质押者则不然。相比之下，今天的曲线设计无论你是谁、已质押多少都奖励增长。

话虽如此，我目前看到关于 EIP-8363 最好的讨论来自 EF 的 DeFi 专家 ivangbi，他今天在一篇新的（个人而非 EF 官方）帖子中提出了合理的中间立场。他认为该模型理论上可行，DeFi 也能扛过去，但前提是「修复方案和论据更扎实」，而非基于「伪经济学」。值得完整阅读。

据我了解，今天是 EIP-8363 获得 PFI 状态（即「建议纳入」，以太坊最低程序门槛，意为「将此列入议程讨论」）的 Hegotá 升级截止日。话虽如此，目前尚无任何批准，Hegotá 本身预计要到明年才会在主网上线。

如果 EIP-8363 确实推进，无论如何都会有很长的准备期，因为它的到来将启动 18 个月的过渡期。不过，该提案也可能在本周后停滞，质押率继续上升趋势。届时我们要看这场争论是否会在未来重新浮现。

无论结果如何，宏大的问题是以太坊当前是否为安全付费过高，如果是，这个修复方案值得冒验证的痛苦吗？还没人给出定论，所以未来几个月请继续关注这个话题。

AMD 收购 Taalas：推理芯片开始把模型权重刻进硅片

深潮 TechFlow — Fri, 07 Aug 2026 06:40:30 GMT

撰文：小饼

8月 6 日，AMD 宣布收购多伦多芯片公司 Taalas，交易价格未披露。这家成立于 2023 年、累计融资 2.19 亿美元的初创公司，做了一件听起来有点疯狂的事：把 AI 模型的权重直接烧进芯片的金属层，造出只能跑一个模型的专用芯片。

GPU 的工作方式是把模型参数存在高带宽显存（HBM）里，推理时反复搬运数据进出计算单元。这个"搬运"过程消耗了大量能耗和时间，被业界称为"内存墙"。Taalas 的做法是彻底取消搬运，把权重固化在芯片的晶体管里，存储和计算合为一体。

代价是这颗芯片只能跑一个模型，收益是速度和能效的数量级跃升。

17000 token/秒意味着什么？

Taalas 的技术验证芯片 HC1 基于台积电 6nm 工艺，815 平方毫米芯面，530 亿晶体管，它内置的模型是 Meta的 Llama 3.1 8B。

HC1 的跑分数据：单用户约 17000 token/秒。作为对比，Nvidia H200 在同一模型上约 230 token/秒，H100约 150 token/秒。73 倍的速度差距，功耗只有后者的十分之一。

更直观的经济账：Taalas 自报的推理成本约为每百万 Token 0.75 美分（Llama 8B），GPU 方案在 20到 49 美分之间。每张 HC1 卡功耗 250W，一个标准风冷机架装 10 张卡只需要 12-15 KW，不需要液冷，而 GPU 机架动辄 120-600 KW。

Forbes 分析师 Karl Freund 在2 月评测时的评价是：“比最快的推理平台（Cerebras 晶圆级引擎）还快 10 倍，比 GPU 快两个数量级。”

但有几个重要的限定条件。HC1 使用的是 Taalas 自研的 3-bit 数据格式配合 6-bit 参数，量化非常激烈，在复杂推理任务上的质量损失是确定性存在的。17000 token/秒的数据来自 1K 输入/1K 输出的厂商基准测试，不代表生产环境的真实表现。而且 Llama 3.1 8B 是2024 年中发布的模型，8B 参数量的量化版本甚至能在树莓派 5 上跑。HC1 展示的是架构的潜力，而非成熟产品的竞争力。

模型换代怎么办？

把模型烧进芯片，最直觉的问题是：模型迭代了怎么办？芯片就废了？

Taalas 的回答是：不会废。传统 ASIC 设计周期要两年以上。Taalas 开发了一套自动化设计流程，只需要修改芯片顶层的少量金属掩膜，就可以把新模型编译成新芯片，周期约 8 周。公司在成本模型中预设了 4 年生命周期内 3 次芯片更新的费用。

这个回答能解决一部分焦虑，但不能完全消除。

GPU 的灵活性在于同一块卡今天跑 Llama，明天跑 Claude，后天跑一个还没发布的新模型。Taalas 的芯片做不到这一点。如果一个客户同时需要多个模型服务（这在生产环境中极为常见），就需要为每个模型配备不同的芯片，库存管理和运维复杂度会上升。

HC2 已经在开发中，目标是约 200 亿参数量级的模型，采用 4-bit 浮点提升精度。Taalas 原计划 2026 年底前实现前沿级模型的支持。

AMD 的收购让这条路径有了 Instinct GPU 产品线和 Helios 机架系统的协同，客户可以用 GPU 处理灵活多变的工作负载，用 Taalas 芯片处理稳定高频的单模型推理。

推理芯片的军备竞赛

AMD 收购 Taalas，放在行业背景下看，是过去 8 个月推理芯片收购潮的最新一笔。

2025年 12 月，Nvidia 以200 亿美元收购 Groq，拿下了基于 SRAM 的低延迟推理架构。

2026年 5 月，Cerebras 以约 560 亿美元市值 IPO，成为 2020年 Snowflake 以来最大的科技 IPO。

6 月，Etched 结束两年多的隐身期，宣布首颗 Transformer 专用芯片在台积电 N4P 工艺上完成流片，手握超过 10 亿美元客户合同。Intel 据报和 SambaNova 签署了收购意向书，Qualcomm 在接触 Tenstorrent。

这些交易指向同一个判断：推理正在成为 AI 算力支出的主战场。

行业预测 2026 年推理将占 AI 计算支出的三分之二，到 2030 年专用推理 ASIC 可能拿下 45%的推理市场。Nvidia的 GPU 仍然统治训练端，但在推理端，它的通用架构正面临来自各个方向的专用芯片挑战。

Taalas 处于这个光谱的最极端位置：它连"一类模型"的通用性都放弃了，直接做"一个模型"的专用芯片。

Groq用 SRAM 替代 HBM 来绕过内存墙，Cerebras 用晶圆级面积来暴力突破，Etched 只为 Transformer 架构优化，而 Taalas 的赌注更激进：它赌的是 AI 模型会逐渐稳定下来，就像通信协议最终会收敛到少数标准。当模型不再每月换代，为最热门的几个模型各造一颗专用芯片，在经济上就是划算的。

赌模型会“凝固”

AMD 高级副总裁 Vamsi Boppana 在公告中说，收购的目的是给客户"每种 AI 工作负载都有对应的最优计算方案"。这句话翻译成竞争策略就是：GPU 负责灵活性，Taalas 芯片负责极致效率，客户按需组合。

这个组合逻辑能否成立，取决于一个核心假设：AI 模型的更新周期是否会放缓。

如果大模型持续每隔几个月就有架构级更新，那把权重烧进硅片的做法就像在流沙上浇混凝土，芯片还没回本，模型已经过时了。但如果模型能力趋于收敛，头部模型稳定服务一两年成为常态，那 Taalas 式的专用芯片就会像通信行业的基带芯片一样，从疯狂的实验变成理所当然的选择。

回看过去 12 个月，模型更新的节奏确实在出现微妙变化。Llama 系列从 3.1到 3.2到 4 的间隔在拉长，GPT 从4到 4o 到5 的架构变动幅度在收窄。更多的新模型是在既有架构上做蒸馏、量化和微调，基座模型的迭代正在放缓。

如果这个趋势继续，Taalas 赌对了。

高盛研报解读：全球数据中心电力需求将暴增 170%，AI 创新周期逼近效率拐点

潮向研究 — Fri, 07 Aug 2026 06:24:16 GMT

撰文：Rita

全球数据中心的电力需求正在以远超预期的速度膨胀。高盛在8月6日发布的GS SUSTAIN研报中，将2030年全球数据中心电力需求增幅预测从此前的117%大幅上调至170%，意味着到2030年数据中心累计新增用电量将超过日本2023年的全国总用电量。超大规模厂商的资本开支与研发投入合计预计在2026年突破1万亿美元。但高盛同时指出，AI创新周期正从“评估与梦想阶段”向“执行与效率阶段”切换，社区反对、劳动力短缺和物理环境约束正成为制约数据中心建设的新瓶颈。本文从电力需求的七重驱动力、创新周期演进和可持续性影响三个维度拆解这份报告的判断框架。

电力需求的七重驱动力

高盛将影响AI数据中心电力需求的因素归纳为七个维度。

普及性层面，超大规模厂商的资本开支预期仍在持续上修，Alphabet、亚马逊和Meta近期均上调了2026年 capex指引。八家主要超大规模厂商的capex与研发合计预计在2026年达到1.2万亿美元，2027年进一步增至1.7万亿美元。

生产力层面，高盛认为token和计算需求的“价格弹性”是关键变量。只要企业对削减预算会影响竞争地位仍存顾虑，或对token/计算的需求尚未被充分定义，算力供需缺口就难以收窄。高盛预计AI领域的能效提升速度将持续快于非AI领域，但杰文斯悖论（效率提升反而刺激更多需求）正在发挥作用。

价格层面，更高的电力成本并未削弱超大规模厂商的投资意愿。高盛估算，若将美国绿色可靠电力的溢价（每兆瓦时40至48美元）应用于全球数据中心新增电力需求，2023到2030年的行业总支出约为450至530亿美元，仅占超大规模厂商2028年预期EBITDA的2.9%至3.4%。

政策层面，美国社区对数据中心建设的反对声浪正在加剧。德克萨斯州州长8月3日签署行政令，要求数据中心在获得电网接入批准前必须接受审计和数据披露。弗吉尼亚州则出现了两党呼吁暂停数据中心建设的呼声。社区反对的核心关切集中在电力可靠性、电价上涨、水资源消耗、噪音污染和局部升温五个方面。

零部件和人力的供应约束同样不容忽视。高盛预计到2030年美国需要新增约30万个就业岗位来满足电力需求增长，其中电工等技术工种的短缺尤为突出。物理环境方面，高盛分析显示全球56%的新建数据中心位于面临高温、高湿或干旱风险的地区，这将限制冷却方案的选择并推高电力消耗。

AI创新周期逼近效率拐点

高盛将AI创新周期与页岩气创新周期做了类比，认为AI正接近从“评估与梦想阶段”向“执行与效率阶段”切换的拐点。页岩气周期的经验表明，当产品从供不应求转向供过于求、创新者财务灵活性下降、企业回报率恶化时，创新周期就会进入效率驱动阶段。

当前AI领域的供需格局仍处于算力紧缺状态，数据中心空置率维持低位。但高盛指出，三个信号值得关注。一是超大规模厂商的再投资率（capex+研发占经营现金流+研发的比重）预计在2027年超过99%，财务灵活性正在收窄。二是企业现金回报率（CROCI）预计在未来几年温和下降，虽未跌破2014至2024年的区间下限，但趋势值得警惕。三是行业评论已出现消费者推动算力优化的迹象。

页岩气周期的一个重要教训是，当行业进入效率阶段后，主题性投资的机会让位于个股选择。高盛认为，如果AI需求被充分定义、财务灵活性进一步收紧或企业回报率显著恶化，投资者的关注点将从“AI主题暴露”转向“公司特定的增长和差异化回报”。

AI的可持续性账本：排放与价值的对冲

高盛提出了一个AI价值评估框架：AI带来的可持续发展效益减去AI带来的可持续发展成本。数据中心排放是成本端最受关注的变量。高盛预计，到2030年数据中心二氧化碳排放将较2023年增加约3.7亿吨（增长210%），相当于全球能源排放量的1%。若按美国环保署每吨190美元的社会碳成本计算，2030年增量排放的现值（7%至10%折现率）约为1400至1700亿美元。

效益端，AI在药物发现领域的应用已显现可观价值。高盛生物技术团队的研究显示，AI已将药物发现成功率提升370个基点（相当于每年多发现28种新药），并将从研发到首次收入的时间从13年缩短至约10年。按7年周期计算，AI驱动的药物发现加速可创造约840至930亿美元的企业现值，这已足以覆盖数据中心增量排放的大部分社会成本。

高盛认为，可持续投资者对AI的参与将围绕三个层面展开：开发环节的伦理与偏见防控、风险管理与合规、治理与实施。随着欧盟AI法案生效和美国SEC对网络安全披露的要求趋严，AI治理正成为投资者与企业管理层互动的新焦点。

数据中心电力需求的激增正在重塑整个能源产业链的投资逻辑。高盛看好电力设备、冷却解决方案、电网基础设施和关键材料等领域的结构性机会。AI创新周期的关注点正在从资本开支规模转向资本回报质量，电力供给的物理约束和社区的许可经营正在影响数据中心建设的节奏。

免责声明本文系潮向研究对第三方券商研究报告（高盛，2026年8月6日）的整理与解读，结合公开市场信息的整理。文中引述的评级、目标价、盈利预测及相关判断，均为该券商分析师的观点，仅代表其所属机构立场，不代表潮向研究的观点，也不构成任何投资建议。市场有风险，决策需独立。本文不应作为买卖任何证券的依据。

Tiger Research：深入亚洲预测市场监管空白

Tiger Research — Fri, 07 Aug 2026 06:16:20 GMT

作者：Tiger Research Reports

编译：深潮 TechFlow

深潮导读：西方已经通过衍生品法或博彩牌照为预测市场开了口子，但亚洲监管者既没有通用牌照框架、也没有开放式的金融产品定义，导致数千万美元流向离岸平台，政府收不到税、投资者没保护。监管空白不是文化问题，是制度设计缺失。

核心要点

亚洲市场缺乏对预测市场进行分类的监管架构，监管者只能将其留在灰色地带

西方司法管辖区利用现有框架——美国的衍生品监管或英国的博彩法——为运营商创造了明确的准入路径并建立了监管机制

亚洲缺乏框架并未抑制市场活动，大量流动性涌入离岸平台就是证明，但这阻止了税收征管和消费者保护

建立监管基础需要公开讨论：预测市场应被视为衍生品、博彩，还是全新的第三类别

定义与分类的重要性

正如此前报告所述，预测市场作为信息平台有其价值，但法律从未在它与赌博之间划出清晰界限。

这引出一个问题：法律如何定义赌博，特别是投注行为。

英国 2005 年博彩法第 9 条对投注对象做了宽泛定义，一旦附加了金钱价值，就会被纳入博彩监管范围：

比赛、竞争或其他事件或过程的结果

某事发生或不发生的可能性

某事是否为真

根据这一法律定义，预测市场将经济价值附加于特定事件的结果或事实的判定，这意味着它们与投注（赌博的核心要素）在结构上高度相似。

监管辩论的核心最终归结为定义问题：是将预测市场纳入传统博彩监管框架，还是在衍生品等金融架构下重新分类，或是通过单独立法建立为独立类别。

西方：制度路径如何产生不同结果

与亚洲相比，西方司法管辖区对预测市场态度更宽容，但这并非源于对赌博的文化容忍，而是反映了现有制度架构允许它们绕开与博彩法的直接对抗。主要路径如下：

美国：预测市场被归类为商品交易法下的衍生品（掉期），纳入现有注册框架

英国：市场被容纳在通用「博彩中介」牌照制度内

欧盟：如合约被归类为金融工具，则适用二元期权禁令；若避开这一归类，则面临严格的各国博彩法这第二道屏障

一致的规律是：只有在拥有衍生品法或灵活牌照制度等独立于博彩法规的替代监管框架的司法管辖区，才可能实现制度性接纳。

美国：扩展衍生品定义

美国并非通过认可博彩框架来容纳预测市场，而是通过有目的地应用商品交易法（CEA）的现有合约结构。

2000 年商品期货现代化法（CFMA）：通过对「排除商品」的开放式定义奠定基础，允许选举结果和天气事件等非金融变量与原油等传统商品并列分类

2010 年多德-弗兰克法：赋予 CFTC 两项关键权力：对事件合约的联邦专属管辖权；根据 40.11 规则禁止与恐怖主义、暗杀、战争和博彩相关的特定合约的权力

两部法律均非为预测市场设计，但它们共同创造了将此类合约视为金融协议而非赌博的法律基础，并在 CFTC 建立了集中监管对应方，取代了原本需要逐州游说的碎片化过程。

长期积累的法律架构催生了围绕持牌实体运作的市场。

2020 年 11 月，Kalshi 获得指定合约市场（DCM）资格，允许向散户投资者出售广泛的事件合约。Polymarket 在 2022 年遭执法后，通过 2025 年收购持牌交易所 QCEX 走向合规。

英国：通过通用牌照框架纳入

英国并未将预测市场视为衍生品的延伸，而是将其作为投注的一种形式，利用现有的 2005 年博彩法将其纳入监管范围。三项条款尤为重要：

第 9 条：对投注的定义足够宽泛，为预测市场提供了灵活的法律基础

第 13 条「博彩中介」：精准捕捉了预测市场的结构特征，因为它们撮合用户间的合约而非直接持仓

第 65（4）条：允许通过部长令调整牌照类别，使框架能够在无需单独立法的情况下吸纳新市场模式

2026 年 2 月，博彩委员会明确预测市场平台属于「博彩中介」类别，必须获得相应牌照。这并非一概禁止，而是构成了明确定义的准入路径：一方面是对无牌运营的严厉处罚，另一方面是开放的注册窗口。

尽管有既定框架，主要全球平台对进入英国市场仍持谨慎态度，原因根植于它们的美国诉讼策略。

Kalshi 和 Polymarket 都在法律论证中大量强调预测合约是金融衍生品而非赌博。获得英国「博彩中介」牌照会将它们正式归类为博彩运营商，这会削弱它们在美国诉讼中的法律立场。

这使英国形成了与全球标准不同的市场环境，实际上为英国本土运营商创造了理想的建立业务的条件。现有博彩交易所 Matchbook 利用其博彩中介牌照于 2026 年 1 月推出"Matchbook Predictions"，新入局者 Versus 获得 UKGC 通用博彩牌照并推出自己的预测市场。

欧洲：金融与博彩监管的双重封闭

欧洲大陆的监管格局将 MiFID II 下的金融监管与各国博彩法结合，形成双层屏障：

任何被归类为金融工具的合约立即遭遇二元期权禁令

任何逃脱该归类的合约随后面临严格的各国博彩定义

2026 年 7 月，欧洲证券和市场管理局（ESMA）在官方声明中明确了金融监管维度，指出事件合约的二元支付结构完全属于二元期权禁令范围。这有效关闭了以金融产品身份进入欧洲市场的路径。

预测市场在博彩法下面临同样困难的条件。法国是最清晰的例证：国家博彩管理局（ANJ）实施了分阶段执法升级，最终将预测市场运营归类为非法赌博。

唯一例外是直布罗陀。2026 年 7 月，直布罗陀设计了专门立法框架——预测市场法规，将预测市场定义为独特的「第三类别」。这是创造新路径而非在现有框架内运作的策略，但由于直布罗陀不是欧盟成员国，该方法的局限在于不受欧洲内部互认约束。

然而欧洲的封闭结构未必永久。欧盟委员会目前已将预测市场的法律处理正式列入加密资产市场监管（MiCA）审查流程。取决于 2027 年 6 月到期报告的结论，向容纳预测市场的新制度框架转变的大门仍然敞开。

亚洲：制度缺失的现状

亚洲司法管辖区面临两个在西方市场不以同样形式存在的结构性障碍：

国家控制的博彩牌照：不存在能够以英国「博彩中介」类别方式容纳私营部门创新的通用牌照框架。牌照权通过国家控制的垄断结构分配

金融产品分类约束：韩国和日本的金融法使用封闭的正面清单定义标的资产，这使得美国通过「非金融或有事件」概念实现的广泛重新分类在法律上不可行

正如西方案例所示，预测市场能否立足取决于哪条路径定义它：现有金融产品架构或博彩监管。然而亚洲市场面临的根本约束是，两套分类系统都未提供能够容纳这种新商业模式的制度基础。

亚洲各地已存在合法博彩市场——日本、韩国、新加坡和香港——因此任何以情感抵触或文化特殊性为由否定市场的观点都与实际情况大相径庭。

那么核心问题不是市场是否被社会接受，而是如何设计监管基础来容纳这种新市场模式。

韩国：缺失的架构与刑事执法作为默认选项

国内对预测市场的讨论尚未达到辩论其法律地位或社会价值的阶段。现有监管框架默认将其视为投机产品，这在实质性讨论开始之前就切断了它。

相关的法律条款已经与预测市场的运营方式存在冲突。《投机行为规制及处罚特别法》涵盖「奖金业务」，定义为通过正确预测特定事件结果来分配金钱或财产的业务。这在结构上与预测市场的运作相似。

然而，法律问题尚未完全解决。奖金业务法预设了一种赌场式结构，即运营商直接控制资金池。像 Polymarket 这样的现代平台使用撮合架构，运营商在用户之间促成合约，而不是直接持有资金。目前还没有司法解释说明这种结构性差异在现行法规下会如何处理。

金融监管途径也被封闭。《资本市场法》采用正面清单方式定义标的资产。虽然金融指标被覆盖，但没有明确依据将选举结果等非金融变量归类为衍生品。

由于经营博彩业务的权利无论如何都保留给国家垄断实体，私人平台也无法通过这一渠道进入市场。

日本：复杂的变通方法和非正式实践的局限

日本的预测市场遵循了监管变通而非制度整合的模式。

本地平台采用的方法类似于三店系统，这种机制起源于柏青哥行业，通过在运营过程中物理切断直接现金流。

平台运营商：平台阻止直接现金存款，改为运行基于观看广告等活动的免费奖励模式。它还消除了平台内部的任何现金兑换功能，从而移除了「财产得失」这一赌博的定义要素。

奖励发行方：独立于平台的第三方为成功预测发放奖励，如礼品券。将平台运营商与发行实体分离，消除了运营商成为奖励兑换现金直接参与方的法律风险。

外部兑现市场：平台外的点对点转移市场和附属商户形成生态系统，在那里奖励实际被消费或转换为现金。由于运营平台不参与这一分配过程，结构保持独立并避免满足赌博罪的法律要素。

这最终是一种出现在监管灰色地带的非正式商业实践，而不是建立在坚实法律基础上的结构。全球平台要么被阻止进入日本市场，要么通过加密货币交易所在严格限制下运营。日本政策讨论的实质水平与韩国并无实质差异。

亚洲市场正在放弃什么

亚洲缺乏制度架构并不意味着市场不存在。超过 5200 万美元（约 728 亿韩元）的流动性流入与韩国 2026 年 6 月地方选举相关的预测市场，表明即使没有国内监管框架，用户对境外平台的参与已经跨越了一个有意义的门槛。这些交易处于税收体系之外，缺乏消费者保护机制，市场诚信监督也不可能。

监管机构面临三种可用应对措施：

扩展现有刑事法规以实施制裁（当前韩国的做法）。

使用技术手段完全封锁平台访问（新加坡模式）。

将预测市场纳入监管范围，在此过程中获得税收收入和监管权。

只有第三种选择能够精确实现税收征收、消费者保护和市场透明度等实际监管目标。

2026 年预测市场的全球年交易量预计将超过 2000 亿美元。保守假设韩国国内用户占该交易量的 1%，任何给定亚洲市场可归因的交易量将达到 20 亿美元。根据采用的税收模式，这将产生估计每年 400 万至 4320 万美元的新税收收入。

更重要的一点不是这些数字本身的规模。如果没有监管适应，这些交易不会消失；它们将在不受监管的环境中继续进行。监管机构将放弃税收和监管权，同时继续承担行政和刑事执法成本。

重构预测市场的监管方法

如上所述，预测市场的制度适应取决于使用哪种现有监管架构（赌博或金融产品）来定义它们。

赌博监管框架：这条路径改编了现有的亚洲模式，用于国家批准的投机活动，如体育博彩池或综合度假村赌场。它与国家垄断结构一致，可以通过公共资金理由证明合理性，但在适应私人平台的商业模式方面存在固有局限。

衍生品监管框架：这代表了摩擦最小、运营上最可行的路径。它涉及微调金融产品的定义，借鉴日本《金融商品交易法》接受非金融变量或韩国《资本市场法》中「经济风险」语言等先例。这种方法避免与现有国家赌博垄断的直接冲突，同时通过将合格标的资产限制在可公开验证的统计变量来预防对投机和市场操纵的担忧。

创建独立的第三类别：这涉及设计专门的立法框架，就像直布罗陀所做的那样。它允许最精确的监管校准，但鉴于缺乏先例，承担最高的立法和政治成本。

值得注意的是，这是一项长期的制度事业，而不是近期结果。在许多亚洲司法管辖区，关于预测市场法律身份的基本公共讨论尚未形成。确保任何这些路径所需的立法动力，首先需要建立公共审议程序，并就预测市场的价值建立广泛的社会共识。

值得注意的一点是，预测市场在整个亚洲仍然是一个陌生的概念，没有实体牵头塑造围绕预测市场的话语。因此，即使是最基本的议程项目也尚未讨论。

精确分析预测市场整体如何运作需要一个正式的公共论坛，例如围绕上述核心问题建立的公私圆桌会议，建立这样的论坛现在是当务之急。

即使设定了这种讨论水平，也需要一个能够将其带到实际政策桌面的实体。像 Limitless Research 这样的专业研究机构在实践中展示数据驱动的预测模型，并在此过程中在建立市场价值体系和塑造公共话语方面发挥核心作用。

从 Limitless Research 开始，具有专业分析能力的组织展示其数据可靠性和公共价值的过程，将成为将预测市场的碎片化话语提升为制度体系内核心议程项目的决定性催化剂。

预测市场具有明显的收益和风险，但在辩论发生之前就达成制度性结论将是一种忽视核心问题的草率做法。现在需要的是尚未发生的建设性话语。

以太坊的优先权争夺战：谁在为区块构建买单？

Greenfield Capital — Fri, 07 Aug 2026 06:09:19 GMT

作者：Greenfield Capital (Christoph Rosenmayr & Jascha Samadi)

编译：深潮 TechFlow

深潮导读：从 2024 年至今，以太坊区块构建市场经历了结构性剧变：Telegram Bot 的统治地位被 MEV 策略碾压，钱包层的返利机制正在扭曲用户激励，而 MetaMask 用户单笔优先费从 0.15 美元飙到 1.2 美元。这场变化背后藏着以太坊价值捕获链条的重构逻辑。

核心发现

优先费驱动区块价值。我们分析以太坊的优先费订单流格局，旨在理解哪些类别（MEV、Telegram 机器人、智能合约、DEX 前端、钱包交易或求解器）以及这些类别中的哪些参与者正在推动优先费支出。

我们发现市场正从主导 2024 年的零售导向 Telegram 机器人转向 MEV 相关流量，现在 MEV 约占每周优先费支出的 66-80%。

我们按优先费支出拆解了 3 个 MEV 市场，发现统计套利和夹层交易市场长期被单一参与者（分别为 Wintermute 和 jaredfromsubway）主导，但他们现在同时面临新进入者的激烈竞争。原子 MEV 市场则呈现高度分散的竞争格局。

我们试图理解这些不同 MEV 策略的机会如何以不同方式产生，以及每种策略在优先费和 DEX 交易量密集度上的差异。

除 MEV 外，在面向零售的产品中，我们看到从 DEX 前端向钱包交易（主要是 MetaMask Swaps）的普遍转移，以及 Telegram 机器人最近的复苏，其中 GMGN 在最近几周表现突出。我们还考虑优先费返利如何可能扭曲用户与钱包之间的激励，鼓励增加优先费支出。

所有数据可在此 Dune 仪表板中找到，并将持续维护以提供对以太坊订单流格局的持续洞察。

引言与动机

自 2024 年以来，以太坊的区块构建市场经历了重大变化。订单流分配的转变、钱包层货币化的增加、私密交易路由的兴起，以及构建者之间竞争动态的演变，实质性地改变了价值在区块生产栈中的创造和捕获方式。

本文是我们关于以太坊区块构建生态系统更广泛研究的一部分。希望了解市场结构、关键参与者和价值链的读者可能需要先阅读我们最近关于区块构建市场的入门文章。

在此基础上，我们分析的核心分为两部分深入探讨区块构建的经济学。我们旨在理解以太坊上有价值且可货币化的订单流格局，以及它如何通过构建者层面的结果塑造区块构建竞争。我们还旨在理解订单流及其关系的趋势如何在过去几年重塑区块构建者之间的竞争。

第一部分从需求侧的角度审视自 2024 年以来以太坊区块构建的状态，分析优先费订单流来源、用户行为、钱包货币化和交易优先费支付。第二部分将重点转向供给侧，探讨构建者如何竞争、产生构建者盈余，以及在区块生产栈中捕获价值。

这两篇文章共同提供了价值如何进入、流经并最终在当今以太坊区块构建生态系统中被捕获的全面视图。

我们的分析完全基于可观察的链上数据，所有数据都可以在此 Dune 仪表板中找到，并可用于生成超出本文将突出显示内容的额外洞察。我们旨在使数据可前向维护，以提供对市场结构未来变化的洞察。

影响区块构建者竞争力的其他重要因素，如延迟差异或中继策略，不在此范围内。

自 2022 年 9 月合并以来，MEV-Boost（PBS 的协议外实现）已成为以太坊验证者通过允许验证者在拍卖中向称为区块构建者的专业实体出售其区块中的排序权来货币化执行层的主导机制。这创建了一个交易排序的竞争市场。

因为共识层奖励由新发行的 ETH 资助，而通过 EIP-1559 销毁计算的基础费，通过区块构建拍卖产生的执行层奖励是唯一与区块空间需求直接相关的非稀释性验证者收入流。

这意味着构建者市场的结构不仅影响谁构建区块，还影响验证者收入在长期内的经济可持续性。

此外，它影响区块空间在用户之间分配的效率，并且根据区块构建者能够提供的额外服务，影响与该区块空间交互的用户体验（例如执行质量）。这一层是交易包含和排序的市场驱动价值被定价、路由和分配的地方，塑造用户和验证者关心的所有重要下游结果。

订单流和优先费定义

订单流指所有提交以包含在链上的交易。并非所有订单流都同样有价值。许多交易消耗 gas 并支付普通费用，但除此之外不会创造太多增值。

优先费是订单流发起者向区块构建者支付的费用，用于特定状态访问、排序和包含。这些支付与计算的基础费（通过 EIP-1559 销毁）分开，用于获得特定交易在区块中相对于其他交易的特定顺序的包含。支付优先费是因为以太坊上的许多盈利机会具有竞争性、时间敏感性，并且对确切排序高度敏感。例如，这可能是竞争 CEX-DEX 套利机会，其中只有第一个触及（交易对抗）AMM 池的交易才能捕获利润，套利机会对其他人消失，或者零售用户在购买预期的 memecoin 启动时试图保证在其他人之前包含。

这些费用以原生优先费或通过 coinbase.transfer 的直接构建者支付形式支付，在本研究中实现相同目标。我们将这两个组成部分按交易求和，并在整个研究中统称为优先费（也称为构建者小费，或状态访问支付）。相关优先费是驱动订单流价值的主要因素。

以太坊优先费格局的整体视图

我们首先仅按订单流发起者地址分组，对以太坊优先费订单流格局进行混乱的整体视图，以查看哪些实体最愿意为区块中的优先状态访问付费。

对优先权的需求高度可变，根据市场条件（如波动性，例如 10/10 崩盘）或非凡事件（如 3 月 9 日那周，过去几年中优先费总额最高的一周和单笔优先费最高，是 AAVE 前端上一名用户接受高滑点交易遭受 5000 万美元损失的结果，导致 3400 万美元的反向运行优先费（紫色）出现显著峰值。这一单独事件将在整个研究的多个指标中出现。

我们可以看到，优先费总额的构成随时间发生重大变化，从 2 个参与者占优先费支出大部分的市场（jaredfromsubway 和 Banana Gun telegram 机器人）到现在变得不那么集中。自 2024 年初以来，优先费总支出也显著下降（以美元和 ETH 计量），这是由于市场条件放缓（如以太坊主网零售投机减少），导致机会减少。

按流量类别标签划分的优先费

我们使用 Flashbots 在 Dune 上提供的标签来添加 MEV 标签，并按订单流标签对优先费支出者进行分类。这并不完全涵盖我们上面显示的所有未分类优先费，因为很难维护最新标签，特别是在 MEV 快速移动的性质下，如搜索者团队更改策略合约。我们预计这甚至会略微低估 MEV 策略的贡献。

然而，随时间的相对分解突出了从 2024 年初占主导地位的面向零售的 Telegram 交易机器人和交易终端（红色）作为最大优先费支出者向 MEV 相关优先费支出（深蓝色）当前主导地位的重大结构性转变。如上所示，这一变化是由 telegram 机器人优先费支出下降推动的，这是由于以太坊上代币狙击机会减少，这些机会正在推动支出。然而，在最近几周，我们看到来自 Telegram 交易机器人和交易终端的优先费支出强劲增长。

对于当前零售驱动的流量，我们还看到从 DEX 前端（黄色）转向钱包交易（绿色），通过多年稳步增长成为更大份额。

最后，「智能合约」类别指用户在与主要代币智能合约（如 USDC 或 USDT）交互时支付的优先费，如简单的代币转账或批准。我们看到这一类别的名义支出在整个年份保持相对平稳，每周在 10-20 万美元之间，并且随着其他类别名义下降，最近获得了份额。

有趣的是，由于这些交易都不是为了竞争优先状态访问或更快包含，因此几乎没有理由支付额外的优先费。然而，由于这些是链上使用最多的智能合约，这些是每周数百万笔交易支付略高于所需费用的结果（平均优先费比其他类别低 99%），这导致该类别占优先费总支出的 24%。

我们将在下一节进一步细分这些类别。

过去 45 天前 100 名优先费支出者

当查看 2026 年 5 月，过去 45 天的前 100 名优先费支出者时，我们看到强大的幂律分布，2 个 MEV 相关地址（jaredfromsubway 和 0xbdb3）推动大部分优先费支出，在过去 45 天超过 240 万美元优先费支出，前 15 名之后急剧减少。我们看到 MEV 策略占优先费总支出的 69%（深蓝色），低于年初的约 80%（如上面的每周柱状图所示）。

排名最高的非 MEV 相关优先费支出者是 Telegram 机器人（GMGN Terminal、Maestro 和 Banana gun），其中 GMGN 尤其突出，排名第三，支出的名义优先费与 jaredfromsubway 和 Wintermute 相似。随后是顶级代币智能合约（USDC 和 USDT），以及 MetaMask 钱包交易。

按流量类别划分的优先费份额

我们进一步按订单流类别细分优先费份额，以区分：前端、元聚合器、路由器和 MEV 标签。这些标签是重叠的，例如，MetaMask 作为使用 MetaMask 交易路由器的前端进行交易。

在前端中，我们可以看到大型 telegram 机器人（Banana Gun 和 Maestro）的下降以及 MetaMask 交易作为最大优先费支出前端之一的最近崛起（橙色）。最近，所有 Telegram 机器人都看到了复苏，然而突出的是 GMGN Terminal 的进入，该终端最近将其产品扩展到以太坊主网，现在通过每个类别支出 41% 和 37% 的总优先费位居前端标签和路由器标签类别之首。

当查看前端类别标签支付的名义优先费时，我们看到 GMGN 通过将其现有产品的新用户带到以太坊主网来获得市场份额，这增加了前端类别标签的总优先费支出，而不是从他人那里夺取份额，例证为 MetaMask 交易优先费支出保持不变但大幅失去「市场份额」。

在元聚合器标签中，我们看到求解器模型（1inch Fusion、Cowswap 和 Uniswap X）在保持优先费支出低方面很有效，求解器作为代表用户管理此事的复杂方，以及批处理交易（在 Cowswap 上）。在路由器中，MetaMask Swap 路由器自 2025 年中期领先（橙色），最近被 Maestro 路由器超越，其次是 Uniswap、0x、Aave、1inch 和 Banana Gun 路由器，份额相似。

如前所述，MEV 标签并不全面，但我们可以看到 Wintermute（深蓝色）的复苏主导 MEV 标记合约中的优先费支出。以及 jaredfromsubway（灰色）在最近几周令人印象深刻的回归，我们稍后会更清楚地看到。

虽然 MetaMask 钱包交易自 2024 年初以来没有大幅增长，但我们看到其用户愿意每笔交易平均支付 1.2 美元的优先费（手动选择 MetaMask），高于 2024 年初的约 0.15 美元。更引人注目的是 GMGN 用户平均支出超过 2.1 美元，几乎与 Wintermute 的平均每笔交易 3 美元相当（然而 Wintermute 平均每笔交易捕获交易利润）。是什么导致 MetaMask 钱包交易用户自 2024 年以来在优先费支出意愿上的这种变化？

订单流拍卖（OFA）和优先费返利

有一点难以从链上数据捕捉，且可能扭曲优先费分析的因素，是通过延迟和聚合优先费退款进行 OFA 优先费返利的做法日益普及。

除了将抢跑机会提供给出价最高的搜索者，并将该出价返还给订单流提供者外，OFA 还开始提供所有优先费的固定比例返利。在这种模式下，通过 OFA 的 RPC 流入的交易会共享给所有符合条件的构建者，并由返还固定比例优先费（通常为 90%）的构建者打包。

不同 OFA 的退款逻辑和盈利模式存在差异，这篇研究对此有深入描述。退还的优先费通常不会在同一区块返还给发起者，而是定期支付。这使得仅从链上数据无法将退款归因到具体交易。详见此处。

这可能扭曲关于谁真正在为优先状态访问付费，以及他们真正愿意支付多少的结论，因为支付的优先费中有相当一部分最终会返还给上游的订单流来源。但我们预计这不会对整体结论产生实质影响。与 MEV 相关的优先费占优先费支出的绝大部分，是经过校准的出价，优先费设置非常精确，以便在构建者层面的捆绑拍卖中击败其他竞争同一机会的对手。从构建者角度看，获得 90% 优先费退款在经济上类似于为特定机会少出价 90%。

我们认为消费者应用最适合利用来自 OFA 的优先费退款，这些应用负责用户的 RPC 选择，并促成无信息订单流，其中优先费通常设置得松散且不精确（导致频繁超额支付）。这可能解释了从钱包发起的流量观察到的较高优先费支出，例如 MetaMask 平均每笔交易 1.20 美元的优先费。

由于这些优先费退款通常不会传递给 MetaMask 用户，这可能在最小化用户费用和最大化钱包收入之间造成利益冲突。钱包有激励鼓励用户使用，同时通常负责建议默认优先费以保证打包，而大多数用户会盲目接受。

我们最近还看到 OFA 层的显著整合，例如 Blink 收购 Merkle，Consensys/SMG（运营 SERVO MEV 保护）从 CoW DAO 收购 MEV-Blocker。这些关系日益影响流量路由和谁赢得区块，但其经济模式的很大一部分难以直接从链上数据观察。

鉴于链下优先费退款造成的归因挑战，消费者应用的优先费测量通常应视为其用户为优先状态访问和打包真正愿意支付金额的上限。

我们将在即将发布的消费者订单流研究中更深入地探讨这一点，包括面向零售的交易流如何演变，以及这对以太坊交易供应链中的消费者应用、商业模式和盈利意味着什么。

与 MEV 相关的优先费

如我们所见，每周 66-80% 以上的优先费，因此区块价值是由不同的 MEV 策略驱动的。为了更好地理解 MEV 优先费格局，我们将 MEV 分为以太坊上最常见的 3 种形式：统计套利（stat arb，CEX-DEX）、三明治 MEV 和原子套利。

对于统计套利，我们重用 Greenfield 先前研究中的分类，并依赖 Dune 用户 @hildobby 对三明治和原子套利的现有分类。

鉴于 MEV 的竞争性质，搜索者通常必须支付其可提取利润的很大一部分作为优先费，以保证通过竞争赢得某个机会。准确计算他们的利润（支付优先费后剩余的部分）很难且容易出错。在 Greenfield 之前的研究中，我们使用币安标记来估计利润率，假设平均统计套利的利润率约为 10%（其中 90% 用于优先费），最大统计套利机会的利润率可达 30%。

虽然不同的 MEV 策略（以及其中的个别搜索者）会有不同的平均利润率，这取决于竞争动态如规模经济，但我们认为优先费是理解格局非常有用和可靠的代理指标，但必须记住它们并不完全对应 MEV 利润。

我们首先比较这 3 种 MEV 策略的相关优先费支付（右）和 DEX 交易量（左）。统计套利是三者中最大的类别，在这两个指标上都领先，70-85% 的 MEV 相关 DEX 交易量和通常 50% 的 MEV 优先费来自统计套利。

原子套利优先费显示出显著的峰值，同时自 2025 年初以来持续上升，近几周经常贡献总 MEV 优先费的 25% 以上。我们推测以太坊全年的 gas 限制增加使原子套利（总是涉及多跳交易）更具竞争力，因为 2025 年 11 月的 gas 限制增加与原子套利带来的更高 DEX 交易量份额相吻合。

来自三明治的优先费份额自 2024 年初领先该指标以来一直呈持续下降趋势，当时它曾以超过 60% 的比例主导与 MEV 相关的优先费支出。这可以解释为更大比例的零售交易绕过公共内存池，因为多年来 MEV 保护基础设施已经成熟，例如私有 RPC 或 dApp 级解决方案，如通过 Cowswap 批处理。这可以从越来越多绕过公共内存池的交易中看出，近几个月 92% 的 DEX 交易量通过私有内存池路由。

然而，最近几周，三明治 MEV 相关的优先费支出似乎有相当大的上升，35-51% 再次来自这一策略。我们在下一章节中考虑了潜在原因。

从上述 DEX 交易量和优先费之间的差异可以推断，这三种策略每个机会的优先费强度不同。我们显示了每个 MEV 类别的每笔交易平均优先费和每美元 DEX 交易量的优先费（百分比）。

统计套利每笔交易和 DEX 交易量百分比的优先费强度最低，这是因为机会更频繁但总可提取价值较低。原子套利的优先费特别密集，每 1 美元优先费支出的 DEX 交易量是其 10 倍，与原子套利相关的 DEX 交易量平均 0.4% 被用作优先费。

目前，Uniswap 交易量的约 38% 来自统计套利相关交易，在 2026 年初曾低至 5% 左右，在 2025 年初则高达 45% 以上。我们可以看到统计套利占 Uniswap 交易量百分比与 Deribit 的 BTC DVOL 指数之间存在强相关性（如果查看区块之间的 ETH 12 秒实现波动率，相关性会更强），因为统计套利机会的范围取决于 CEX 和 AMM 上交易资产的波动性。

总体而言，目前 Uniswap 总交易量的约 49% 来自这 3 种已识别的 MEV 策略，在 2024 年初曾高达 56%。

统计套利（CEX-DEX）市场分布

我们现在看看哪些参与者在通过 DEX 交易量（左）、支付的优先费（右）和优先费的相对份额（下）主导统计套利市场。

相对分布特别有趣，因为优先费市场曾由 Wintermute（蓝色）和 SCP/beaverbuild（粉色）主导，从 2024 年初到 2024 年 9 月，两者共同控制了约 50% 的份额，其余由相当分散的长尾赢得。2024 年 9 月后，一个在先前研究中标记为"Kayle"的统计套利搜索者迅速获得市场份额，但 Wintermute 和 SCP 都在 2025 年 4 月之前设法重新获得甚至增加了他们的市场份额，将其他统计套利搜索者挤出并控制了超过 75% 的市场。

在从 beaverbuild 逐步过渡到 BuilderNet 之后（这将在下文再次涉及），SCP 的搜索者从 2025 年 12 月开始失去市场份额，使 Wintermute 在 2026 年前 3 个月主导 70%，其次是 SCP 约 5%，0x7cDa58（似乎是之前运营标记为"Kayle"合约的团队的新合约），当时统计套利内的市场份额是最集中的时期。

近几个月，0xbdb3ba（桃色）作为 Wintermute 的挑战者出现，按优先费支出计算市场份额大致相似，两者共同负责统计套利类别中 83% 的总优先费支出。该合约有一个独特的策略，将所有统计套利交换捆绑到单笔交易中，可以有 50 多个单腿交换，如此示例所示。

目前挑战 Wintermute 并在统计套利机会上略微领先的合约背后是哪个团队尚不清楚。通过手动检查，似乎 0xbdb3ba 与 Wintermute 类似，都有路由到 Titan 的偏好，这只表明他们没有与任何其他现有构建者关联或垂直整合。

三明治市场分布

我们查看三明治市场的相同指标，在这里我们看到上述与三明治 MEV 相关的优先费的更大下降。此外，对任何在以太坊主网上被三明治过的人来说毫不意外，我们看到 jaredfromsubway（深蓝色）在过去几年中如何令人印象深刻地保持主导地位，市场份额变化很小，支付的相对优先费在 70-85% 之间徘徊。

注：此处显示的数据是在 jaredfromsubway 主合约被盗取超过 1500 万美元之前收集的。这一事件将如何影响未来几个月的三明治竞争还有待观察。

另一方面，通过手动取消选择 jaredfromsubway，我们看到一个变化相当快速的市场，不同参与者迅速崛起和衰落，与取消选择 Wintermute 和 SCP 时的长尾统计套利相比变化快得多。与统计套利相比，三明治市场在顶部更稳定，但在其下方则不太稳定。

我们看到 0x01FD（深绿色）最近成功在 jared 之后占据第二位，花费约 20% 的总三明治 MEV 优先费，并已经保持这一位置数周，似乎是 jaredfromsubway 很长时间以来最可信的竞争对手。

虽然上述观察到的与三明治相关的优先费突然增加（过去 3 周 MEV 优先费支出的 45-60%）的原因难以知晓，但我们可以推测，这种竞争加剧可能导致 jaredfromsubway 和 0x01FD 之间的优先费战（导致更低的利润率），因为他们是优先费支出增加背后唯一的真正驱动力。

这反映在每美元 DEX 交易量的优先费支出强度增加（手动选择），jaredfromsubway（深蓝色）在 DEX 三明治交易量每 1 美元的优先费支出上比 4 周前高约 3 倍，可能是对 0x01FD 竞争（橙色）的反应。

如下所述，0x01FD 似乎很可能由 BobTheBuilder 背后的同一团队运营。

原子套利市场分布

在查看原子套利市场时，我们看到了相当不同的画面。如前所示，整个套利市场稍小一些，但机会也明显更多变，导致更高的峰值。

这是合理的，因为大型原子套利机会通常源于个别用户在 AMM 流动性池上进行高价格影响的交换（意外或故意），这使得原子套利能够再次在所有 AMM 池之间对齐价格（因为某处因高影响交换而偏离），而 CEX 价格并未出现分歧。

这方面的一个例子是上述提到的 AAVE 前端交换器事件（将 5000 万美元交换成 3.5 万美元），这导致了自 2024 年初以来我们观察到的最高原子套利优先费。

这些异常事件通常源于用户输入错误，发生频率较低。这与统计套利不同，后者总是在 CEX 价格在 12 秒区块间隔之间与 DEX 价格出现分歧时产生，根据波动性以固定频率发生。或者一定数量的用户总是选择在没有三明治保护的情况下交易，将他们的交易发送到公共内存池。这解释了原子套利优先费更易变的性质。

此外，我们看到这是 3 个不同 MEV 市场中唯一一个竞争非常分散，没有单一方定期主导市场的市场。

这可能可以解释为总体份额较小，以及纯原子套利的自然规模经济较少（例如，闪电贷降低了资本门槛）。这些市场条件与统计套利（由延迟、库存、CEX 费率层级决定，Wintermute 在这些方面优于竞争对手）甚至三明治非常不同，因为 jaredfromsubway 持有大量库存的策略提供了类似的规模经济，使他们能够长期主导各自的类别。

第一部分：结论

第一部分总结

第一部分表明，以太坊优先费需求并非单一统一的市场，而是由多个具有截然不同经济驱动因素的独立订单流细分市场构成。自 2024 年以来，有价值订单流的构成在类别和个体参与者层面都发生了实质性变化，每个细分市场都在各自的竞争动态下演进。这在 MEV 领域尤为明显，统计套利、夹层攻击和原子套利在集中度、机会频率和优先费强度上存在显著差异。

第一部分聚焦需求侧：谁产生了有价值的订单流，以及他们为何支付优先费。第二部分将转向供给侧，探讨构建者如何竞争获取这些订单流，如何转化为构建者盈余，以及以太坊日益专业化的订单流提供商及其对服务的独特需求如何塑造区块生产市场。

如果你有反馈或对这些话题感兴趣，欢迎通过 Telegram (https://telegram.me/@thirdeye33) 或电子邮件 (christoph@greenfieldcapital.com) 联系。

所有图表和底层查询可在此 Dune 仪表板中找到，并将持续维护以提供市场结构变化的持续洞察。

利益披露

Greenfield 对 Titan 母公司 Gattaca、CoW Protocol 和 NuConstruct 有投资。本分析完全基于通过 Dune Analytics 获取的公开链上数据。研究发现反映链上观察和独立研究观点，不构成投资组合宣传或投资建议。

分析可能提及 Greenfield 可能存在直接或间接利益的项目、协议、构建者、搜索者和市场参与者。任何此类提及仅用于研究和信息目的，不应被解释为背书、推荐或对未来表现的陈述。

暗池当道，巨鲸隐身：公开市场信号，还有几分可信？

Cryptoslate — Fri, 07 Aug 2026 05:10:34 GMT

撰文：Gino Matos

编译：Saoirse，Foresight News

sFOX 公布数据，加密货币暗池成交量持续攀升，4 月规模微乎其微，至 6 月已占据月度总成交量的 15%。该公司 7 月 30 日的报告另外提到，平台上机构资金中，77.7% 通过场外交易柜台完成撮合，仅有 18.4% 流向公开交易所。仅 5 月单月，暗池成交金额就达到 1.47 亿美元。

sFOX 的 Diana Pires 在接受 CryptoSlate 采访时称，这是一场结构性转变，类似于多年前股票与外汇市场经历的业态重构。

机构缘何选择加密暗池

大额订单挂在公开订单簿上会留下清晰痕迹。其他交易员能够识别交易模式，抢先完成交易，或是在订单成交前反向推动价格，增加交易滑点。

Pires 举例，Jane Street、Citadel 这类机构，都有强烈的动机隐藏自身交易轨迹。一旦交易模式被市场识别，其他参与者就会针对性进行反向交易。

这也是越来越多加密订单开始选择暗池、场外柜台以及能够将单一订单同时分发至十余个交易场所平台执行的根本原因。

仅 sFOX 一家机构就对接 40 余家交易所与场外交易柜台，其机构客户平均每月会通过其中 14 至 19 个渠道完成交易。

场外交易柜台承接大额订单后，会先将订单拆分为小额订单再分发出去，避免单笔交易直接引发市场剧烈波动。

Pires 如此概括加密暗池的核心逻辑：交易平台私下承接大额仓位，再拆分小额订单送入交易所，小额订单几乎不会对盘口造成扰动。她认为，这类资金流入公开市场后，有助于增厚订单簿深度，进一步收窄买卖价差。

过去，公开订单簿能够反映市场绝大多数真实交易行为，如今仅能体现市场交易的一小部分。交易所盘面冷清，不代表机构没有交易动作。大型买方可以持续数周吸筹，全程不挂出任何可见买单；大型卖方也可以完成大规模减仓，盘面却不会出现巨额卖压。

追踪巨鲸的信息优势正在被主动消解

比特币及加密交易者曾经相比其他市场参与者拥有天然优势：所有人都能够持续监控交易所资金余额、盘口大额挂单以及链上大额持仓。

Pires 指出，暗池在设计层面就消除了这项优势。交易平台、场外柜台与经纪商能够看到底层资金流向，这类信息受到监管条例与客户协议保护，散户无从知晓机构正在买入或是卖出。

简单的跨市场套利机会也在不断消失。曾经信息传播速度慢于资金流转，投资者可以在一家交易所低价买入，在另一家高价卖出获利。Pires 表示，随着一级经纪商和聚合平台同时扫描数十个交易场所，在散户捕捉价差前就完成套利抹平缺口，这类机会逐年萎缩。

她预测，加密交易市场最终会走向股票市场的形态：个人投资者不再直接接入交易所，而是通过经纪商，由经纪商代为在各大交易场所寻找最优报价。

散户账户交易量通常难以达到交易所最低手续费档位门槛，而整合海量机构订单的经纪商则可以轻松达标。Pires 认为，这种差距会持续推动普通交易者转向经纪商，只不过这一转变不会像股票市场那样依靠监管强制推动。

两种市场前景推演

乐观情景

订单聚合平台、主流交易场所像处理机构订单一样承接散户订单。市场价差持续收窄，滑点进一步下降，大额订单击穿薄盘行情减少。

从公开交易所流失的交易机会转移至其他赛道。链上与 DeFi 市场仍然保留大额持仓公开数据，想要博弈行情波动的交易者仍有参与渠道；受监管、合规化的交易市场走势将更加平稳。

悲观情景

对于普通资金体量的交易者而言，交易透明度消失的速度，远超预期交易优化效果落地的速度。散户与中型投资者将彻底失去判断机构资金动向的能力。

价差优化、优质订单路由服务依旧只面向资金体量达标、能够对接一级经纪商与聚合平台的大客户。公开交易所行情信号持续弱化，依靠盯盘交易所盘面进行交易的参与者最先感受到变化。

无论市场走向如何，交易者都需要调整交易习惯：不要将单一交易所成交量当作整体市场全貌参考；在参考交易所挂牌费率前，对比不同渠道的综合交易成本；当盘口深度不足时，尽量使用限价单，防范市价单冲击价格。

看似平静的订单簿之下，可能潜藏大规模机构交易。

加密市场走向成熟，交易体验持续优化，但市场解读难度不断提升。散户遭遇巨鲸突发行情冲击的次数变少，却也难以观测到最有价值的主力资金动向。

特朗普的 Truth API 开始赚钱了，但比特币财库巨亏 5 亿美元

Blockhead — Fri, 07 Aug 2026 05:09:16 GMT

撰文：Blockhead

编译：Luffy，Foresight News

Truth API 这款由特朗普媒体集团推出的数据授权产品上线仅一周，就已经迎来付费机构客户；但与此同时，该公司的比特币财库资产已亏损超 5 亿美元。国会曾就此向 SEC 递交两封信函，至今仍未收到实质性回复。

比特币资产大幅缩水

据链上分析机构 Lookonchain 援引 Arkham 的数据，上个周末，与特朗普媒体集团相关联的钱包向 Crypto.com 转账 2628 枚比特币，约合 1.65 亿美元。Lookonchain 统计，自该公司启动比特币财库计划以来，累计转出比特币 7281 枚，按平均售价 74855 美元计算，价值约 5.45 亿美元。

特朗普媒体集团并不认同该解读。公司发言人向 The Block 表示，这些比特币只是「转账，并未出售」，今年 5 月发生同类链上异动时，公司也是这套说辞。链上数据仅能证实资产转移至 Crypto.com，无法证明资产已经被抛售变现。

这一概念区分具备实质意义。打上该公司标签的钱包内剩余比特币约 4261 枚，与其一季度 10‑Q 财报披露、截至 3 月 31 日作为可转换票据质押物的 4260.73 枚比特币几乎完全吻合。根据该份备案文件，在满足贷款契约条款前，公司无法提取或处置这批质押比特币，相关限制最晚将于 2028 年 5 月 29 日票据到期时解除。如果该标记钱包内资产确实就是质押抵押物，那么特朗普媒体集团可自由支配的比特币头寸或许已经接近于零。

但入场成本是没有争议的事实。正如 Blockhead 在 2025 年 5 月该国库计划刚公布时的报道：特朗普媒体集团融资 25 亿美元（15 亿美元股票、10 亿美元可转换票据），完全参照 Michael Saylor 旗下 Strategy 的模式，买入 11542 枚比特币，总成本约 13.7 亿美元，均价 118522 美元每枚。其一季度财报显示，截至 3 月 31 日，资产负债表上持有 9542.16 枚比特币，成本为 11.3 亿美元；另有 2000 枚比特币用于备兑看涨期权质押。

比特币价格此后从 2025 年 10 月高点约 126080 美元回落至约 63000 美元，近乎腰斩。CoinDesk 链上测算，特朗普媒体集团比特币持仓已实现损失约 3.18 亿美元，未实现损失 2.37 亿美元，与 Lookonchain 合计约 5.55 亿美元的估算处于同一区间。两组数据均未得到该公司确认，二者都假设交易所转账是按市价完成抛售，而特朗普媒体集团对此予以否认。

无论近期转账最终被定性为哪种行为，一季度财报已经清晰反映出资产受损情况。特朗普媒体集团披露 2026 年 Q1 净亏损 4.059 亿美元。根据 10‑Q 文件，其中 2.4396 亿美元记为「数字资产及质押数字资产未实现损失」，涵盖比特币、Cronos 以及全部质押抵押物，并非单独比特币一项。该季度营收仅 87.12 万美元，同比仅上涨 6%，足以看出：相较于财库资产的剧烈波动，公司主营业务体量十分微小。

Truth API 已产生实际业务收入

Truth API 于 8 月 1 日正式上线，上线之初就已有付费客户。对于这家核心媒体业务单季度营收尚且不足百万美元的企业而言，这实属罕见。该产品面向对冲基金与算法交易机构，能够在帖文发布的数毫秒之内，推送来自特朗普本人账号以及其他 9 个 Truth Social 头部账号的内容。产品最高月订阅费 10 万美元，如果签订三年合约，月费可降至 6 万美元。上线前至少已有五家机构客户签约，据报道包含交易公司与财经新闻机构。

简单算一笔账：一份全额年费订阅就高达 120 万美元，已经超过公司整个季度的营收。如果拥有五家全额付费客户，每月可带来 50 万美元收入，全年 600 万美元。绝对数值不算庞大，但这是特朗普媒体集团首款增长逻辑不依赖加密货币行情的产品。

市场已经给出反馈。DJT 股价自 6 月 26 日历史低点 6.96 美元累计上涨约 48%，7 月 30 日收盘报 10.38 美元。Forbes 估算，这轮上涨为特朗普增加 6 亿美元净资产，绝大部分来自他通过 Donald J. Trump Revocable Trust 持有的特朗普媒体集团股权，Donald Trump Jr. 担任该信托受托人，Forbes 测算的其个人总财富达到 65 亿美元。

股价上涨节奏和 Truth API 官宣、上线高度相关，和比特币价格下跌走势背离。这说明市场定价逻辑已经把这项数据业务，而非比特币财库或者社交平台本身，视作公司下一个核心催化因素。

内幕交易争议浮出水面

Truth API 并非普通市场数据产品。它售卖的是优先获取现任总统及其核心盟友账号帖文的权限，而这些账号的表态过往多次搅动市场行情。 6 月 10 日 Trump 发帖点名花旗股票代码，当日花旗股价跑赢大盘；7 月他发文称与伊朗谅解备忘录谈判破裂，随后比特币出现下跌；2025 年 4 月他发布暂停关税的帖文，直接带动各大主要指数波动。

参众两院民主党议员已经要求 SEC 对此展开审查，但均没有得到实质性答复。 7 月 20 日，Ritchie Torres 众议员致信 SEC 主席 Paul Atkins，要求委员会依据内幕交易、市场操纵、券商经纪相关规则评估该产品，并协同 CFTC 以及政府道德办公室开展工作，这距离 Truth API 官宣仅过去四天。 7 月 28 日，Elizabeth Warren 参议员与 Adam Schiff 参议员跟进发出联名信，称该产品是「滥用总统公职谋取个人私利的恶劣行为」。

两封信函引用同一关键事实：Trump 持有特朗普媒体集团约 41% 股份，10‑Q 财报文件直接证实该数据。Donald J. Trump Revocable Trust 自 2024 年 12 月起固定持有 1.1475 亿股；财报封面显示，截至 2026 年 5 月 6 日总流通股 2.76953828 亿股，计算可得持股占比 41.4%。市面上流传 52% 的持股比例属于过时数据，那是 2025 年股权融资稀释股本之前信托的持股占比，正是那一轮融资为比特币财库提供资金。这就意味着，每一笔 Truth API 订阅收入，都会有一部分回流至该信托。

这也并非 Trump 个人加密利益与其公职身份第一次发生冲突。Blockhead 今年 5 月就曾报道，在 CLARITY 法案谈判过程中，约束总统个人加密业务的道德条款就是各方博弈焦点。同月披露文件显示，从 TRUMP meme 币到 World Liberty Financial 相关业务，特朗普家族加密领域收益已经突破 10 亿美元。

SEC 确认收到两封国会议员信函，但在产品上线一周之后，没有进一步对外表态。这和 Blockhead 年初观察到的局面一致：Paul Atkins 由特朗普任命，SEC 最后一位民主党委员在此前不久离任，在加密相关规则制定上，机构内部已经没有持不同意见的声音。

两封信函没有阻止产品落地，Truth API 如期上线，且已有客户签约。Trump Media 总法律顾问否认内幕交易相关指控，称该服务只是加快公开信息的传输速度。但这套说法并没有回应议员的核心质疑：问题关键点不在于信息是否保密，而在于信息触达不同群体存在时间差。

监管机构历史上有两个最接近的参考案例，结局如出一辙。 2013 年，汤森路透集团向付费高端客户提前两秒推送密歇根大学消费者信心指数，月费最高 6025 美元；随后纽约州总检察长 Eric Schneiderman 办公室叫停该业务。 2014 年 2 月，在同样压力之下，Business Wire 终止面向高频交易机构的直连数据流服务。

Truth API 的定价大约是密歇根大学数据业务的 16 倍；而且和过往案例不同，被售卖抢先信息流的当事人，恰恰就是监管机构的最高负责人。

两场豪赌，两种截然不同的结局

特朗普媒体集团正在上演一场现实对照实验，测试如何将总统的社交影响力商业化。

比特币财库押注一项公司自身无法左右的资产，账面亏损超 5 亿美元。而且如果抵押品的计算成立，到 2028 年之前，该公司几乎没有剩余的比特币可以出售。

Truth API 押注的是公司可以施加影响的东西：特朗普发帖的频率，以及帖文所能带来的市场冲击力。这项业务已经落地，它代表更具备可持续性的叙事，而它最终走向，大概率将由 SEC 而非市场来决定。

DeFi 存款下降 15%，RWA 存款却增至 74 亿美元：链上金融，正在成为华尔街的新管道

深潮 TechFlow — Fri, 07 Aug 2026 05:05:52 GMT

撰文：小饼

CoinShares 和 Token Terminal 8月 6 日联合发布的一份报告，给出了一组数据。

Q2 2026，DeFi 总存款同比下降约 15%。同一时段，链上真实世界资产（RWA）存款从 23.3 亿美元飙升至 74.4 亿美元，同比增长超过 200%。DEX 现货交易总量同比暴跌约 70%，RWA 现货交易量却逆势增长约 220%。

DeFi 萎缩的部分是加密原生资产，增长的部分几乎全部来自传统金融资产上链：美国国债、货币基金、私人信贷、黄金、原油、股指期货。

这就是加密金融的现状。

DeFi 在收缩，RWA 在膨胀

DeFi TVL 在2026 年持续下滑。从年初的约 1150 亿美元一路走低，6 月初触及 694 亿的年内低点，跌幅一度接近 40%。以太坊 DeFi 基础跌了 43%， Arbitrum 跌了 55%， Plasma 跌了近 75%。

驱动下滑的因素很清晰：BTC 从2025年 10 月的历史高点超过 12.2 万美元进入下行周期，带动整个加密市场去杠杆；收益率下降导致套利循环和递归借贷拆仓；加上 2026 年已经发生了 121 起黑客攻击，累计损失约 9.42 亿美元，4月 18日 Kelp DAO 被盗 2.93 亿美元后， Aave 用户四天内撤出了约 150 亿美元存款。

信心在流失，杠杆在拆解，投机性资金在离场，这是 DeFi 收缩的“加密原生”那一面。

和加密原生 DeFi 形成鲜明对比的，是 RWA 存款的爆发。

报告数据显示，RWA 存款的主力构成是：代币化国债基金（以 BlackRock的 BUIDL 为代表，AUM 在7 月中旬已达约 28.7 亿美元，是最大的单一代币化国债产品）、收益型稳定币（Sky Protocol的 sUSDS在 Q2 领跑该类别）、多策略基金和私人信贷。这些资产的共同特征是自带收益，在被用作链上抵押品和借贷标的的同时，仍然在产生利息，投资者不需要为了获得链上流动性而放弃底层资产的收益。

Aave、Morpho、Kamino 等借贷协议正在大量接受 RWA 作为抵押物。用户可以用代币化国债去借稳定币，而不是像以前那样必须抵押 ETH或 BTC。后者价格波动动辄 30%，前者波动几乎为零。对借贷协议来说，这意味着更少的清算风险；对借款人来说，这意味着更高的资本效率。

以太坊占据了 RWA 借贷抵押品的近 70%份额。

CoinShares 的解释是，借贷双方更偏好流动性深厚的市场，以太坊在大额交易和机构级资金进出方面仍然没有对手。Solana 在现货交易端增长较快，Hyperliquid 则在衍生品端异军突起。

到 2026 年中，链上 RWA 总价值（不含稳定币）已达约 378.9 亿美元，持有者地址接近 78.9 万个。代币化美国国债类别已从 2025 年初的不到 10 亿美元增长至超过 150 亿，BlackRock 控制了约 40%的份额。

衍生品爆发

如果说存款数据反映的是“资产上链”，那衍生品数据反映的是“交易上链”。

RWA 永续合约从一个几乎不存在的品类，在不到六个月内爆发为链上交易的主力之一。季度交易量从 Q4 2025的 123.7 亿美元猛增至 Q2 2026的 2027 亿美元，增长约 16 倍。DWF Ventures 7 月底的数据显示，RWA 永续合约一度占到全市场永续合约总交易量的 37%。

Hyperliquid 上的 TradeXYZ 是这个领域的最大玩家，累计交易量达 3507 亿美元，远超 Binance 的421 亿。Hyperliquid的 RWA 永续合约未平仓量在 5 月达到 26.5 亿美元历史高点，两个月内翻了一倍。交易标的集中在大宗商品（占比 70-95%），但股权永续合约在 5 月环比暴涨 121%，S&P 500、纳斯达克 100 和科技股成为增长最快的品类。

这意味着什么？

一个建在加密原生基础设施上的去中心化交易所，将近一半的交易量来自原油、黄金、标普 500 指数和英伟达股票，和加密货币毫无关系。Hyperliquid 不再只是一个 DeFi 协议，它正在变成一个 7x24 小时运转的全球金融资产交易场所。

Circle 联合创始人 Jeremy Allaire 看到这些数据后表示：加密市场正在从"对内生数字商品的投机"转向外部。

不是取代，是嵌入

这些数据拼在一起，画面很清晰。

链上金融正在增长，但增长来源已经悄然更换。2021 年的链上热潮是 Token 激励驱动的流动性挖矿循环：协议发代币→用户存资产赚代币→代币涨→更多人来存，本质是加密资产的内部循环。这个循环在市场转冷时会迅速崩塌，2026年 DeFi TVL 的下滑就是这个崩塌的延续。

2026 年的链上增长，驱动力完全不同。BlackRock 把美国国债搬上以太坊，看中的是链上结算比传统结算更快、更便宜、全天候运转。机构投资者用代币化国债在 Aave 上做抵押借贷，图的是 4.5%的国债收益和链上流动性可以同时兼得。交易员在 Hyperliquid 上做原油永续合约，为的是地缘政治事件在周日晚间爆发时，传统市场关门了，链上没有。

CoinShares CEO Jean-Marie Mognetti 在报告中给出了一个判断：当一个资产类别在其宿主生态的下行周期中逆势增长，说明需求由金融实用性驱动，和市场周期无关。

RWA 的增长不依赖加密牛市，不依赖 Token 激励，不依赖投机情绪。它依赖的是结算效率、全天候流动性和资本效率的真实改善。

一组数字足以说明差距。全球股票市场规模超过 100 万亿美元，目前链上代币化的部分约 22 亿美元，渗透率 0.002%。CoinShares 把当前阶段比作 2019 年的稳定币，概念已经验证，基础设施刚刚铺好，但大规模采用还需要时间。

GENIUS Act 在2025年 7 月签署成法，为稳定币提供了联邦级监管框架，OCC 已经向 Circle、Paxos 等公司发放了国民信托银行牌照。监管清晰度正在释放此前观望中的机构资本。BlackRock 在5 月向 SEC 申请了两只新的代币化基金，外加一只 70 亿美元货币市场基金的链上份额。这家管理着超过 10 万亿美元资产的公司，已经在把代币化从实验项目升级为产品线。

74.4 亿美元的 RWA DeFi 存款，对于 378.9 亿的链上 RWA 总量来说，意味着 DeFi 只吸收了约 20%的链上真实资产。报告认为，目前部署在 DeFi 借贷中的 RWA 约25 亿美元，对比 300 亿以上的代币化资产基础，存在 12 倍的扩张空间，前提是技术和监管障碍继续消除。

链上金融的增长叙事正在被改写。

上一个周期，加密行业讲的故事是 DeFi 会取代银行。这个周期的数据表明，取代没有发生。正在发生的，是银行的资产开始选择区块链作为结算层。

区块链没有取代华尔街，它正在成为华尔街的新管道。

美国 17 家银行用链上存款跳过稳定币，靠的竟是 50 年前银行圈的老把戏

Simon Taylor — Fri, 07 Aug 2026 04:55:42 GMT

作者：Simon Taylor

编译：深潮 TechFlow

深潮导读：美国最大的 17 家银行刚刚宣布在链上清算代币化存款，而不是使用稳定币。这背后是一个叫「轧差」的 50 年老技术——它能让银行用 1 美元资金支持 26 美元的支付结算。稳定币虽然快，但需要 100% 预付资金。现在问题来了：稳定币能偷学这招吗？

即时支付和两天到账的支付，哪个更好？

你可能觉得答案显而易见是即时，但这取决于你问谁。

对商家来说，即时就是一切。今天他们经常遇到这种情况：商品卖出去了，库存没了，但要等好几天（B2B 场景下甚至几周或几个月）才能收到钱。这意味着他们必须借钱来填补资金缺口，或者干脆接受这种业务风险。对消费者来说也一样，如果支付是即时的，他们会更积极地使用产品。

但这只是一种视角。

对企业财务主管或银行来说，慢一点的支付实际上可能更划算，而且几乎没有什么负面影响。这要归功于现今大多数大型支付清算网络中「轧差」和流动性节省机制的魔力。TCH、Faster Payments、CLS，随便你说哪个缩写，都让支付对资产负债表来说高效得多。

这种视角对比现在真的很重要，因为稳定币和代币化存款正在重新连接货币的运作方式。Stripe、Visa 和 Mastercard 全力押注稳定币以实现更快结算，而银行们则支持代币化存款，为了获得许多相同的即时支付好处，但带有一些重要的流动性优势。

上个月，美国最大的 17 家银行宣布将通过 The Clearing House 在链上清算和结算代币化存款，我一半的信息流都在问同一个问题：他们为什么不直接用稳定币？

读完这篇文章你就会知道他们为什么永远不会这么做。你还会知道为什么银行最爱的这个招数马上要被偷走了。

现代法币支付是一个效率奇迹

过去，每笔支付都是实物的。我递给你 10 美元，当场就结算了，即时完成。大多数支付都是这样运作的。要结清一笔债务，你必须把现金或纸质记录从一个地方搬到另一个地方。

这又慢又笨拙，所以银行创造了「轧差」。与其转移两笔独立的支付，不如把它们加起来，只转移差额。所以如果一家银行要向所有其他银行支付 1000 万美元，而所有其他银行欠这家银行 900 万美元，那么它只需要向某个中央支付系统运营商发送 100 万美元，该运营商可以「轧差」掉所有这些头寸。

（我猜这就是为什么他们把全额结算叫 gross 结算，gross 确实够笨重。)

这个简单的技巧让银行不用在等待下一辆卡车或邮件送达时，保留大量闲置现金。它把堆积如山的实物工作变成了一个整洁的会计捷径。

随着时间推移，这个技巧变成了软件。

银行创造了「流动性节省机制」（LSMs）。这种术语只有银行家才会喜欢。我对这类术语的一般原则是，逐词拆解总是更容易理解：

「流动性」就是银行立刻能花的现金

「机制」是像交通管制员一样运作的软件规则

所以目标是「节省」流动性，让它不作为支付流出（这些现金本可以用于生产性用途，比如放贷）

最好的例子是 The Clearing House（TCH），它运营 CHIPS 网络。最大的银行用 CHIPS 来结算高价值美元支付。每笔支付都进入一个中央队列，一个专利算法整天在寻找可以抵消的支付。银行 A 的 5000 万美元支出遇到银行 B 的 4800 万美元收入，算法把它们相互抵消，只有差额触及任何人的资金。支付仍然在几秒钟内结算。流动性几乎不动。

数字令人震惊：

CHIPS 每天结算约 2 万亿美元的平均支付价值

它用大约 960 亿美元的预付流动性做到这一点。如果逐笔全额运行相同的支付，TCH 估计你需要 4420 亿美元

这是 26:1 的流动性效率。每 1 美元的资金支持 26 美元的结算价值。其他主要的高价值支付系统平均为 6.6：1

在 LSM 之前，银行保留大量闲置现金储备来弥补支付结算时的缺口。因为队列现在全天持续清算债务，这些储备缩小了，资本回到了贷款和投资工作中。TCH 估计 CHIPS 参与者每年节省 55 亿美元。

CLS 对外汇做同样的事。平均每天它结算超过 8 万亿美元，涉及 18 种货币，多边轧差将成员必须提供的资金缩减了 96% 以上。在创纪录的一天，它用 720 亿美元的实际资金结算了 19.1 万亿美元的支付指令。

那是 0.38%。

每结算 1 亿美元，成员只需提供 38 万美元资金。

这是证据，如果你还需要的话，证明银行家能从石头里榨出血来。

还有一件事。TCH 还运营 RTP，美国最快的支付轨道。RTP 逐笔即时结算每笔支付，从纽约联储的一个预付账户中扣款。为了实现即时，RTP 放弃了轧差，改用预付资金。

记住这个权衡。稳定币也做了同样的选择。

稳定币赢在银行从未覆盖的支付场景

轧差有一个要求：资金流必须能够抵消。而世界上大量的资金做不到这一点，因为用来轧差它的管道从未建成。

如果你看看稳定币出现的主要用例，它们填补了金融系统中要么不够全球化、不够即时、要么不够 7×24 的漏洞。

全球南方到全球南方。CLS 覆盖 18 种货币。如果你的货币不是其中之一，你的外汇就以有风险的方式结算。国际清算银行发现，全球外汇交易额的大约三分之一，超过 2 万亿美元/天，在没有任何支付对支付保护的情况下结算

周末。Fedwire 周六关闭。CLS 和欧洲的 T2 整个周末都关闭。在 4 月的一个周末，trade.xyz 用 USDC 保证金结算了 15 亿美元的机构名义交易，而每条银行轨道都在睡觉。Fedwire 的六天扩展最早要到 2028 年才能落地，而且周六仍不在范围内

商户结算。周六早上卖完，周六早上收到钱，周六下午补货。对商家来说，营运资金就是氧气，这就是为什么即时对他们来说就是一切

全球美元。如果你的业务赚的是你不信任的货币，一个你可以持有和转移而无需美国银行账户的美元就是财富

这可以是全球南方的某人终于能访问 Netflix 或 Claude，玻利维亚的进口商终于能以负担得起的成本获得贸易融资，或者可以是一个巨型机构选择 7×24 交易。

在 Tokenized 播客上，El Dorado CEO Guillermo Goncalvez 描述了他在玻利维亚、巴拉圭和厄瓜多尔的客户：这些进口型经济体，中国是主要贸易伙伴，跨国公司通过其美国子公司路由支付，而电动汽车、医疗设备和基本材料的小进口商完全没有这样的条件。

这些较小的公司现在用稳定币向中国供应商付款。

他说丰田玻利维亚直接接受 USDT，玻利维亚五六家最大的银行提供 USDT 钱包（周一到周五办公时间内买卖），El Dorado 刚刚在玻利维亚开了一家实体办公室，因为小进口商希望有个地方可以进来问问题并填写海关表格。然后他描述了他的日程：

「几个月前我不再参加加密会议了。现在我参加咖啡工会会议、巴拉圭和玻利维亚的车展会议、阿根廷的农业会议……这些客户不一定在乎我们用的是 USDC 还是 USDT。他们只想以尽可能低的费用完成对中国的支付。」

这些都是需要解决的巨大问题，而更高效的传统系统根本没有解决。所以每当我们讨论代币化货币时，我都会回到我的第一原则：

稳定币是移动的货币。它们可以随时随地转移。你只需要一个兼容的钱包

存款是静止的货币。它们存在于银行内部，要让另一家银行接受它，你需要一个双方都信任的清算中介。换句话说，你需要一个类似 RTP 的网络才能实现同样的即时转移，而这些俱乐部往往不轻易欢迎新成员。

稳定币让实时支付成为新的全球默认。它们带来了一个陷阱，一种隐藏的税。预付资金。

即时有隐藏成本

稳定币在几秒钟内结算，但仍然需要 100% 预付资金。要发送稳定币，你需要拥有那个稳定币。事实上，这种预付资金要求对几乎所有即时支付方式都是真实的。

GENIUS 法案下的稳定币（第 4（a）（11）节，给律师们看的）也禁止发行人对浮存金支付收益。所以在你非常快速地转移稳定币美元的场景中，底层法币通常是锁定的，周末不工作。它就坐在那里，为你在稳定币领域做的一切预付资金。它没有像 CLS 那样带来的效率。

轧差是资本在传统金融中回流的地方。大多数走廊流动是抵消的，因为流出的钱遇到流入的钱。LSM 将义务排队，相互抵消，只结算净额。

想象一家银行每天通过一个走廊推动 10 亿美元，为两天结算周期提前提供资金。全额结算的话，那大约是 20 亿美元停放（每天 10 亿美元），按 4% 的机会成本算，每年 8000 万美元的摩擦税。用轧差压缩全额流动甚至 90%，银行在那个周期内提供 2 亿美元资金。相同的支付，十分之一的资本。

然后速度作用于剩余的 2 亿美元。净数字在几分钟而不是几天内在途，你可以每小时而不是每天运行净周期，这限制了它们之间积累的信用风险。

轧差缩小了你欠的金额；速度缩短了你欠的时间。

稳定币即时结算全额数字，并让你预付它。

现在把这两个想法放在一起想一秒钟。

行业估计全球有 15 万亿美元或更多的往来账户余额，停放着以覆盖跨时区和关闭窗口的结算。资本的全职工作就是等待轨道打开。是的，它被轧差了，流动性节省和压缩了，但仍然是很多。

所以想象一个两全其美的场景。

是的，你可以轧差稳定币

银行人士会告诉你稳定币不能轧差，所以它们会输。加密人士会告诉你轧差是慢轨道用来应对的，所以谁在乎。我认为双方都将感到惊讶。

「稳定币和代币化存款之间的共同点是，它们只是发行人的支付承诺。它们是可流通票据。每当你把一大堆欠条放进一个罐子里，你就可以轧差这些义务。你可以在任何聚会上演示这一点：让 10 个人互相写一堆欠条并扔到中间。然后计算出净支付是微不足道的。这就是 CHIPS 和其他所有清算系统的工作方式。欠条是纸做的、数据库条目、泥板还是代币都无关紧要。」

没有人预付支付是因为这是某种宇宙的古老法则。他们预付是因为没有中央中介（比如清算所）。然而，关于代币，没有什么禁止支付引擎做的所有事情，比如队列、匹配引擎和净结算周期。区块链是一个带有可编程规则的共享账本，这使它可以说是有史以来最好的轧差机器。

只需要有人为轧差编写智能合约。

然而要做到这一点，一美元必须等于一美元。而今天的稳定币并非如此：USDG、USDC，以及像 KlarnaUSD 或 MoneyGram 的 MGUSD 这样的一系列新稳定币，彼此之间并不能轻松地以 1 美元兑换。USDC 的价格在 0.9995 到 1.00013 美元之间波动。它们也无法零摩擦地兑换回 1 美元，而且目前还没有人在构建轧差系统。

这样想：清算所做三件事。

让不同的货币可以互换

让它们可以赎回

在成员之间轧差资金流

现在创业公司们正在为代币化货币时代逆向工程清算机制。

Better Money Company 正是为此而生的清算所。由前 a16z 投资人 Sam Broner 创立，获得 a16z crypto 领投的 1000 万美元种子轮融资，它以面值交换任何合规稳定币，Paxos、Bridge、MoonPay 和许多其他合作伙伴已经上线，支持 15 种不同资产的结算。货币统一性，作为一项服务。

Ubyx 由前花旗银行支付业务资深人士 Tony McLaughlin 创立，是一个清算系统，银行和金融科技公司可以在其中以面值将任何支持的稳定币赎回到普通账户，遵循共同规则手册。Ripple、Paxos 和十几家其他发行商已经签约，巴克莱银行投资，BitGo 担任结算代理。一次连接，所有币种，面值赎回。这和 Visa 当年的做法一样，让小银行无需建立网络就能接受任何卡。

Glacis Labs 构建了 ZeroDelta，这是一个多链清算层，在 40 多条链上匹配和轧差数字资产转账，然后仅在链上结算净额。迄今已清算超过 10 亿美元，并在我写这篇文章前六天宣布获得由 Lightspeed Faction 领投（富兰克林邓普顿和 Coinbase Ventures 参投）的 680 万美元种子轮融资。这是没有银行牌照的 CHIPS 技巧。

还有最疯狂的想法。Cycles 映射整个网络中谁欠谁，然后取消循环。如果 A 欠 B，B 欠 C，C 欠 A，这是一个不需要流动性就能清算的三角形。这是在堆栈上层，在债务层面进行轧差，要么是天才之作，要么是早了十年。由 Cosmos 联合创始人 Ethan Buchman 创立，他称清算为「金融超能力」，刚刚筹集了 640 万美元，用最少的资金转移，为最多的人清算最多的债务。

连 Circle 也在向这个方向靠拢。其支付网络（CPN）是一个封闭的许可网络，成员银行和金融科技公司在 Circle 的规则下，用 USDC 直接结算，全天候运行。这就是一个名副其实的清算俱乐部。轧差层是墙上还缺的那块砖，而上面提到的所有人都在争相铺设它。

更难的问题永远是如何做，以及与谁合作。

银行正在移植他们的护城河

回到最初的问题。为什么 TCH 不使用稳定币？

6 月 5 日，美国 17 家最大银行（摩根大通、花旗、美国银行、富国银行等）表示，清算所将构建代币化存款的链上清算和结算，加上连接到 RTP 和 CHIPS 的连接层，全天候运行。

所以这些银行现在获得了全天候资金转移能力和 26:1 的轧差比，而且它与他们今天拥有的所有系统兼容。合乎逻辑。他们不需要用稳定币来做这件事，因为自 1853 年以来，TCH 一直是帮助清算和接受不同银行存款的银行间中介机构。

银行读了稳定币的推介，但看着总额、预先注资的结算说不用了，谢谢；我们有更高效的东西，而且我们在 1970 年就解决了互操作性。对于今天银行间的资金流，尤其是大额批发支付，这是一次重大升级。

但从方向上看，你可以读出这个赌注。保留存款，保留轧差，加上稳定币证明每个人都想要的部分。可编程的、全天候的结算，应用于净额而不是总额。

缺点是，尽管 TCH 规模很大，但它不是统治所有账本的那一个。稳定币可以在任何清算网络、任何支付轨道之间流动，到达任何有兼容软件的钱包。你不需要 TCH、英国的 Faster Payments、印度的 UPI、CLS 以及无数其他机构与稳定币规则手册双边整合。

它们就是能用。它们就是能走。你可能确实需要弄清楚如何让所有这些合规（而且我们仍在等待 GENIUS 下稳定币的最终监管规则）。所以虽然不会很快发生，但我的看法是稳定币和代币化存款将成为全天候货币循环的一部分。

清算在 1853 年、1970 年和今天都是存款的绝佳解决方案。

但我们也有新的机会，用于新型货币，有新的权衡。

创新的空间令人兴奋，而且真的令人震撼。

获胜的轨道快速结算小额净值

如果你看我们对货币如何结算的选择，它是这样的：

缓慢且总额（呵呵）。CLS 之前的代理行银行业务。把所有东西停几天等钱结算

即时且总额。今天的稳定币（还有悄悄的 RTP）。短暂地停放所有东西。

缓慢且净额。CHIPS 和 CLS。几乎不停放任何东西，但保持银行营业时间。

即时且净额。终极目标。几乎不停放任何东西，全天候运行。

每个人现在都在从不同的起点冲向第四个格子。

大银行正在把他们的做法延伸到全天候，稳定币创业公司正在为现有稳定币行业实现这一点，而在中间，在我在 Tempo 的日常工作中＊，我大部分时间都在思考如何构建一条内置流动性节省机制的结算链和智能合约。这适用于存款、央行货币或稳定币。

因为这肯定是货币的未来。

那么什么更好，即时支付还是需要两天的支付？

这从一开始就是个错误的选择。财务主管从来不反对即时。商家从来不反对效率。

获胜的轨道快速结算小额净值，随时随地。

附言：如果你在研究如何构建更高效和即时的支付轨道，来和我们 Tempo 谈谈。（认真的，你应该来）。

好吧，轧差和速度。但其中一个已经五十年了，另一个拿到了所有风险投资。

＊ Nostro/vostro 估计从 15 万亿美元到 27 万亿美元不等，取决于谁在计算。方向性的，不是定论。

H3 发布后股价已大涨 78%：资本市场何以重估 MiniMax？

明亮公司 — Fri, 07 Aug 2026 04:33:16 GMT

作者：MD

出品：明亮公司

MiniMax（00100.HK）用一周时间，改变了市场的预期。截至 8月 7 日上午 10:53，MiniMax 当日股价大涨 23.15%。

7月 31 日，MiniMax 发布全模态生成模型 H3。发布当日，公司价上涨 13.15%。在周末过后的 8月 3 日，MiniMax 宣布 H3 开源，当日公司股价上涨 7.20%。8月 6 日，MiniMax 股价大涨 17.10%；如果回看 H3 模型发布后到现在的股价表现，公司的股价已上涨了 78.21%。

来源：富途

显然，市场已经开始对 MiniMax 重新定价。

「明亮公司」此前所提及，进入 7 月之后，对国内开源大语言模型，资本市场已经开始“降低”单一模型的 SOTA 叙事在估值中权重，原因是模型的“排名的变化太快”、SOTA 模型不断被赶超——自 Kimi K3 以来，DeepSeek 、Qwen 接连发布了自己的新模型，估值与市值的波动并不及之前明显。

但 MiniMax 此次发布的视频模型，市场不仅没有”降权”单一模型对估值的影响，而是市场开始将视频模型 Price-in。

直接的原因首先来自模型性能。据 MiniMax 官网，H3 支持文本、图像、视频、音频多模态上下文，可生成最长 15 秒、2K 分辨率、24FPS、带原生双声道的视频。在 Artificial Analysis 盲测中，H3 文生视频含音频 Elo 分为 1242，全球第二；视频编辑排名第一；图生视频进入前三。

来源：Artificial Analysis 社交媒体

价格也构成了另一层解释。H3在 2K 分辨率下的每秒价格不到市场旗舰模型的三分之一，768P 分辨率价格不到主流模型一半。

当然，H3 对于行业此次更为标志性的意义则是开源。

8月 3 日，H3 开放权重后，芯片厂商、推理框架、开发社区和企业服务商同步接入，提升了公司乃至生态的天花板。

进一步地来看，视频生成模型的开源有可能复刻 2025 年初大语言模型开源的对 AI 生态的影响——视频模型可能不仅仅是应用层的一项产品，有望成为视频内容和创意的生产力底座，而视频生成叙事越来越接近 Coding。

视频生成，下一个 Coding？

2026 年以来，AI 最确定的叙事就是“押注 Coding”，而资本市场对这一叙事的反应就是“对标 Anthropic“。

实际上，OpenClaw、Claude Code 等“产品”的流行背后，是 Coding 大幅拉升了 token 的消耗量。这也让资本市场明白，随着模型能力提升，复杂任务需求会变多（且能被更好地解决）；而单次任务 token 消耗增加，进而带来收入增长。

平安证券的一份研报显示，2026 年初，全球周度 token 调用量约 6.4T，而到了 2026年 7 月周峰值调用量已经涨至 62.8T，半年番了 10 倍。Coding 和智能体的消耗占比最大，Agent 单次任务 token 消耗可以达到普通聊天的 30至 100 倍。Anthropic ARR 快速增长，也让资本市场接受了“高价值任务—高 token 消耗—高 ARR”的逻辑。

来源：平安证券、Openrouter

这套逻辑成立后，市场开始寻找下一个高密度 token 场景，而视频生成是其中一个候选项。

与文本相比，视频天然需要更多计算。国泰海通研报数据显示，1080P、25 帧视频每秒 token 消耗可达 3 万至 5 万，未来可能提升至 5 万至 10 万。Seedance 2.0 一次生成 15 秒视频，实测消耗约 31万 tokens。

这意味着，一旦视频生成从尝鲜进入广告、电商、短剧、游戏和产品展示等生产流程，它可能成为新的 token 消耗中心。

视频生成的付费场景也更直接。广告主、电商商家、MCN、游戏公司和品牌方本来就有内容预算。如果 AI 视频能降低拍摄、剪辑和素材制作成本，客户不需要等待长期 IT 预算周期，就可以开始付费。

这也是 H3 被重新定价的背景。H3 进入了一个可能快速放大 token 消耗的场景。如果 AI Coding 验证了文本和代码任务的商业化路径，视频生成则可能验证多模态内容生产的商业化路径。

H3 开源，视频生成模型的「DeepSeek 时刻」

在 H3 之前，视频生成模型主要由闭源厂商主导。比如国内的 Seedance、快手可灵等等，以及美国大厂的头部模型等。

闭源模式有利于控制商业化节奏，但也限制了生态扩散。应用公司依赖 API 价格和调用规则，企业客户难以深度定制，云厂商和芯片厂商只能在有限范围内适配。

H3 开源改变了行业的“历史进程”。

首先让更多生态企业参与到这一领域之中。据 MiniMax 官方信息，华为昇腾、海光、摩尔线程、沐曦、昆仑芯、壁仞、天数智芯以及 AMD、Intel 等16 家芯片厂商完成适配；HuggingFace、魔搭、ComfyUI、RunningHub、fal 等开发社区和云推理平台接入；vLLM-Omni、SGLang 等推理框架同步支持；超过百家企业 Day 0 上线。

这使 H3从 MiniMax 自己的 API，变成一个可以被开发者、云厂商、芯片厂商和企业服务商共同分发的模型，这与 2025 年初的"DeepSeek 时刻"对 AI 生态的影响，几乎完全一致。

此前「明亮公司」也曾提及，二级市场的投资人“想明白”国产 AI 基础设施硬件公司估值能够“对标”美股公司，也是因为 DeepSeek V4 可以在国产芯片上完成训练，“逻辑理顺了”。

时间快进到当下，最新的情况是，国内主流的开源大语言模型凭借在性价比和生态上的优势，已经威胁到北美头部两家大模型公司的地位。而这无疑将进一步推动应用层渗透率的提升。

体现在估值层面，4月 DeepSeek V4 预览版发布时，市场一度把它理解为对模型公司估值的冲击，其他模型公司的股价在当日下挫（认为是竞争对手）；到 7 月底 V4 Flash 正式版发布时，市场又开始用生态框架重新定价，将其视为国产开源生态的成本基准和能力底线（认为是生态伙伴）。

H3 沿用了类似逻辑，但场景换成了视频生成。

正如开篇所提到的，H3 在能力上进入视频生成第一梯队，在成本上低于主流模型。MiniMax 称，H3在 2K 分辨率下的每秒价格不到主流模型三分之一，国泰海通的研报中的数据是约 0.13 美元/秒。

H3-VAE 的架构效率得到大幅优化，据 MiniMax 公众号，H3 一代彻底革新了前代的 tokenizer 技术，在重建和易学性上取得全面的提升，使得 H3 在效率上可以取得有竞争力的效果，同时其高压缩率带来了 4 倍的序列长度收益，大幅降低了训练和推理成本，这也是支持我们提供原生 2K 分辨率的关键技术。

在这个基础上开源，放大的不仅是模型调用量，还有生态位置。

在过去一个阶段，视频模型闭源商业化并不容易。单靠 API 收费，模型公司需要自己承担推广、算力、客户服务和行业适配成本。开源后，云厂商可以提供托管和推理，企业服务商可以做行业方案，芯片厂商可以做国产算力适配，开发者可以做插件和工作流。

MiniMax 可以用开源换生态位，再通过 B 端定制、商业授权、模型服务和企业客户获得收入。这种路径不会立刻体现在财报里，但会改变市场对公司的定位。

过去发生的事实，几乎完美阐释了 2025 年初流行的“杰文斯悖论”叙事——随着 token 成本的急剧下降，用户只会用得更多，而非更少。

从叙事到市值：MiniMax 迎来重估

H3 模型发布后，卖方机构迅速调整了对 MiniMax 的看法。

Citi 在7月 31 日研报中维持 MiniMax 买入评级，但是大幅提升了目标价至 533 港元，较当时股价有约 131%的潜在空间。据台来看 Citi 的估值方法是 12倍 2028 年预期 P/S，并预计公司 2025至 2030 年收入 CAGR 为128%。

据 AlphaEngine 的统计，多家机构均在 H3 发布后给出了正面评级。结合 Citi 和其他机构的研报来看，H3 发布后的核心估值逻辑，仍然是围绕模型驱动的收入（ARR）增长。

H3 视频生成的模型增长潜力也可从目前国内闭源的视频模型找到“对标”，华安证券在一份分析纪要中提及，Seedance、可灵等视频模型“合计 ARR 已达小 30 亿美元量级”，在性能排名领先、性价比具备优势的情况下，H3 带动下的 MiniMax 的收入也很有可能实现至少相同收入的增长，而在这种增速下，MiniMax 目前的估值（P/ARR）显然具备更强的吸引力。

来源：AlphaEngine 数据库

更长期的想象空间，是视频模型可能成为物理 AI 基座的一部分。

Agility Robotics 的研究员 Chris Paxton在 X 上表示：“新的 Minimax H3 开源视频生成模型看起来对机器人技术有很大潜力。许多机器人进步都是由更广泛的 AI 改进推动的，当前对世界模型的兴趣让视频生成能快速驱动进展。”

来源：Chris Paxton 个人 X 账号

H3 支持文本、图像、视频和音频，但相比英伟达 Cosmos 等面向世界模型和具身智能的训练体系，H3 等视频生成模型还缺少动作轨迹、第一视角数据和机器人交互数据。

当然，关于”世界模型训练基座”的叙事，当下还只能视为一种“远期期权”。

但对于当下的 MiniMax 来说，市场已经意识到 H3 视频模型的核心价值，H3 带来的不仅是一个视频模型驱动生态的历史拐点，也是是下一阶段公司市值成长的起点。

播客笔记｜YC 总裁 Garry Tan 分享个人 AI 代理系统：5 个步骤，90 天从玩具到「感觉像作弊」

深潮 TechFlow — Fri, 07 Aug 2026 03:58:01 GMT

整理 & 编译：深潮 TechFlow

演讲者： Garry Tan，Y Combinator 总裁兼 CEO

活动： Startup School 2026

播客源： Y Combinator

原标题： Garry Tan: “Personal AGI Is How You Stay Under Your Own Power”

播出日期： 2026 年 8 月 6 日

利益声明：Garry Tan 为 Y Combinator 总裁兼 CEO，同时也是 Initialized Capital 联合创始人，投资组合包括 Coinbase、Flexport、Perplexity 等 73 家公司。本期演讲中提及的 YC 孵化公司 Emergent、Retail 均为 YC 投资组合企业。GStack 已以 MIT 许可证开源，Tan 不从中获取直接商业收益，但其声誉与 YC 生态影响力与演讲内容方向一致。

要点总结

Garry Tan 在 Startup School 2026 上做了一场 42 分钟的主题演讲，核心论点只有一个：个人 AGI 已经来了，但大多数人会用错方式。

他说的"个人 AGI"指的是一套跑在自己基础设施上的 AI 代理系统，跟通用人工智能是两码事：你把自己所有的对话、会议、决策、代码沉淀成一个知识库，让代理在你睡觉的时候处理邮件、准备会议纪要、完成研究。

他把这套系统开源了，叫 GStack，在 GitHub 上拿了 12.3 万颗星，进了全站历史前 100。

Tan 用自己做了例子。2013 年他是 YC 合伙人，白天工作晚上写代码，一天能产出 14 行有效代码，这在程序员生产力文献里恰好是中位数。今年他全职运营 YC，同样的大脑同样的时间，外加下午 5 点接孩子，产出是当年的 400 倍。就算你把所有水分挤干，假设一半代码是脚手架，假设他在自我吹嘘，最低也有 8 倍。他还拿 YC 投资组合数据佐证：2025 年冬季批次中，四分之一的公司代码库有 95% 是 AI 生成的，这批公司正在成为 YC 历史上增长最快、利润最高的批次。

但这场演讲最有意思的部分在于 Tan 对"谁拥有你的技能"这个问题的焦虑。他讲了一个虚构的客服工程师 Maya 的故事：Maya 两年里教会代理 40 项技能，如果这些技能文件掌握在公司手里，公司就拥有了她认知的外化；如果掌握在她自己手里，她就是被放大了的个体。同一个文件，两个截然不同的未来，取决于一个变量：谁控制它。

精彩观点摘要

关于生产力的质变

“2013 年我一天写 14 行有效代码，这在程序员生产力文献里恰好是中位数。今年我全职做 YC，同样的时间，外加下午 5 点接孩子，产出是当年的 400 倍。就算你把所有水分挤干，最低也有 8 倍。这个数字无论你怎么折磨它，都很大。”

“有 2 倍的人和 100 倍的人，他们用的是同一个 Claude，同样的权重，同样的上下文窗口。区别不在工具，在于你把它当自动补全还是当一支团队。”

关于知识库

“你的生活就是一座图书馆。每一次对话、每一个会议、每一个你做过的决定、每一个你犯过的错误，都该在那里。大部分由代理编译，由代理策展，由代理搜索。你永远不该把已经回答过的问题再问一遍。”

“我睡觉的时候，我的代理在处理收件箱。不是排序，是处理。它知道哪些邮件来自遇到麻烦的创始人，哪些来自想卖东西给我的人，哪些来自我始终没退订的 17 个邮件列表。我醒来看到的不是一堆邮件，是一份简报。”

关于技能文件

“一个技能文件就是一个员工。它有一个能力，一个写清楚的职责，清楚到新人来了也能执行。一个 resolver 就是一张组织架构图。任务进来，它决定哪个 Markdown 文件来处理。”

“Markdown 不是魔法。胖技能，瘦框架。GStack 12.3 万颗星，全站历史前 100，里面实际是什么？就是技能文件加上一个代理能驱动的浏览器。几页英文加上一种作用于世界的方式。”

关于谁控制你的认知

“一个技能文件不是一份文档，它是你认知的一块。你怎么做一件事被从头脑里提取出来，写下来，可执行。每一个你教给代理的技能，都是外化了的你。而同一个文件，取决于一个变量，指向两个相反的未来：谁控制它。”

“托管是安全模型。我的大脑跑在自己的基础设施上，在自己的代码库里，用自己的密钥。对比一下默认状态：你的生活已经散落在 10 个云里，归激励与你不同的公司所有，除了你自己谁都能搜。我没有因为整合上下文而制造风险，我接手了它的托管权。”

关于为什么开源

“每个时代都有一种私有的杠杆技术，有权的人有，其他人没有。很长时间里那是识字。后来是资本。今天就是这个。框架、图书馆、由 Markdown 组成的劳动力。拥有它的人正以一种不同的规模安静运转。差距每个月都在拉大。”

关于放弃

“第一周，老实说，它就是个玩具。图书馆很薄，技能很笨，你修补的时间比省下来的多。第四周，飞轮转起来了。第十二周，你有一个能在你问完之前就回答的图书馆。大多数试这个的人会在第二周放弃，这恰恰是为什么坚持下来的人在第十二周感觉像在作弊。”

正文

从斯宾诺莎说起：被取消的人如何继续建造

Tan 开场的方式出人意料。产品路线图和 AI 趋势他一句没提，倒先讲了一个 350 年前的故事。

1632 年出生的 Baruch Spinoza，23 岁那年被阿姆斯特丹的犹太社团逐出教会，遭受了该社团那个世纪发出的最严厉的诅咒。白天被诅咒，夜晚被诅咒，躺下被诅咒，起身也被诅咒。没人可以和他说话，没人可以和他交易，没人可以靠近他四肘之内，没人可以读他写的任何东西。这道禁令在那个世纪大约 40 道禁令中独一无二，没有悔过条款，至今未被撤销。

他的罪行是"邪恶的观点"，表达被禁止的思想。在被诅咒之前，社团试图用每年一千盾的年薪收买他，那在当时是笔大钱。条件只是偶尔去趟犹太教堂，闭上嘴。用创业者的话说，他们给他发薪水让他停止建造。他拒绝了，说"一万也不行"，他要真理不要安逸。

Tan 把 Spinoza 的故事和今天的创业者做了一个类比：他们试图收买他让他停止建造，他拒绝了。他选择了真理而不是安逸。

1929 年，纽约的一位拉比给爱因斯坦发电报挑战他："你信上帝吗？50 个词回答。"爱因斯坦只用了 25 个词："我相信斯宾诺莎的上帝，他在世界的法则和谐中显现自己，而不是一个关心人类命运和行为的上帝。"当时在世的最著名的科学家，面对最大的问题，指向了斯宾诺莎。

Tan 说互联网上的人叫他"最 AI 疯狂的人之一"，所以他觉得用一个"历史上被取消最严重的人"来开场再合适不过。Spinoza 被社群驱逐后继续写出了《伦理学》，这本书不得不藏在书桌里偷运出去。Tan 暗示，今天被主流质疑的 AI 信仰者，和 350 年前被驱逐的 Spinoza 之间，有一种精神上的传承。

个人 AGI 已经在这里了

Tan 定义了他说的"个人 AGI"：一套跑在你自己基础设施上的 AI 代理系统，跟通用人工智能无关。它在你自己的代码库里运行，用你自己的密钥，把你的知识随时间复合增长，大幅提升你建造东西的能力。

他认为这件事已经是现在进行时了。他自己每天就在用这套系统。他提到的核心架构包括三个部分：一个知识库（他称之为"图书馆"），一套代理编码框架（GStack），以及一个让代理驱动浏览器的能力。

“关键区别在于：你是租用智能还是拥有智能。租用意味着你的上下文在别人服务器上，你每次对话从零开始。拥有意味着你的代理知道你昨天问了什么、上个月决定了什么、去年犯了什么错。”

Tan 强调，这不是关于模型有多聪明的问题。模型在变好，但如果你不能把模型的输出转化为真正的记忆，模型再好也没用。他区分了两种人：2 倍的人和 100 倍的人，他们用的是同一个 Claude，同样的权重，同样的上下文窗口。区别不在于工具本身，在于你把它当自动补全还是当一支团队。

400 倍产出和 YC 投资组合的数据

Tan 用自己的数据做了最有说服力的论证。2013 年他是 YC 合伙人，白天工作，晚上构建 Bookface（YC 的内部社交网络）。他当时一天能产出 14 行有效代码，这在程序员生产力文献里恰好是中位数水平。那是他全力以赴的结果。

今年他全职运营 YC，同样的大脑同样的工作时间，外加下午 5 点接孩子。他算了一下自己的产出，大约是 2013 年的 400 倍。在 skeptics 动手之前，他自己先挤了水分：不信任原始代码行数，可以，套上你能接受的最严苛的冗余惩罚，假设代理写的是臃肿代码，假设一半是脚手架，假设他在自我吹嘘。即便如此，最低也有 8 倍，中间值是 10 倍于那个数字。“无论你怎么折磨这个数字，它都很大。”

而且这不只是关于写代码。如果你在职业生涯早期，你走运了。这适用于设计、产品管理、增长，适用于你可能想做的每一块知识工作。

他用 YC 的投资组合数据做了佐证。一年半前的 2025 年冬季批次，四分之一的公司代码库有 95% 是 AI 生成的。这些公司现在把 AI 代理用在所有事情上，不只是写代码。那批公司正在成为 YC 历史上增长最快、利润最高的批次。

Tan 承认他知道什么叫相关性，所以他谨慎地说：他无法证明 AI 生成代码导致了增长。但他能告诉你的是，YC 投资的增长最快的创始人，没有把 AI 当自动补全用，他们把它当一支劳动力。

你的生活就是一座图书馆

Tan 详细描述了他说的"图书馆"是什么。它不是简单的笔记应用或知识管理系统。它是你所有的对话、所有的会议记录、每一个你做过的决定、每一个你犯过的错误、你的照片、你的草稿，大部分由代理编译，由代理策展，由代理搜索。

核心原则是：你永远不该把已经回答过的问题再问一遍。系统中积累的生活经验本身就是产品。

他举了一个实际场景。一个创始人给他发邮件说遇到了危机。在他读完邮件之前，他的代理已经调取了他和这个创始人之前所有的对话记录，找到了三家遇到过同样瓶颈的投资组合公司，以及当时什么策略实际奏效了。当他的代理做任何事的时候，它是在知道他所知道的一切的前提下做的。

“这就是助手和同事的区别。助手帮你做事但不了解你。同事知道你昨天在想什么，知道你上个月为什么做了那个决定。”

他描述了一个典型的一天。他睡觉的时候，代理在处理收件箱，注意是处理，排序只是附带。它知道哪些邮件来自遇到麻烦的创始人，哪些来自想卖东西给他的人，哪些来自他始终没退订的 17 个邮件列表。重要的邮件会被加上上下文进行分类：这个人是谁，他和他们的全部历史，他们在写的东西之下真正在问什么，这对 Tan 可能意味着什么。他醒来看到的不是一堆邮件，是一份简报。

每个会议之前，代理会准备一份预读材料：见面的是谁，上次说了什么，之后发生了什么变化，他应该问什么。午夜好奇的研究题目，到早上已经做完了。当世界上发生了什么有趣的事，代理通常已经读完，和 Tan 关心的事交叉引用过，在他喝咖啡之前就归档了。

GStack：12 万颗星背后是 Markdown 不是魔法

在图书馆之上，Tan 的代理编码框架叫 GStack，在 GitHub 上有 12.3 万颗星，进入了全站历史前 100 名的开源项目。他展示了这套架构的真相：实际内容就是技能文件加上一个代理能驱动的浏览器。几页英文加上一种作用于世界的方式。Markdown 不是魔法。胖技能，瘦框架。

一个技能文件就是一个员工。它有一个能力，一个写清楚的职责，清楚到新人来了也能执行。一个 resolver 就是一张组织架构图。任务进来，它决定哪个 Markdown 文件来处理。这意味着在你注册公司之前，在有联合创始人或 logo 或路演文档之前，你已经可以运行一个组织了。一个你加上你的代理组成的组织。你是创始人，也是整个管理层。你手下的人数由你决定。

Tan 展示了这种新模式已经在产出打破旧数学的公司。YC 2024 年夏季批次的 Emergent，从公开上线到九位数收入只用了 8 个月。当他们年化收入达到 1500 万美元时，团队只有 15 人。2024 年冬季批次的 Retail，年化收入达到 6000 万美元时大约 40 人。Tan 说这种人均收入在软件、石油、铁路行业都没有先例。这些公司不是 freaks of nature，它们是第一批在新物理上原生的公司。

他描绘了 YC 批次室的画面：每天数百个创始人，每个人在做过去需要一整年才能做完的工作。“这不是未来。这是现在这批人的及格线。如果你没在做，你的竞争对手在做，他们会礼貌地吃掉你的午餐然后感谢你。”

Tan 还指出这改变了软件本身的意义。软件不再必须是珍贵的。你可以在一个周末为一个人的需求精确构建一个工具。旧的建议是"挠你自己的痒，希望它也是市场的痒"。新版本更好：挠你自己的痒，因为挠痒本身现在就是有效的。

如何构建你自己的个人 AGI

Tan 给出了五个具体步骤：

第一，今天就开始。不是下周，不是等你读完论文。今晚打开 Claude Code 或者你选的工具，开始写第一个技能文件。

第二，捕获一切。每一次对话、每一个会议、每一个你做过的决定。不要判断什么重要什么不重要，全部存下来。代理会帮你整理。

第三，写技能文件。每当你发现自己在重复做一件事，把它写成一个技能文件。一个技能文件就是一个员工，有一个能力，一个清晰的职责。

第四，用 resolver。它是一张组织架构图，任务进来时决定哪个技能文件来处理。这就是你"一人公司"的管理层。

第五，不要问两次。Tan 说在 YC 他们有一个说法：如果你要问两遍，你就失败了。捕获自己所学的人每天都在变聪明。每天早上带着失忆醒来的人，那是在浪费你的时间。

他给出了 90 天的时间线预期。第一周，老实说，它就是个玩具。图书馆很薄，技能很笨，你修补的时间比省下来的多。第四周，飞轮转起来了。代理开始用你的上下文回答问题。早间简报产生了你实际会读的东西。你开始写第三和第四个技能文件，因为前两个管用了。第十二周，你有一个能在你问完之前就回答的图书馆。十几个技能文件在运行你过去害怕的那些工作。还有一两个工具被别人反复要求借用，在这个房间里，这就叫创业。

Tan 说这个曲线和所有复利曲线一样：平，平，平，然后突然不平了。大多数试这个的人会在第二周放弃，这恰恰是为什么坚持下来的人在第十二周感觉像在作弊。

谁拥有你的技能，谁就拥有你的认知

这是整场演讲最沉重的部分。Tan 回到了 Spinoza 对悲伤的定义：行动力下降的感觉。他说这件事会变得政治化。

一个技能文件不是一份文档，它是你认知的一块。你怎么做一件事被从头脑里提取出来，写下来，可执行。每一个你教给代理的技能，都是外化了的你。而同一个文件，取决于一个变量，指向两个相反的未来：谁控制它。

他讲了一个虚构的例子。客服工程师 Maya，两年里教会了代理 40 项技能：如何在凌晨 2 点处理 P0 级事故，如何安抚即将流失的客户，如何写事后复盘。如果这些技能文件存在公司系统里，Maya 离职时留下的是完整的认知副本，公司可以给下一个人继续用。Maya 本身被替代了。但如果这些技能文件在 Maya 自己的基础设施上，她带走的是一个被放大了的自己，可以在下一家公司立刻部署。

Tan 把这上升到时代命题的高度。每个时代都有一种私有的杠杆技术，有权的人有，其他人没有。很长时间里那是识字。后来是资本。今天就是这个：框架、图书馆、由 Markdown 组成的劳动力。拥有它的人正以一种不同的规模安静运转，差距每个月都在拉大。这就是这场大会的意义：给你自己做这件事的力量。

他回应了三个预期中的反对意见。第一，"这不就是 RAG 吗？"Tan 说检索是最简单的部分。值得检索才是产品。你的图书馆怎么被丰富和链接、什么被提升为热记忆什么被归档为冷参考、两个事实矛盾时谁仲裁，这些才是产品。

第二，关于记忆架构。他没有展开太多，但暗示了这不是简单的向量数据库查询。

第三，关于隐私。你把全部生活放进一个系统，邮件、会议、孩子的日程，泄露了怎么办？Tan 的回答和整场演讲的主旨一致：这正是它必须是你的原因。我的大脑跑在自己的基础设施上，在自己的代码库里，用自己的密钥。对比一下默认状态，那不是隐私。默认状态是你的生活已经散落在 10 个云里，归激励与你不同的公司所有，除了你自己谁都能搜。我没有因为整合上下文而制造风险，我接手了它的托管权。托管是安全模型。如果你不信任自己持有密钥，我保证答案不是更信任别人的服务条款。

结尾：一切都是编造的，你有权编造你的版本

Tan 说他为什么把所有东西都开源了，人们总觉得这里面有猫腻。他说因为他在 YC，不需要靠自己的基础设施赚钱。但"因为可以"是对错误问题的答案。真正的问题是为什么任何人都应该这么做，答案是他相信有权者的工具应该被免费给予。

他讲了自己小儿子的故事。他的儿子对某些事物有极深的热情，没有人会来为他的儿子建造这套系统。所以他自己建了。也没有人会来为你建造你的。

Tan 留下了一句话："一切都是编造的，但你有权编造你的版本。"世界上每一个机构，包括 1656 年在一个 23 岁年轻人头上宣读诅咒的那个，都是由不比你聪明的人编造的。

你和之前每一代创始人的区别在于，他们需要先招募几十个信徒才能开始建造。你只需要一台笔记本电脑和你已经坐拥的几年人生历史。这场活动有大约 7000 人，7000 个候选人，7000 种努力。在历史的大部分时间里，这些努力几乎全都得不到观众。它们死于等待资金、等待人头、等待许可、等待别人先相信。

Tan 说他今晚展示的这套机器，是他见过的第一种让努力直接上工的技术。一个人，没有中间人，不需要许可。他真诚地认为世界还没有理解，7000 个拥有这种杠杆的人走出一栋建筑后会做什么。

Spinoza 用九个词结束了《伦理学》，那本不得不藏在书桌里偷运出去的书：一切卓越之物，既如其难，亦如其稀。

Tan 说，难度刚刚塌了。稀有度现在取决于你。

去建造吧。

原文链接

大摩研报解读：云巨头增长连续五个季度加速，DDOG、SNOW、MDB面临高预期考验

潮向研究 — Fri, 07 Aug 2026 03:46:09 GMT

撰文：Rita

三大云厂商二季度合计增速从一季度的39%跳升至48%，连续第五个季度加速。AWS增长37%（18个季度以来最快），Azure增长43%，谷歌云增长82%。摩根士丹利在8月6日发布的研报中指出，AI驱动的消费正在拉动核心基础设施需求，这对即将公布财报的Datadog、Snowflake和MongoDB构成积极的消费需求背景。但预期也在同步上升，DDOG的估值已隐含30%以上的增速指引，任何低于预期的信号都可能被放大。大摩对三家公司均维持超配评级，但提醒投资者预期差的风险正在累积。

云增长五季连加速，AI消费拉动核心需求

二季度三大云厂商合计增速从39%加速至48%，加速幅度达880个基点。AWS增长37%，连续五个季度加速，创18个季度以来最快增速。Azure增长43%，管理层继续强调需求超出可用容量。谷歌云增长82%，虽然首次纳入TPU系统销售收入，但管理层表示即使剔除这一影响，云增速仍显著加速。

大摩从二季度云厂商财报中提炼出三个关键主题。

AI是贯穿性的驱动力，且越来越以消费为导向。AWS的AI年化收入已超过250亿美元，增速三位数。Azure指出AI优化数据库（用于AI智能体记忆和检索）的采用正在加速。谷歌云强调token消耗和TPU/GPU基础设施需求广泛。

迁移和核心基础设施的势头在增强。AWS强调AI现在正在拉动核心消费，训练后和智能体工具运行在CPU/核心上，非AI收入也加速至20%以上。Azure将AI采用与云迁移加速联系在一起。

数据和分析/数据库领域依然强劲。Azure的PostgreSQL收入增长约55%（连续三个季度加速），新增托管PostgreSQL产品HorizonDB。付费分析Fabric客户超过4万，同比增长60%。

DDOG、SNOW、MDB面临高预期考验

大摩对三家公司即将公布的财报给出了具体判断框架。

DDOG的需求环境强劲，预期也在同步走高。大摩认为DDOG的企业核心业务增速可能从一季度的20%以上进一步改善，AI原生客户的消费可能在加速。投资者对话显示市场对DDOG二季度收入增速的预期在35%到36%之间，叠加下半年适度减速的指引，才可能支撑股价表现。DDOG当前股价对应2028财年自由现金流约69倍，估值已经充分反映了乐观预期。大摩对DDOG维持超配，目标价300美元，基于2028年自由现金流每股4.65美元的69倍估值折回一年，隐含约19倍2027年市销率。

SNOW的大部分消费来自AWS，AWS的加速对产品收入是积极信号。AWS的增长既来自核心基础设施，也来自AI，为SNOW的收入增长提供了有利的消费背景。大摩对SNOW维持超配，目标价300美元，基于2030年自由现金流约42亿美元的39倍估值折回2027年，隐含约25%的收入复合增速假设。如果SNOW能证明数据共享带来的网络效应和事务性工作负载的渗透成功，存在上行空间。

MDB在本季度不太可能出现AI拐点，但AI已在2026年的讨论中。微软强调AI优化数据库（Cosmos DB和SQL）的快速采用，亚马逊指出向量数据库是核心基础设施中的优势领域。但竞争压力也在加大，微软的托管PostgreSQL收入增长55%，连续三个季度加速。大摩对MDB维持超配，目标价380美元，基于2029年自由现金流约11亿美元的37倍估值，隐含约25%的自由现金流增速假设。

云基础设施软件的预期差正在累积

大摩认为云基础设施软件板块正处在一个微妙的节点。一方面，云巨头的增长加速提供了积极的需求背景，AI消费正在拉动核心基础设施需求。另一方面，DDOG、SNOW和MDB的估值已经反映了大量乐观预期，任何低于市场高预期的信号都可能引发负面反应。

DDOG的预期差最明显。市场对其二季度增速的预期已提升至35%到36%，如果公司给出的下半年指引只是“温和减速”而非“持平或加速”，股价可能承压。SNOW的核心问题是市场对其收入增速的预期已经很高，任何关于消费趋势放缓的迹象都会被放大。MDB的竞争压力在加大，微软PostgreSQL的加速增长可能侵蚀MDB的增量客户。

三家公司都受益于云消费的长期结构性趋势，但短期内市场预期已经跑在了基本面前面。云巨头的增长加速验证了AI消费的持续性，但云基础设施软件公司的估值已经充分反映了这个叙事。接下来的财报季，需求是否存在已经不需要验证，市场要问的是需求是否足够好到支撑当前估值。

免责声明

本文系潮向研究对第三方券商研究报告（摩根士丹利，2026年8月6日）的整理与解读，结合公开市场信息的整理。文中引述的评级、目标价、盈利预测及相关判断，均为该券商分析师的观点，仅代表其所属机构立场，不代表潮向研究的观点，也不构成任何投资建议。

市场有风险，决策需独立。本文不应作为买卖任何证券的依据。

典当商账簿

Token Dispatch — Fri, 07 Aug 2026 03:16:38 GMT

撰文：Thejaswini M A

编译：Block unicorn

世界上所有的贷款机构都在做两件事之一：要么是在了解你的身份，要么是在扣押你的财产。

第一项工作规模庞大且耗资巨大。它建立了信用局、信用评分公司、承保部门、催收机构以及执行判决的法院。违约的后果会伴随你多年。数万亿美元的基础设施的存在，是为了让银行能够把钱借给陌生人，并大致了解这笔钱能否收回。

第二份工作需要一套秤，仅此而已。

证券借贷者，也就是保证金结算员，他们负责给标的物定价，然后安然入睡。这是最古老的借贷方式，而且运作完美。它从未发展壮大，因为一个必须先拥有某种东西才能借到东西的系统，主要服务于那些并不需要它的人。

加密货币借贷在借贷领域扮演着第二重要的角色，那就是安全。人们一想到加密货币，就会感到恐慌，首先想到的就是那些负面事件，比如萨姆·班克曼 - 弗里德事件。所以，选择更安全的借贷方式，对我们来说是件好事。

在加密货币领域，要借到一千美元，你首先需要有一千五百美元。

这款产品只面向已有资金的人士。对于想要利用杠杆但又不想卖出头寸的交易者来说，它非常有效，而且这本身就是一项真正的生意。至于其他人，我们的提议是证明你们不需要它，然后我们就把它送给你们。这很公平。

在传统的金融体系中，信贷驱动经济增长。银行会根据面包师未来的面包销售能力，借钱给他购买烤箱。银行信任借款人，从而创造了新的经济价值。这种模式之所以有效，是因为需要贷款的人，顾名思义，都是资金短缺的人。

今天我想向大家展示一下谁在尝试做第一项链上工作，以及他们最终的下场。

在美国，加密货币市场规模高达 5.14 万亿美元。而加密货币市场规模几乎为零。阻碍加密货币发展的因素不多：

身份。可惜的是，钱包毕竟不是人。我现在只需支付 Gas 费就能制作一万个钱包。如果贷款机构无法辨别今天来催款的地址是否与去年违约的借款人是同一人，那么建立在信誉之上的信用体系会在有人试图攻击它的第一天就崩溃。

定价。即使身份验证问题解决了，贷款方也需要一种方法来对不同的借款人收取不同的利率：有的借款人收取 9%，有的借款人收取 29%。这就需要历史记录，而这又需要信用机构的介入。链上数据可以显示钱包在 DeFi 中的活动，但你无法得知这个人是否保住了工作，或者是否按时偿还了之前的贷款。

追索权。在正常情况下，当借款人停止还款时，一系列后果就会随之而来。催收电话会打来，违约记录会被记入信用档案，法院甚至可以扣押工资。但如果钱包停止还款，你能怎么办呢？放弃钱包没有任何成本。债权人既不知道你的姓名，也不知道你的地址，更没有任何东西可以扣押。

第四点是法律。我刚才列举的每一种执法手段都需要许可证。催收机构必须持有许可证才能运营，并遵守联邦法规，包括催收频率和催收内容。贷款机构收取的利率也受到高利贷上限的限制，该上限因州和产品而异。消费信贷是金融领域监管最严格的活动之一，任何未经许可开展此类业务的行为都属于违法行为。

看看这会把所有人推向何方。我们最终都会走向坟墓。

Goldfinch 于 2021 年由 a16z 和 Coinbase Ventures 支持成立，完全跳过了链上身份验证。他们通过了解新兴市场的专业承销商向这些市场的真实企业提供贷款，并让加密货币提供资金。Goldfinch 在肯尼亚拥有摩托车出租车融资机构，在尼日利亚和东南亚拥有贷款机构，借款人遍布 18 个国家。

2021 年 10 月，Tugende Kenya 公司获得 500 万美元贷款，用于扩大其为出租车司机提供摩托车融资的业务。Goldfinch 公司后来发现，其中 190 万美元被转移到了 Tugende 陷入困境的乌干达母公司，而贷款条款并不允许这样做。Tugende 于 2023 年 6 月违约。

另一家借款方 Stratos 拖欠了 700 万美元的信贷额度，而第三家借款方 Lend East 则拖欠了近 600 万美元。总计，该协议眼睁睁地看着超过 1800 万美元的资金消失在他们原本想要解决的现实世界风险之中。Goldfinch 在发行了约 1 亿美元的资金后，于今年 6 月停止运营。其代币价格下跌了 99.8%。

仔细想想，这些失败案例无一例外都是普通的信贷失败。油价上涨，司机无力支付，合同违约，借款人转移了不该转移的资金。区块链运行良好，只是它完全无法预知这些资金是否还能收回。

Maple 是一个更具启发性的案例，因为 Maple 是有史以来规模最大的无担保加密货币贷款平台，而且它并没有消亡。但为了生存，它不得不彻底放弃最初的使命。它意识到，在加密货币领域，基于信任和身份的无担保贷款风险太大。

2022 年 12 月 5 日，Orthogonal Trading 拖欠了八笔贷款，总额达 3600 万美元。这约占该协议所有活跃贷款的 30%。Orthogonal 在 11 月之前一直告知其承销商，其在 FTX 上的风险敞口约为 250 万美元。12 月 3 日，该公司承认实际金额远高于此。这一欺骗行为立即导致风险敞口最大的资金池（M11 USDC 资金池，约 3100 万美元）80% 的资金化为乌有，Maple 承认他们可能只能收回 3600 万美元总额中的 250 万美元。

Sid Powell 事后表示，抵押不足的贷款需要更严格的尽职调查，Maple 可能会转向部分抵押。

它一路高歌猛进。如今， Maple 的贷款抵押率超过 140%，自 2023 年以来未发生任何损失，存款额也因此增长超过 22 亿美元。这种更稳妥的选择效果显著。

这就引出了现在谁在尝试的问题，因为很多人都在尝试，而且他们已经按照攻击的障碍物进行了清晰的分类。

Divine Research 致力于打击身份封锁。自 2024 年 12 月以来，该公司已发放约 3 万笔贷款，大部分金额低于 1000 美元，以美元计价，借款人包括教师、水果摊贩以及任何能够上网的人。借款人需通过 World ID 虹膜扫描进行身份验证，这可以防止有人在放弃第一个账户后开设第二个账户。贷款利率为 20% 至 30%。据《金融时报》报道，首笔贷款的违约率约为 40% 。

3Jane 致力于价格阻断。它通过 Plaid 获取借款人的银行数据，并使用 Credit Karma 的 VantageScore 评分，然后将两者封装在零知识证明中，确保所有敏感信息都不会在链上传输。最终，他们会根据结果发放信用额度。Paradigm 领投了其种子轮融资。3Jane 目前持有约 6200 万美元资金，是当今最大的链上无抵押贷款机构。

Wildcat 是一家不进行任何承保的追索权公司。它发布一份贷款主协议模板，借款人和贷款人签署后，Wildcat 便不再干预。其自身文件声明，该公司不评估借款人的信用资质，且一旦贷款业务启动，便不得干预市场运作。

Huma 采取了不同的发展路径，完全停止了向个人放贷。Huma Finance 被认为是首个 PayFi 网络。他们与 Qiro Finance 建立了合作关系，后者作为 Huma PayFi 网络的战略承保和风险监控合作伙伴。

Huma 为发票和跨境支付流提供融资服务，其中已知的机构在已知的日期欠款已知的金额。该公司已通过这种方式促成了 23 亿美元的交易。

这些方案中没有一项会在链上强制执行任何条款。Divine 会将你排除在未来之外，这是所有方案中最弱的制裁，其 40% 的违约率表明借款人已经预料到了这种制裁的后果。3Jane 会将文件交给一家美国催收机构，这种做法之所以有效，是因为其借款人是美国公民，拥有合法身份和信用记录，违约会损害这些记录。Wildcat 则直接诉诸法庭。

如果没有超额抵押物可供扣押，所有可行的机制都被迫退回到旧体系中。一旦出现问题，大多数情况下，都是律师介入才导致人们付出代价。

注意那些成功的案例都转向了哪些领域。3Jane 的网站现在将其描述为一种面向金融科技发起机构的信用担保收益币，提供 500 万美元至 2 亿美元的仓储额度。它从一家名为 Slope 的公司购买了价值 850 万美元的小企业应收账款。Huma 则为 B2B 支付流程提供融资。如果出现付款违约，Huma 会依赖现实世界的保理协议，并派遣律师强制执行合同。这两个协议都转向了机构贷款，因为机构贷款能将债务锚定在传统体系中，拥有签署的协议和相应的司法管辖权。

因此，市场接下来的尝试就是源头扣缴。

如果你的工资直接上链，贷款人就能在你拿到钱之前收到偿还。这是加密货币领域首个直接与消费者资金接触的机制。该基础设施已于今年上线。Deel 处理着 220 亿美元的工资，并于今年 3 月开始通过 MoonPay 为英国和欧盟约 4 万家企业提供稳定币工资支付服务。Rise 多年来一直原生支持稳定币工资支付。Toku 与 Aleo 和 Paxos 合作，为那些无法在公链上公开工资的公司构建了一个私有版本。由于这些公司正式使用稳定币支付工资，因此「源头扣款」的基础设施终于到位。

但问题依然存在。Deel 将款项支付到非托管钱包——员工的钱包，员工的私钥。一旦资金到达那里，贷款人就无法再对其拥有任何权利，也无法从中获取资金。拦截必须在 Web2 工资文件的上游进行。但如果像 Deel 这样的服务提供商允许加密协议接入他们的系统，他们就会突然变成讨债公司或信贷服务商。

正如我们在阻碍因素部分指出的，「法律」对工资扣押和薪金扣除都有严格的监管。目前，包括 Rise、Bitwage 和 Deel 在内的任何薪资服务提供商，都没有为 Web3 贷款协议提供自动贷款扣除或工资扣押功能。

加密货币可以在几秒钟内将资金转移给地球上的任何人。由于该系统保证了不可逆的结算，因此它本质上无法强制资金返还。每次有人试图追回资金时，他们都是依靠传统的手段，例如法院、催收机构、信用机构或老板。

其实，源头扣缴并不是一项新技术。

十九世纪的英美雇主以公司代金券的形式支付工资，这些代金券可以在公司商店兑换，价格由公司设定。工人的工资从未真正成为雇主可以支配的货币。议会通过《卡车法案》正是为了制止这种做法，该法案要求以国家货币支付工资。其机制在于，雇主既控制着工资，也控制着工资的去向。

源头扣缴也是 401k 计划的运作方式。学生贷款扣押、子女抚养费以及所有工资储蓄计划也都是如此。这些根本算不上剥削。

巴西实行源头扣缴制度已有二十年，即所谓的「委托代扣」（consignado），直接从工资中扣除分期付款。平均工资贷款利率为 28%，而无担保贷款利率高达 146%。但这种制度完全依赖于严格的法律框架，例如雇主合同、工资上限和劳动法庭。加密货币也需要这样的体系，但区块链本身无法读取或执行运行该体系所需的传统法律机制。

美国联邦贸易委员会 (FTC) 于 1984 年制定了《信贷行为规则》，其中禁止的六项行为之一就是工资转让。债权人不得再在消费贷款合同中加入将借款人工资直接转给贷款人的条款。债权人可以使用工资扣除计划，由消费者授权一系列扣款来支付每笔款项。但债权人不得进行借款人无法撤销的工资转让。

因此，允许以扣除作为支付方式，但不允许以扣除作为收款方式。

美国联邦贸易委员会（FTC）详细阐述了其理由。FTC 发现，工资扣押迫使人们放弃合法的抗辩理由，因为借款人宁愿偿还自己有争议的债务，也不愿让债权人就此事联系他们的雇主。有些人担心会因此丢掉工作。由于缺乏法律强制执行，加密货币工资扣款依赖于借款人的自愿同意，但这并不能解决任何问题，因为违约的借款人可以轻易撤销该同意。

巴西的模式之所以有效，是因为法律锁定了扣除额并限制了工资损失，从而剥夺了借款人取消贷款的能力。

这就是为什么这些协议会策略性地选择管辖区域。Divine Research 在海外运营，而 3Jane 则依赖美国法院和信用机构。它们各自选择在现实世界中能够提供所需法律效力的管辖区域开展业务，以确保资金能够追回。

那么，加密货币要获得消费信贷，需要满足哪些条件呢？

贷款机构需要确认多个电子钱包属于同一人，如果所有人都同意接受扫描，生物识别技术可以解决这个问题。它还需要一个受法律监管的信用机构来追踪个人在不同协议下的还款记录。此外，它还需要一种方法来强制用户在取消还款后继续还款。消费者保护法绝不会允许匿名软件对用户的实际收入拥有如此大的影响力。

Aave 已经运行了六年，却从未得知过任何一个用户的姓名。区块链无法诉诸法律和法庭。因此，我们只能等待。

Sonic Labs CEO 长文反思：DeFi Summer 不会重演，转向收入驱动的四条新产品线

Sonic Labs — Fri, 07 Aug 2026 02:48:01 GMT

作者：Matt Visser，Sonic Labs CEO

编译：深潮 TechFlow

深潮导读： 履新第 50 天，Sonic 新 CEO Matt Visser 写了一封罕见的「清醒公开信」。他直言加密之夏不会再来，过去一年加密总市值蒸发约 2 万亿美元，而留下来的叙事世界已经不想再买账。最刺眼的证据是上周 Aave 提议关停 Sonic 部署——存款只剩约 760 万美元、每季度贡献不到 5000 美元，连维护费都覆盖不了。他的结论很硬：先砍掉为「宣布」而非为「交易量」存在的集成，把四个项目全部押在营收上；代币（S）要排在序列末尾而非开头，没有营收的回购销毁都是金库左手倒右手。这封信几乎是一份「反 crypto 叙事」的运营宣言。

交接和过渡比我们最初预计的要长，目前仍在进行中，不过我很高兴地宣布，我们终于接近终点线了。

加密最初许下了很多承诺，但从未真正兑现它「变革金融服务」的核心前提。加密之夏（Crypto Summer）已经是很久以前的事了，人们误以为我们现在处于加密寒冬，季节还会再次轮转。即便到今天，我们仍有伪去中心化协议在运行，却带着中心化的单点故障。要么是链下操作，要么干脆就是一个没有清晰备份的单点。我自己也从来不习惯匿名团队，我知道这不太 cypherpunk，但它就是让我心里不踏实。加密领域从未学会用自我监管来保护用户，多年来大部分问题都源于「代码即法律」这句口号被滥用，这也实实在在地把大量日常、非加密原生的用户挡在了门外。

世界已经改变，极点已经漂移。我们熟知的那个加密之夏，永远不会再发生了。我们必须适应，而我相信我们已经具备适应所需的一切。

过去一年，加密总市值近乎腰斩，蒸发了约 2 万亿美元的价值。它并没有凭空消失，只是找到了更好的归宿。剩下的盘子依然不容小觑，但我们不能假装 DeFi、或者「金融未来的承诺」还是世界愿意买单的故事了。

即便在伊朗战争之后，世界的再平衡也出奇地好。中国减少了进口，美国增加了部分自有出口，总体而言，我们根本没有经历战争初期所预示的那种实物短缺。标普 500 再次创下新高。AI 资本开支持续膨胀。而加密仍在踉跄前行。区块链科技公司需要长大了。

Robinhood 带着 Robinhood Chain 一马当先。Polygon 正在变成一家支付公司。而在 Sonic，我们已经认清一个事实：如果不产生营收，世界上最好的技术，其重要性也远不及我们所需要的水准。

上周就出现了一个活生生的例子。Aave 提议关停其 Sonic 部署，连同另外五条链，以及其市场上约五十个低采用率的资产。Stani 明确说，这不针对任何特定的 L1 或 L2，我信他的话，因为这背后的逻辑，正是这封信想要表达的逻辑。

我们在 Aave 上的存款已经跌到约 760 万美元，为他们每季度贡献不到 5000 美元，连维护成本都覆盖不了。相对于 Aave 140 亿美元 的账本，这是个四舍五入都忽略不计的数字，也根本不会动到我们的核心数据。但我不会一笔带过，因为这恰恰是我们正在践行的教训。那些为了「官宣」而非真实交易量而存在的集成，会被剪除，而且理应如此。补救之道不是更多集成，而是在我们自己的链上能产生收入的产品。

那么接下来呢？关于公司的运营，可以说、也将会说很多。一份更完整的运营复盘随后会出。在此之前，先说高层的轮廓。

我们正在推进四个专项项目，每个都有专门的负责人、自己的目标和 OKR，而营收是其中最重要的一项。核心能力一直在我们内部、也始终在内部：协议工程、支付与外汇运营、智能体基础设施。这些人都是经验丰富的技术老兵，我根本不需要去外面找。我们合作的地方，是专业基础设施、跨链流动性、特定新功能，以及前端工作。

这封信谈的是战略方向，我不会为了填满一段而凭空编造交付日期。我能承诺的是下一份信的形态：在 Q4，这四个项目中的每一个都会公布具名负责人、里程碑，以及我们停止推进它的条件。如果某件事不奏效，我们宁愿直说，把人调去能成的事上，而你有权以此要求我们。

「没人关心技术。」这是 Sonic 认清市场现实、回应自身行动时，常被挂在嘴边的一句话。事实是，人们确实关心，只是不在我们习惯的那个语境里。

作为最好的 L1 区块链、拥有久经沙战的的技术和更稳固的团队，这确实重要。但只有当它被定位、被包装成一个相关的解决方案，而不是一种自负的炫耀时。在原始吞吐量上，我们不再有本质差异了，而且我认为谁都没有。现在好几条链都能跑出和我们相近区间的数字。基准测试在很久以前就不再是护城河了，我们应该停止把它当护城河来对待。

这正是性能真正的作用。它给了我们商品化、并交付那些重要解决方案的机会。我们必须像传统 B2C 那样，直接与用户一起测试概念，来开发、上线并衡量各业务单元的表现；同时找到合适的支持者、分销与市场化伙伴，做成能带来真实体量和影响力的 B2B2C 交易，对这些概念进行爆发式扩张。产品市场契合（Product Market Fit）就是使命，而且这不是一天就能完成的任务。

这才是性能真正的用处。它让我们有机会把真正重要的解决方案产品化并交付出去。我们必须以传统 B2C 的方式、直接与用户一起测试概念，来开发、上线并衡量各业务单元的业绩；同时，为那些能带来真实体量与影响力的 B2B2C 交易，找到合适的支持者、分发与市场的合作伙伴，从而实现这些概念的闪电式扩张。实现产品市场契合（product-market fit）是使命，而这不是一天就能完成的任务。

支付——如上所述，性能的差异是明显的。再加上外汇交易，以确定性、以及当前成本和时间的一小部分来变革跨境支付；这样我们就有了另一个可以借势切入、极具竞争力的垂直领域。

我们与 Frax 建立了合作关系与业务往来，将其 frxUSD 以白标形式作为 USSD 使用，同时也与 Circle 合作推进原生的链上 USDC，并正考虑使用 Spendl 来实现入金通道，以及支持万事达卡（Mastercard）与消费功能。这是我们正在全力推进的领域，还有更多我们刚刚开启、尚不能在此提及的对话。如果你觉得我们漏掉了你，请通过 build@soniclabs.com 联系我们。

AI——这不只是国家安全层面的事，拥有让智能体（agentic）操作去执行任务、为用户设定的目标求解的能力，并非 web3 独有的机会，它只是一些最佳想法的起点。比如为智能体模板「选购」，启用计算与支出资源；然后让它在 web2、web3 与物理世界中一路自行运转。那才是它变得令人兴奋的时刻。

Sonic 有一项新的网络与客户端升级正在内部紧锣密鼓地测试，其中包含内置的 MCP 服务器和 Priority Lanes（Sonic 原生的交易优先级系统）。这些都是支撑 AI 智能体及其目标实现超大规模扩张的基础构件。

那些当初以「开发者工具」这一原始概念注册了 Spawn 的人，应该已经收到了这条消息，但该项目已经演进为包含两条截然不同的产品线。

Spawn Studio：协议方可以在此提交，以纳入 Sonic MCP 服务器并获得支持；开发者也可以在此私下构建，或发布他们的智能体模板。

Spawn Marketplace：非技术用户可以在此浏览市场，或干脆找到最好、最相关的现成模板，确认智能体的任务，为其注资，然后让它开始运行。

我们梳理出了一份关键的 AI 基础设施需求清单，并设法在即将发布的版本中纳入了其中的大部分。Spawn Studio 是我们向技术开发者开放这些功能的地方，而 Spawn Marketplace 则是我们与非技术用户共享它们、并一同变现的方式。

永续合约与 RWA——过去一年，分红股的价格与表现堪称天文数字般的惊人。我们的目标是支撑 7×24 小时交易，而非 9:30 至 16:00；近乎即时的终局性，而非 T+1 或 T+3；以及更紧的点差与更好的表现。我们想通过对现有技术用例加以利用，为现有的市场参与者提供能盈利的差异化。

我们不是在试图重新发明某种新的加密原语，我们只是想在受控、受监管、可触及的方式下兑现性能的承诺，让传统金融机构能够信任我们、并受益于我们的技术。链上 RWA，尤其是那些借势「可再生」叙事的，即将到来，我们希望对这些产品的受监管、KYC 准入，能像历史上「不受监管、不受约束的准入」所许诺的那样成功。

预测市场——DeFi 之夏之所以非凡，是因为那是我们第一次尝到承诺的滋味。直接参与者获得直接收益。足够多的散户资本涌入，维系了惊人的 APY。有一阵子，印钞机为创始人和散户用户疯狂运转。直到它不再运转。

今天，我们看到 meme 代币和预测市场有着类似的炒作，其中大部分建立在注意力之上，而非任何耐久而底层的东西。我们一直在构建预测市场基础设施，以增强现有平台，也围绕 SonicVM 与 Sonic DB 的授权进行了一些有趣的对话。这两者都是可商业授权的产品，能为现有技术栈带来直接的改进与显著的成本节约。

我们也在构建自己的预测市场，更多是一个面向 B2B 上市（go-to-market）的「预测市场即服务」（Prediction Market as a Service）的 demo，这也是我们在探索的方向，同时它也是一个功能性的应用层。一个带着些许直接参与的承诺、让人回想起 DeFi 精神、却不试图重建它的应用层。蒙特卡洛模拟与实操测试正在进行中。

在我加入之前，我就已经在做这件事了，最初是独自一人。我并没有把它当作副业项目来跑，而是将其作为原生的 Sonic 应用引入，因为它比我用一封信能描述的一切，都更能展示这条链能做什么。超本地、超社交的市场。没有白皮书，没有炒作。Yes/No（暂定名）目前已在 Sonic 测试网上进行封闭 beta。我们很快就会开放给更大范围的压测，并在届时公布注册详情。

战略合作——这最初五十天里，相当大一部分时间花在了与亚洲、中东、欧洲和北美投资人的对话上。这些会议最有用的信号，不是兴趣程度或可用支持，而是被问到的问题变了。

两年前，问题是关于上所和做市商。今天，问题是关于营收线、单位经济、监管姿态、我们的上市（GTM）计划是什么、分销伙伴是谁。这是一场更难的对话，也是一场更好的对话，而这就是我们想谈的对话。

其中几笔是长周期的授权，是那种为生意兜底、而非为叙事交易的战略合作与资本；不少投资人已表示，愿意恰恰以这样的条件，参与 Sonic 下一阶段的增长。有的会运行验证节点、帮着保障网络安全，有的会带来上述垂直领域的分销或市场准入。对我们来说，这比一笔直来直去的方向性下注，是明显更好的安排。我们在引入谁、以什么条件引入上非常审慎，因为资产负债表的构成是战略决策，而不只是融资决策。

我想说的是：胃口是真实的，是全球性的，而且取决于我们是否做到这封信里写的事：交付能生成营收的产品，并诚实地汇报。资本追随执行。

这对 S 意味着什么？有人曾合理地问我，代币在整个版图中处于什么位置。诚实的答案是：它处在序列的末端，而非开端。回购、销毁、费用分享、飞轮机制：这些没有一个是难以设计的，而它们全都易于官宣。让其中任何一个变得真实的，是收入，因为每一个归根结底都只是把收入导向某处的机制。没有收入，它们不过是从金库里转出的资金，却被装扮成价值累积——而这样的戏码，我们都看得够多了，知道它们会如何收场。

这就是为什么这封信里没有代币经济学公告。不是因为我们没想过，而是因为现在就宣布，恰恰就是这封信所反对的那种「糖衣高潮」。顺序是：交付产品、产生收入，然后才做路由分配。当上述业务单元开始产生我们可以指出的营收，把营收导向 S 持有者的机制才会被设计、并公之于众。用前两项来评判我们，因为它们才是让第三项成为工程问题、而非营销问题的前提。

衷心感谢我们辛勤工作的技术团队。我们还没到，但站在巨人的肩膀上，意味着我们能看见正在为之奋斗的未来。再次感谢忠实的 Sonic 钻石手，希望我们能让你们骄傲，而我仍欠你们中太多人一份情，感谢你们直接联系、伸出援手，有时哪怕只是一句鼓励的暖心话，都让每天的挑战显得更可克服。如果我或团队其他人漏回了你，请告诉我们。那不是故意的，我们都在努力，整个团队都在进化中。

在结束之前，还有一个请求：

如果你认为上面任何部分有错、或需要调整，请直接说。从今往后，这些信是每个季度一封，细节会逐渐增多。而如果你能直接给反馈，它们对我们也会更有用。请记住，我们阅读并处理你发往 feedback@soniclabs.com 的每一封信。

先聊到这儿。

Matt Visser，CEO

Bitget UEX 日报｜特朗普对多晶硅加征关税；SpaceX、特斯拉启动168亿美元Terafab项目；今夜非农数据来袭

Bitget — Fri, 07 Aug 2026 02:30:47 GMT

一、热点要闻

美联储动态

穆萨莱姆：通胀持续高于目标概率上升，近期会议倾向于加息

美联储官员穆萨莱姆表示，预计通胀持续高于目标的可能性加大，在最近一次FOMC会议上倾向于加息，并认为渐进式加息成本低于突然大幅调整。
他指出美国经济近几个月表现有韧性，为追求更高GDP而制定宽松政策是错误的。
同时强调未来AI生产力增长高度不确定，风险偏向高通胀。

市场影响：鹰派表态强化9月加息预期，短期对高估值科技股形成压力，同时支撑美元与贵金属。

国际大宗商品

特朗普称霍尔木兹协议尚未正式达成，海峡“某种程度上已开放”

特朗普表示，重新开放霍尔木兹海峡的协议“尚不能说已经正式达成”，但海峡目前“某种程度上已经开放”，美方正参与谈判且进展良好。
伊朗推进涉霍尔木兹通行规则法案，拟禁止美以等敌对国家船只通行，并对违规者处以最高货物价值20%的罚款。
沙特官员称情报显示伊朗方面正策划针对沙特的袭击，已观测到无人机与导弹调动。

市场影响：海峡谈判进展仍存变数，油价周四显著反弹。地缘风险溢价重新升温，短期原油波动加大。

宏观经济政策

特朗普对多晶硅加征关税；禁止钨废料与电池废料出口

特朗普签署行政令，依据《1962年贸易扩展法》第232条，对进口多晶硅及衍生产品设定最低进口价格并加征15%从价关税，措施自2026年12月4日起生效，同时推出“回流美国”激励计划。
美国商务部宣布禁止钨废料和电池废料出口，自8月27日起生效，有效期一年，以提升关键矿产供应能力。
SpaceX与特斯拉宣布启动Terafab AI芯片超级工厂项目，初期投资168亿美元。

市场影响：关税与出口禁令强化供应链本土化政策，利好美国本土相关产业，但可能推升太阳能与半导体成本；Terafab项目凸显AI算力自主可控需求。

二、市场复盘

大宗商品 & 外汇表现

现货黄金：约 4,252 美元/盎司，+0.3%
现货白银：约 61.9 美元/盎司，+0.66%
WTI原油：约 77.4–77.7 美元/桶，+2.9% 至 +3.0%
布伦特原油：约 82.6–82.8 美元/桶，+3.9% 至 +4.2%
美元指数 (DXY)：约 99.948，+0.01%

驱动因素分析：特朗普称霍尔木兹协议尚未正式达成，叠加沙特方面对潜在袭击的警告，地缘风险溢价回升，推动原油显著反弹。黄金在前期大涨后于4300美元附近整固，白银小幅回调。资产联动逻辑体现为：海峡谈判不确定性升温→油价反弹→通胀预期边际回升→美联储加息讨论再起，同时贵金属在避险与实际利率博弈中高位震荡。短期商品波动将高度依赖非农数据与霍尔木兹实际进展。

加密货币表现

BTC：约 64,374 美元，-0.24%
ETH：约 1,901 美元，-0.24% 左右
加密货币总市值：约 2.28 万亿美元，-0.5%
市场爆仓情况：24h 总爆仓1.55亿美元，多单爆仓0.87亿美元
Bitget BTC/USDT清算地图：当前价格约 64,394 美元，上方 65,000–66,000 美元为空单清算密集区，若突破该区域，或进一步触发逼空行情。下方 63,000–64,000 美元多单清算压力仍然较大，当前价格位于多空清算分水岭附近，短线波动或进一步加剧。

现货ETF净流入/流出：昨日净流入2.44亿美元，当前动态净流入930万美元。

驱动因素分析：地缘风险回升与美股分化背景下，加密市场整体维持稳健。BTC守住64,000上方，ETH弹性更强。ETF资金流转为净流入提供支撑，杠杆清算规模可控。宏观层面油价反弹与非农前谨慎情绪并存，短期加密或维持高位震荡，关注非农结果对风险资产情绪的传导。

美股指数表现

道指：收盘 53,885.10 点（-0.85%），自纪录高位回落
标普500：收盘 7,709.96 点（-0.18%），小幅回调
纳指：收盘 26,348.35 点（-0.06%），基本持平

科技巨头动态

NVDA：219.84 美元（+0.28%）
AAPL：312.42 美元（+0.46%）
MSFT：497.01 美元（+1.96%）
GOOGL：357.75 美元（-1.29%）
AMZN：271.84 美元（-0.30%）
META：590.43 美元（+0.28%）
TSLA：319.32 美元（-0.70%）

表现总结与驱动分析：周四美股三大指数集体收跌，道指自纪录高位明显回落。微软涨近2%表现相对强势，英伟达、苹果、Meta小幅收高。谷歌继续承压，特斯拉、亚马逊小幅回调。市场在非农前整体谨慎，AI应用软件股普遍走弱，存储板块因前期指引不及预期继续调整。SpaceX涨超6%，受Terafab项目提振。

板块异动观察

存储概念

代表个股：西部数据（-13%）、闪迪（-7%）、SK海力士（-5%）
驱动因素：前期指引不及预期后的持续获利回吐，市场对高估值存储标的更为敏感。

AI应用软件

代表个股：Datadog、AppLovin、HubSpot（跌超19%）、Unity（+15%）
驱动因素：部分高估值软件股遭抛售，板块内部分化显著。

太空概念

代表个股：SpaceX（+6%）、Redwire（+10%）
驱动因素：Terafab项目启动提振相关情绪。

三、美股个股深度解读

1. SpaceX / 特斯拉 - Terafab AI芯片超级工厂启动，初期投资168亿美元

事件概述：SpaceX与特斯拉正式宣布在得克萨斯州Grimes County启动Terafab先进AI半导体综合体项目，初期投资168亿美元，目标建成全球最大规模的芯片制造设施之一（规划超1亿平方英尺）。工厂将实现逻辑芯片、存储、封装与测试的垂直整合，重点服务特斯拉Optimus人形机器人、Cybercab以及SpaceX太空数据中心的算力需求。马斯克称其将是“地球上最大且最有价值的建筑”，并透露未来算力产出中约25%将分配给Optimus，75%用于航天器AI项目。

市场解读：该项目直接反映马斯克系公司对AI算力“自主可控”的迫切需求，也侧面印证当前全球高端芯片（尤其是先进制程与HBM）供应持续紧张。初期168亿美元的投入已相当可观，后续扩张潜力更大，强化了“垂直整合+自建产能”的长期叙事。市场将其视为对英伟达等外部供应依赖的对冲举措，同时也可能重塑部分供应链格局。

投资启示：长期利好相关设备、材料与封装测试供应链，并强化算力自主逻辑。但短期需关注巨额资本开支对两家公司自由现金流的压力，以及项目实际落地进度与良率爬坡风险。

2. 西部数据 / 闪迪 - 继续大幅回调

事件概述：在前期业绩指引不及市场高预期后，西部数据股价继续下跌超13%，闪迪跌近7%，存储板块整体承压。此前两家公司虽公布了强劲的季度业绩，但下一季度营收指引中值低于华尔街因AI存储热潮而大幅上调的一致预期。

市场解读：高估值存储标的对“预期差”高度敏感。前期资金已将AI数据中心存储需求的乐观预期充分定价，一旦指引未能进一步强化这一叙事，获利回吐便迅速展开。非农数据公布前，市场风险偏好下降，前期涨幅较大的个股成为主要抛售对象，显示出当前存储板块仍处在“高预期、高波动”的交易阶段。

投资启示：AI存储中长期需求逻辑并未改变，企业级SSD与HBM相关需求仍具韧性。但短期股价将更多受情绪与估值消化主导，需观察后续实际出货数据能否逐步验证此前高预期。

3. 英伟达 (NVDA) - 考虑下调Rubin Ultra显存配置

事件概述：据《The Information》报道，英伟达正考虑在下一代Rubin Ultra芯片上采用低于原计划的显存容量，以应对高端高带宽内存（HBM）持续短缺。知情人士透露，公司过去数周已测试至少三个版本，部分版本的显存规模低于最初公布的规格。显存缩减可能影响单卡性能，但英伟达可通过其他架构优化进行弥补；若客户运行大型模型，则可能需要调用更多芯片。

市场解读：这一调整直接暴露出当前AI算力扩张中的关键瓶颈——高端HBM供应无法完全匹配芯片设计需求。显存缩减虽可能通过软件与系统级优化部分对冲，但仍可能增加客户的总体拥有成本与部署复杂度。市场将其解读为供应链约束对硬件交付节奏的现实制约，而非需求端走弱。

投资启示：长期AI算力需求逻辑依然稳固，但供应链瓶颈可能影响短期交付节奏与客户体验。需持续跟踪HBM供应改善进度以及英伟达对替代方案的落地效果。

4. 微软 (MSFT) - 涨近2%，相对抗跌

事件概述：微软股价上涨约2%，在科技板块整体承压、非农数据公布前谨慎情绪升温的背景下，表现明显强于多数同行。

市场解读：微软凭借Azure云业务持续超预期增长以及AI商业化的实际落地，被资金视为当前科技板块中确定性较高的标的。在市场风险偏好下降、资金倾向“避险式成长”的阶段，具备清晰收入兑现路径的云与软件巨头往往获得相对溢价。这与部分硬件及高估值软件股的回调形成对比。

投资启示：业绩兑现能力仍是当前市场定价的核心标准。后续需关注云业务增速能否持续消化资本开支，以及AI相关收入贡献的可见度。

5. 谷歌 (GOOGL) - 继续回调

事件概述：谷歌股价下跌约1.3%，延续前一日因AI部门领导层重大调整而引发的调整走势，成为大型科技股中表现偏弱的标的之一。

市场解读：组织架构变动在AI竞赛白热化阶段容易被市场放大解读为战略执行或内部优先级调整的信号。投资者对产品落地节奏、云业务协同以及与竞争对手差距的担忧升温，导致资金短期从部分软件与搜索相关标的流出，转向确定性更高的硬件或已兑现业绩的云服务商。

投资启示：需持续跟踪新领导层对Gemini进展、AI产品商业化以及云业务的具体推进效果。组织调整本身不必然削弱长期竞争力，但短期情绪与资金流向可能仍需时间修复。

四、市场&项目动态

1、MS NOW报道，两位了解谈判情况的中东外交官表示，阿曼已同意与伊朗达成一项协议框架，以暂时重新开放霍尔木兹海峡。一位伊朗政府官员称，该协议将通过允许商船经由伊朗控制的航线进入波斯湾、再经由阿曼控制的航线驶出，来建立新的航运通道。

2、研究机构伯恩斯坦在Circle公布2026年第二季度财报后重申“跑赢大盘”（Outperform）评级，并维持140美元目标价，认为公司最新业绩构成对市场看空观点的“反向验证”。

伯恩斯坦分析师表示，市场目前对Circle的两大核心担忧——稳定币竞争加剧以及利率环境变化可能影响储备收入——低估了USDC长期增长潜力，以及Circle在分发渠道、流动性和监管合规方面的优势。投资者可能尚未充分计入Circle未来来自交易手续费、合作伙伴生态以及Arc区块链带来的新增收入机会。

该机构特别指出，Circle近期推进的多项基础设施布局，包括获得美国国家信托银行牌照、扩展Circle Payments Network，以及计划于9月16日上线的Arc公链主网，均可能成为未来增长驱动力。

此外，伯恩斯坦表示，Circle已上调2026年其他收入及扣除分销成本后的利润率指引，预计将确认约1.8亿美元Arc代币预售收入。分析师认为，Arc未来质押收益、Gas费用以及生态合作收入尚未充分反映在当前估值预期中。

截至二季度末，USDC流通供应量为733亿美元，较上一季度下降5%，但同比增长19%。Bernstein认为，Circle正从单纯的加密交易基础设施转向支付、现实世界资产（RWA）代币化及更广泛金融基础设施领域，这将推动USDC进入下一阶段增长。

Circle股价周三收于63.28美元，伯恩斯坦给出的140美元目标价意味着约121%的潜在上涨空间。

3、英伟达正在考虑调整下一代Rubin Ultra GPU的设计方案，通过减少高带宽内存（HBM）配置来应对先进HBM芯片供应紧张问题。

4、特斯拉（Tesla）与SpaceX周四宣布，双方联合开发的先进芯片工厂“Terafab”将落户美国得州格莱姆斯县（Grimes County），位于休斯顿附近，项目首期投资规模达168亿美元。

5、比特币财库公司 Strategy 执行主席Michael Saylor表示，人工智能正在改变财富创造方式，企业和个人不应试图与机器竞争，而应利用AI放大自身能力。

Saylor在接受采访时称，他利用ChatGPT帮助Strategy设计基于比特币的优先股融资方案，并最终推动公司通过IPO及相关融资筹集约150亿美元资金。他表示，“AI帮助我创造了150亿美元”。

6、媒体报道，Alphabet的大规模债券发售吸引了约1150亿美元的认购需求。

7、据 BeInCrypto 报道，自 2025 年 11 月以来，比特币 30 天平均算力下降了 19%，从 1,108 EH/s 下滑至 898 EH/s。Glassnode 数据显示，这九个月的下滑是该网络历史上持续时间最长的。此次下滑恰逢矿业公司有史以来规模最大的资本迁移，矿企持有超过 700 亿美元 AI 合约，部分原用于比特币挖矿的电力容量已转向 AI 托管，可能难以回归。

五、今日市场日历

数据发布时刻表

时间国家/地区数据名称市场关注度

今夜20:30(UTC+8)	美国	7月非农就业数据	⭐⭐⭐⭐⭐
今日	美国	相关经济数据	⭐⭐⭐⭐

重要事件预告

非农数据：预期增加9万，前值5.7万；失业率预期4.3%。高于预期或提振劳动力市场信心并推升加息押注。
霍尔木兹进展：关注协议最终落地与实际通航情况。
Terafab后续：关注项目细节与供应链影响。

机构观点：

分析师普遍认为，特朗普对多晶硅加征关税与禁止关键废料出口，进一步强化供应链本土化政策，长期利好美国相关产业但可能推升成本。穆萨莱姆的鹰派表态使9月加息预期重新升温。霍尔木兹协议仍存变数，油价显著反弹。SpaceX与特斯拉的Terafab项目凸显AI算力自主需求。存储与部分AI软件股继续调整，显示高估值对预期差高度敏感。整体共识是今夜非农数据将成为短期定价核心，地缘与政策不确定性仍在。

免责声明：以上内容由AI搜索整理，人工仅作验证发布，不作为任何投资建议。文中数据不可避免存在偏差，请以市场即时数据为准。

比特币矿企转型 AI 的真实成绩单：收入下滑、亏损扩大，但电力资产正在重新估值

深潮 TechFlow — Fri, 07 Aug 2026 02:28:59 GMT

撰文：小饼

矿企财报季刚刚交卷。MARA 季度收入同比下降 27%，CleanSpark 下降 30.5%，两家同时录得大额净亏损。与此同时，两家都把"数字基础设施平台"挂在嘴边，继续加码 AI/HPC。

叙事讲了快两年，市场开始产生抗体。

MARA：4.8 GW 电力管线，接近于零的 AI 收入

MARA 8月 6 日发布 Q2 季报。收入 1.749 亿美元，同比降 26.7%，低于分析师预期的 2.094 亿，miss 幅度 16.1%。净亏损 6.113 亿美元，去年同期盈利 8.082 亿。每股亏损 1.60 美元，华尔街预期是盈利 0.35 美元。

亏损的主因是 BTC 公允价值减记。季度内挖出 2422枚 BTC，卖出 2213 枚，均价约 73078 美元，持有约 35577 枚。总资产从 2025 年底的 73 亿美元缩水至 43 亿，数字资产从 47 亿降到 21 亿。运营层面，已激活算力 70.3 EH/s，同比增 22%，全网份额升至 5.9%。

AI/HPC 转型方面，MARA 同时推进三个方向：和 Starwood Capital 合建数据中心（近期目标 1 GW，远期 2.5 GW，目前处于许可和租户对话阶段，尚无已签约客户）；收购法国 HPC 运营商 Exaion（已完成，但全年预计收入仅"低八位数"，即几百万到一两千万美元）；收购 Long Ridge Energy & Power（企业价值 15 亿美元，含 505 MW 燃气电厂，年化 EBITDA 1.44 亿，AI 负载初始目标 200 MW，计划 2028 年中交付，收购等待审批中）。

三条路径加起来，MARA 电力管线号称 4.8 GW。但截至目前，AI/HPC 对营收的贡献接近于零。管理层在电话会上的表述坦率：上半年是"扩张和转型"，下半年重点是"签客户、上线资产、展示盈利能力"。

钱还没赚到，架子刚搭好。

CleanSpark：挖矿收入 100%，但 66 亿租约改变了估值逻辑

CleanSpark 同日发布 2026 财年 Q3 季报（截至 6月 30 日）。收入 1.38 亿美元，同比降 30.5%。净亏损 2.398 亿美元，去年同期盈利 2.574 亿。调整后 EBITDA 从正 3.777 亿转为-1.13 亿。

一个关键事实：本季度收入 100%来自比特币挖矿，零 AI/HPC 收入。

但 7月 14 日， CleanSpark 签下了一份可能改写公司估值的合同：和一家保密的"高投资级全球科技公司"签署 20 年期三重净租约，在乔治亚州 Sandersville 园区部署 175 MW 关键 IT 负载，预计 2027年 Q4 开始交付。合同收入总额约 66 亿美元，含延期选项可达 116 亿。管理层称 NOI 贡献率接近 100%，年均 NOI 约3.3 亿美元。

66 亿合同收入，对一家年收入不到 6 亿的公司来说是量级跃迁。但建设成本也很高，每 MW 1000 万至 1200 万美元，175 MW 总投入约 17.5 亿到 21 亿，而公司当前长期负债已有 18 亿。CleanSpark 已完成权益出资并预付了长周期设备款，用真金白银在推进，和 PPT 层面的转型宣言有质的区别。

租户还签了德州组合（718 英亩、885 MW）的排他意向书，如果 Sandersville 是序章，德州将是正本。

对照组：Core Scientific 已经过了拐点

同一个财报季， Core Scientific 给出了转型完成的样板。

Q2 收入 1.642 亿美元，同比翻倍。其中 AI/HPC 共址托管收入 1.367 亿美元，同比增长超过 1190%，占总收入 83%。自有挖矿缩水至 2150 万美元，仅占 17%。7 月中旬已在为 437 MW 客户容量计费，年化托管收入约 6.35 亿。加上与 AMD 签下的 529 MW 大单，总租赁组合达 1.1 GW，潜在合同收入超过 240 亿美元。

Core Scientific Q2 净亏 11.6 亿美元，但亏损来源和 MARA 完全不同，主要由认股权证公允价值变动（10.5 亿非现金计量变动）驱动，调整后 EBITDA 为正 4110 万，上半年经营性现金流为正 2.309 亿。

从 2024年 6 月和 CoreWeave 签下首份 200 MW 合约，到 Q2 季度托管收入 1.367 亿美元，Core Scientific 的转化周期大约两年。

三个阶段，三种估值

三家公司放在一起，矿企转型 AI 的进度分级很清晰。

Core Scientific 处于"收入兑现期"。

83%收入来自 AI/HPC，经营现金流为正，市场已经按数据中心运营商给估值。

CleanSpark 处于“合同锁定期”。66 亿租约已签，资金到位，但 AI 收入为零。投资者买的是 2027年 Q4 开始兑现的未来现金流，估值靠合同价值折现。

MARA 处于“平台搭建期”。4.8 GW 管线规模最大，但没有已签约 AI 客户，没有可计费容量，估值仍主要由 BTC 持仓驱动。

判断矿企 AI 转型的真实进度，不看电力管线的 GW 数，看可计费的 MW 数。MARA 的4.8 GW和 Core Scientific 正在计费的 437 MW，含金量天差地别。

矿企转型的底层逻辑是成立的。AI 算力需求增长速度远快于电力基础设施建设速度，美国新建变电站排期长达 5到 7 年。矿企手握已并网的大规模电力容量、土地和散热基础设施，恰好是超大规模云厂商最稀缺的资源。这就是 Starwood 愿意和 MARA 合作、科技巨头愿意和 CleanSpark 签20 年约的原因。

同样一度电接入 AI 工作负载后，创造的收入可以达到挖矿的数倍，电力资产正在从"按 BTC 价格定价"向"按算力租金定价"切换。

但 MARA和 CleanSpark 的全部收入仍依赖挖矿。BTC 价格在 64000-65000 美元区间横盘，减半后生产成本持续攀升。MARA Q2 卖出了 2213枚 BTC 维持运营，Long Ridge用 BTC 抵押债务融资，相当于在消耗比特币资产来购买算力资产。

对投资者来说，只需要关心一件事，“哪家能在现金流耗尽之前，把电力真正转化为 AI 收入”。

CASHCAT 上线 Robinhood 暴涨 150%，但两天前已有大批新钱包买入，谁在抢跑？

深潮 TechFlow — Fri, 07 Aug 2026 02:21:38 GMT

作者：克洛德，深潮 TechFlow

深潮导读：Robinhood 于 8 月 6 日正式上线 meme 币 CASHCAT 交易，该代币以 Robinhood 曾用名「Cash Cat」命名，是其自建 L2 链上市值最大的代币。上线后 15 小时内暴涨 151%至 0.214 美元，随后回吐大部分涨幅。链上分析机构 Bubblemaps 发现，上线公告前两天，一批新创建钱包集中买入数百万美元 CASHCAT，目前浮盈超 300 万美元，疑似提前获知上币信息。

Robinhood 给自家链上最大的 meme 币开了正门。

8 月 6 日，Robinhood 在其交易 App 和桌面端 Legend 平台同时上线 CASHCAT 交易。这个代币的名字来自 Robinhood 公司的一段旧闻：创始人 Vlad Tenev 和 Baiju Bhatt 在 2010 年创业时，公司最初叫「Cash Cat」，后来才改名 Robinhood。有人把这个被丢弃的名字做成了一个 meme 币，部署在 Robinhood 今年 7 月 1 日上线的自建 L2 链上。

上线消息一出，CASHCAT 从 0.085 美元拉到 0.214 美元，15 小时涨幅 151%。其中最猛的一个小时内价格跳涨 66%，单小时交易量 1720 万美元。但随后涨幅迅速回吐，目前价格回落至 0.12 美元附近，市值约 1.17 亿美元。

问题在于，CASHCAT 在几周前价格从高点已经跌去

新钱包提前两天大举建仓，浮盈超 300 万美元

链上分析机构 Bubblemaps 在 8 月 6 日发帖指出一个可疑模式：一批新创建的钱包在 Robinhood 正式宣布上线 CASHCAT 的两天前，集中买入了数百万美元的 CASHCAT。上线公告发出后，这批钱包的浮盈已超过 300 万美元。

Bubblemaps 更早的一条帖子（8 月 4 日）提供了更具体的细节：一个由新钱包组成的集群在前一晚买入了 270 万美元 CASHCAT，代币随后翻倍。Bubblemaps 直接抛出一个问题：「Coordinated？」（有预谋的统一行动？)

Bubblemaps 没有指认钱包归属，也没有直接指控任何一方。Robinhood 方面未就这些地址发表评论。

据 BeInCrypto 报道，Bubblemaps 的链上追踪图（Bubble Map）显示了这些新钱包之间的资金关联关系，多个钱包呈现出集群式的资金流动特征。这种模式在 meme 币圈并不罕见，但时间节点恰好卡在重大上币公告之前，使其指向更加明确。

「自家公司曾用名做成代币，自家交易所上架」

CASHCAT 的特殊之处在于它和 Robinhood 之间的暧昧关系。

这个代币没有团队，没有路线图，官网 FAQ 写得很直白：「我们跟 Robinhood 没有任何关系。我们只是觉得 Cash Cat 是个好名字，他们不该放弃的。这是粉丝小说加了一个代码。」

但 Robinhood 的态度一直在摇摆。7 月 2 日，Vlad Tenev 在 CNBC 上说「没有实用性的资产没有持久价值」，RWA 才是方向。6 天后他在 X 平台发帖说 Robinhood Chain「也很适合 meme」，还关注了 CASHCAT 的账号。7 月 30 日 Q2 财报电话会上，交易员发现 Tenev 演示手机 App 时，CASHCAT 出现在他的最近搜索列表里，代币当天涨了 16%。

从一个「粉丝小说」到被 Robinhood 正式上线交易，CASHCAT 完成了一次从野生代币到「准官方认可」的跃迁。Robinhood 旗下交易所 Bitstamp 也在同日上线了 CASHCAT，没有发布单独的上币公告。

一个 meme 币撬动整条链：单日交易量 5.18 亿美元

CASHCAT 上线当天，Robinhood Chain 全链 DEX 交易量达到 5.18 亿美元，较前一日增长 60%。链上总存款约 4.33 亿美元。一个 meme 币带动了整条链的交易活跃度。

这条链 7 月 1 日上线时的定位是「代币化股票和 RWA 的专用链」，Robinhood 花了一年多时间建设，上线了 95 只代币化股票。但链上活动从第一周起就被 meme 币主导。据 Bernstein7 月 13 日研报，代币化 RWA 总值仅约 1280 万美元，同期 meme 币周交易量已达数十亿美元。到 7 月下旬，RWA 规模增长至约 7000 万美元，但 meme 币和稳定币交易仍占绝对主导。

Bubblemaps 此前的统计更令人警醒：Robinhood Chain 前 50 大 meme 币中，16.4 万名交易者里 63%处于亏损状态，仅 37%盈利。前后对比鲜明的是，最早的买家收益惊人。有一个钱包在 CASHCAT 上线 30 分钟内以 85 美元买入，峰值时账面价值达到 230 万美元，回报率约 27000 倍。另一个钱包以 316 美元买入，持有至今价值超过 217 万美元。

此外，CASHCAT 目前 30 日涨幅约 1193%，较 7 月 11 日的历史高点 0.229 美元仍低约 48%。主交易池流动性仅约 530 万美元，而上线当天的交易量是流动性的 17 倍，这意味着大额卖单对价格的冲击非常大。

链上数据显示目前约 48710 个钱包持有 CASHCAT。上架 Robinhood 主站意味着散户进入门槛大幅降低，买入人数和卖出深度是否匹配，将决定当前价位能否维持。

Bubblemaps 此前对 CASHCAT 做过持仓分布检查，结论是「没有发现主要持仓集群，持有分布较为分散」，早期的几个集中持仓集群已经清仓。

这虽然与 CASHDOG 等被标记为「高度捆绑」的代币形成对比。但在 fomo 之前，玩家们需要考虑这次上币前的新钱包集中买入模式，是否构成新的集中持仓，切勿因降低了购买门槛且畅想“亲儿子”叙事而上头梭哈。

AI 一天找出近 5000 个比特币漏洞：国产大模型发力，开源不等于安全

深潮 TechFlow — Fri, 07 Aug 2026 02:16:28 GMT

撰文：小饼

16 个人， 27.5 小时， 4962 个安全问题， 85 个严重漏洞， 635 个高危漏洞。

这组数字来自一个叫 Bitcoin Red Team 的志愿者组织。过去两天，他们用 AI 模型对 390 个比特币开源项目发起了一场地毯式安全审计，平均每小时提交 166 个发现，每人每小时锁定一个严重级别的漏洞。

Cashu 协议创始人 Calle在 X 上公布了首份战报，开头四个字概括了局面："情况极其糟糕。"

但真正令人不安的，不是数字本身。

4 万美元和一场消防演习

这场审计不是凭空发起的。

一周前，比特币生态刚经历了硬件钱包史上最大的安全事故。Coldcard 钱包因 2021 年一次固件更新中的随机数生成器缺陷，导致私钥可被离线推算。攻击者从 7月 30 日起分四波洗劫了超过 5200 个地址， Galaxy Research 的追踪数据显示损失约 1816枚 BTC，按当时价格计算超过 1.16 亿美元。

这个 Bug 在公开代码里静静躺了五年，任何人都可以审计，几乎没有人系统性地看过。

Coldcard 事件是导火索。Calle和 AnchorWatch CEO Rob Hamilton 迅速组建了 Red Team，从 OpenSats 拿到资金，在 AI 算力上烧掉了超过 4 万美元。他们使用的模型包括月之暗面的 Kimi K3、OpenAI的 GPT Sol、Anthropic的 Fable和 Opus，以及智谱的 GLM5.2。

项目初期，OpenAI和 Anthropic 的模型访问受限，团队主要依赖中国的开源模型。这个细节本身就挺有意思：守卫全球最大加密资产基础设施安全的，竟然是一群志愿者手持中国开源 AI 在通宵作战。

27.5 小时后的数据拼图是这样的：4962 个问题中， 14.5%属于高危或严重级别，平均每个项目命中 1.85 个严重问题。隐私和 CoinJoin 类工具的严重发现占比最高，达到 24%；其次是交易所和互换协议，21%；密码学库和 SDK 产出了最多的原始发现量（1101 个），但严重占比只有 10%。91%的发现通过自动化扫描提交， 21%已经用概念验证代码在本地环境中复现。

17 个贡献者里， 14 个是人类， 3 个是自动化系统。

瓶颈已经翻转

Rob Hamilton在 X 上写了一句话，比所有数字都重要：“最难的部分不是找到 Bug，是把它们送到对的人手里。”

在传统安全研究的世界里，"发现"是最昂贵的环节。一个顶级安全研究员可能花几周时间逆向一段代码，找到一个可利用的漏洞。AI 把这个成本压到了接近零。16 个人配合 AI 模型，一天的产出相当于一家审计公司几个月的工作量。

问题出在发现之后。截至战报发布时， 390 个被审计项目中只有 19 个（不到 5%）完成了上游披露。Calle 在推文中向维护者道歉，说知道报告潮涌增加了他们的压力，团队还在学习如何过滤噪音。8 个发现已经被撤回为误报。

这是一个结构性的变化：AI 把“找 Bug”变成了近乎免费的行为，整个安全流水线的瓶颈从最上游的发现环节，一下子转移到了中下游：验证、分类、路由到正确的维护者、修复、测试、部署补丁。这些环节依然高度依赖人工，依然缓慢，依然混乱。

而这正是攻击者的结构性优势所在。

不对称的军备竞赛

防御者需要走完一条完整的链路：发现漏洞→验证→负责任披露→等待维护者确认→修复→推送补丁→用户更新。每一步都有摩擦，都有延迟。

攻击者只需要：发现漏洞→利用。

AI 让链路的起点对双方都变得廉价。但后续步骤的不对称性，意味着这场军备竞赛天然有利于进攻方。Coldcard 的案例就是明证：一个 2021 年的 Bug 在代码库里公开存放了五年，防御者没有系统扫描，攻击者用 AI 找到了可预测的密钥空间，41 分钟扫走 1083枚 BTC。

更大的信号已经出现。今年 4 月，Anthropic 对外展示了 Claude Mythos Preview，一个因安全风险过高而拒绝公开发布的 AI 模型。根据 Anthropic 的说明，Mythos 在不到 50 美元的算力成本下就能锁定单个漏洞，团队用它自主发现了 OpenBSD 操作系统中一个存在了 27 年的缺陷。OpenBSD 是全球公认安全性最高的操作系统之一，被大量用于运行防火墙和关键基础设施。Anthropic 因此启动了 Project Glasswing 计划，联合 AWS、苹果、微软、谷歌等约 40 家机构，用这个模型抢在攻击者之前修补漏洞。

5 月，Google 威胁情报团队公布了另一个里程碑：他们截获了一个犯罪团伙利用 AI 模型发现零日漏洞并编写了利用代码的案例。那个漏洞是一个双因素认证绕过，嵌在一个被广泛使用的开源管理工具中。Google 通过代码中的 AI 特征（虚构的 CVSS 评分、教科书式的 Python 注释）识别了攻击来源，并在犯罪团伙发起大规模利用之前与厂商合作完成了修补。

Google 威胁情报首席分析师 John Hultquist 的话没有留任何余地："认为 AI 漏洞军备竞赛即将到来的看法是一种误判。现实是，这场竞赛已经开始了。"

开源从来不等于审计过

Ledger CTO Charles Guillemet 在评价 Coldcard 事件时说了一句被广泛引用的话：“开源和被审查过，是两回事。”

这句话刺穿了加密行业一个长期存在的认知泡沫。比特币社区对开源有一种近乎宗教性的信仰，认为代码公开意味着任何人都可以检查，因此天然是安全的。Coldcard 的代码确实公开了五年。Red Team 的审计覆盖了 390 个项目。这两个事实放在一起，画面很清晰：可审计从来不等于已审计。

Red Team 的经验也暴露了 AI 安全审计的局限。Calle 说，团队的大部分工作仍然是"手动引导 AI"，让每个人用自己偏好的方式提示模型，结果比统一方法覆盖面更广。这说明当前的 AI 安全审计更接近"人类专家驾驶 AI 工具"而非"AI 自主巡逻"。模型能快速扫描代码模式，但判断一个发现是否真正可利用、影响范围有多大、该通知谁，仍然需要人类的经验和判断。

Hamilton 说，团队计划将审计框架开源，让比特币公司可以对自己的闭源代码运行同样的扫描。这是正确的方向，但也意味着同样的工具必然落入攻击者手中。

这场审计真正揭示的，是一个正在形成的新等式：

AI 让发现漏洞的成本趋近于零。但修复漏洞的成本（组织协调、人力投入、用户迁移）依然昂贵且缓慢。

4 万美元的 AI 算力，27.5 小时，就能把一个管理着数千亿美元资产的开源生态翻个底朝天。Coldcard 五年没人看的 Bug，被攻击者找到后 41 分钟卷走了 1.16 亿美元。

比特币的安全叙事正在被重写。

过去的逻辑是：“代码是开源的，所以是安全的。”新的逻辑更残酷：“代码是开源的，所以攻击者也在用 AI 扫描它。”

防御者唯一的优势是先手，在攻击者之前找到并修补漏洞。Red Team 正在争夺这个先手，但他们的战报也说明，即便拿到了先手，后续的补丁分发链路仍然是生态最薄弱的环节。

比特币面临的困境，可能只是一场更大变局的预演。整个开源软件世界都即将迎来同样的拷问：当发现 Bug 不再需要专家，修复 Bug 仍然需要，这个落差要靠什么来填？

大摩研报解读：存储芯片周期的小波澜，AI 需求与 LTA 重塑长期价值

潮向研究 — Fri, 07 Aug 2026 02:12:22 GMT

撰文：Rita

DRAM 合约价格三季度环比涨幅从预期的 20%回落至 15%左右，存储器模块库存升至 12.5 周，中国消费电子需求出现疲软迹象。摩根士丹利在 8 月最新发布的存储行业研报中承认，定价二阶导数正在见顶，周期小波澜已经出现。但大摩的核心判断是，这只是一次正常的周期放缓，不是转折。AI 资本开支仍在加速，四大超大规模厂商的 capex 增速从之前预测的 14%上调至 29%。长期协议正在从根本上改变存储器行业的盈利可见度和资本回报逻辑。大摩对三星和 SK 海力士均维持超配评级，目标价分别为 38.1 万韩元和 260 万韩元，隐含 74%到 84%的上行空间。

定价二阶导数见顶，AI 需求改变周期

三季度 DRAM 合约价格早期交易环比上涨约 15%，低于大摩此前预期的 20%。NAND 合约价格环比上涨约 20%。价格涨幅收窄的原因来自两端。需求端，中国消费电子需求走弱，PC 和智能手机客户已触及成本承受上限，采购紧迫性下降。供给端，模块厂商和分销商的库存从低位回升至 12.5 周，采购策略趋于正常化。DDR3 现货价格已跌至合约价下方，这是消费需求疲软的早期信号。

但大摩认为这些信号不构成趋势逆转。AI 相关需求仍然强劲，企业级 SSD 供不应求，云服务提供商仍在积极签署 DRAM 的长期协议，目标覆盖至少 90%的需求。HBM 定价仍在谈判中，供应商目标是将 HBM 利润率拉平至与 commodity DRAM 相当的水平，这意味着 50%到 100%的年度价格涨幅。DRAM 已成为 AI 建设的关键瓶颈之一，但市场似乎并不相信周期的可持续性，当前存储器股票交易在约 3 倍前瞻市盈率，几乎没有计入增长溢价。大摩的判断是，如果投资者对盈利的持久性和资本回报前景开始重新定价，倍数扩张将成为更大的回报驱动力。

LTA 改变行业结构，资本回报加速

大摩将长期协议的进展视为本次存储周期中最被低估的结构性变化。三星在二季度财报中首次明确披露，目标将 60%到 70%的产能置于长期协议之下，已与全球前五大数据中心客户完成签约，另有五家客户处于最后谈判阶段。合同采用滚动五年结构，客户需提前支付款项，约 25%的预期款项已收到。三星还为大众产品设置了最低价格下限以限制波动风险。

SK 海力士已与约 10 家客户完成 LTA 谈判，协议期限通常约五年，定价结构定制化设计以吸收波动性。美光已完成 16 份客户协议，覆盖约 20%的 DRAM 容量和三分之一的 NAND 容量，期限跨越 2026到 2030 年，采用照付不议且不可取消的结构，最低价格收入约 1000 亿美元。SanDisk 已签署 10 份新商业模式协议，最低合同收入约 939 亿美元。

大摩认为，如果市场充分估值 LTAs，存储器股票的交易倍数应该更高。投资者目前仍不愿赋予显著价值，直到这些协议在行业下行周期中证明其韧性。但 LTA 已经从意向阶段进入具体披露阶段，每一家主要供应商都已量化了计划纳入合同的产出或收入比例，多家公司披露了保证金和预付款。随着 LTA 在下一轮周期中验证其下行保护作用，存储器行业的盈利持久性可能面临重新定价。

三星与 SK 海力士估值具吸引力

大摩对三星和 SK 海力士均维持超配。三星目标价 38.1 万韩元，基于剩余收益估值模型，隐含 2027 年预期市净率约 2 倍，与该行业商品周期峰值水平一致。大摩预计三星 HBM 将在 2026 年下半年改善并可能获得市场份额，商品定价趋势向好，50%的自由现金流用于资本回报。当前股价对应 2026 年预期市盈率约 5 倍，2027 年约 3 倍。

SK 海力士目标价 260 万韩元，隐含约 74%上行空间，2027 年预期市盈率约 5.8 倍。AI 推理需求将支撑商品周期在 2026到 2027 年保持强劲，HBM 领导地位稳固。2026 年每股收益预测上调 13%，主要反映二季度资产处置收益，2027到 2028 年预测基本不变。SK 海力士的目标价对应的 2027 年预期市净率约 2.6 倍。

大摩的敏感性分析显示，市场尚未对 LTA 支持的存储器盈利和自由现金流赋予任何有意义的市盈率溢价。当前估值处于历史低位，三星和 SK 海力士的 NTM 市净率分别约为 1.4 倍和 1.3 倍，远低于商品周期高峰时的 2 倍以上。如果 AI 资本开支的 ROIC 故事继续验证，且 LTAs 在下一轮下行周期中证明其价值，存储器股票可能面临一次估值体系的重塑。

免责声明

本文系潮向研究对第三方券商研究报告（摩根士丹利，2026年 8月 6 日）的整理与解读，结合公开市场信息的整理。文中引述的评级、目标价、盈利预测及相关判断，均为该券商分析师的观点，仅代表其所属机构立场，不代表潮向研究的观点，也不构成任何投资建议。

市场有风险，决策需独立。本文不应作为买卖任何证券的依据。

Move 语言之父转投 Anthropic，加密行业正在批量失去守门人

深潮 TechFlow — Fri, 07 Aug 2026 01:32:09 GMT

作者：David，深潮 TechFlow

8 月 5 日，Sam Blackshear 在 X 上发了一条帖子，说自己要离开 Mysten Labs，加入 Anthropic，做 AI 相关的防御性安全研究。

这个人名对很多人来说可能不熟，但他做的东西你大概率听过。Move，Sui 这条链的底层编程语言，就是他造的。

2018 年前后，他还在 Meta，当时扎克伯格要做 Libra 稳定币项目，Blackshear 是核心技术团队的一员，专门为这个项目设计了一门新的编程语言，就是 Move。

Libra 后来改名 Diem，再后来整个稳定币项目被监管叫停。但 Move 语言活了下来。

2021 年 9 月，Blackshear 和四个 Meta 的前同事一起出来创办了 Mysten Labs，把 Move 从 Meta 的残骸里带了出来，围绕它建了一条新的公链 Sui。而且，从开始构思到现在离开，他在这门语言上的投入了超过八年。

我想，大部分读者在已经走熊的加密市场里，对人员的变动并没有明显的体感。

那怎样才能理解这种人员流失的分量呢？

一条链安不安全、能做什么不能做什么，很大程度上取决于底层语言的设计。Blackshear 之于 Sui 和 Move，可以粗略类比为 Vitalik 之于以太坊和 Solidity。

这类人，在一个加密项目里的角色，不太容易用职级去衡量。

他们可能是语言的设计者，可能是协议演进方向的拍板人，可能是决定资金流向的人... 用更加通俗的说法，这是一批加密项目的“守门人”，定义着一个生态能长多高。

现在，这类人正在肉眼可见的往 AI 行业走。Blackshear 并非个例。

AI ，美丽新世界

Blackshear 走之前，其实有过一个时刻。

今年 4 月的一个关于项目安全的圆桌讨论上，他讲了一件事，也映射出了 AI 对加密行业技术大佬的绝佳吸引力：

他在 Facebook 时期写过一个分析工具，后来想把它迁移到 Move 上，顺便用来扫描 Move 代码的潜在漏洞；这种迁移工作，以前纯靠手动，他自己的原话是「要花很长很长时间」。

后来，他把这个任务交给了 Claude。

Claude 直接自动的完成了这场迁移，还标记出了一批潜在的漏洞。Blackshear 看到结果的反应是，「whoa，我们进入了一个新世界」。

笔者觉得这个细节很重要。

你有没有这样一种感觉，一个人在刷社媒时听到说 AI 到底怎么好，其实没有办法从内心里被打动；直到你自己在做自己最擅长、最日常的那部分工作时，发现 AI 能预期之外的解决问题，甚至超过你自己的水平。

所以，技术大佬离开加密项目去往 AI ，既是职业生涯的规划，也是发自内心的觉得大有可为。

类似的事情，也正在更多加密从业者身上发生。

今年 2 月，以太坊基金会联席执行总监 Tomasz Stańczak 宣布辞职，上任还不到一年。Stańczak 之前创办了 Nethermind，以太坊生态里最重要的客户端之一，他本人也是以太坊协议层演进方向的核心参与者。

离开的时候他在博客里写了一句，「我现在知道了，Agentic 系统和 AI 辅助发现正在重塑世界」。这也是一个“守门人”。只不过他守的不是语言安全，是以太坊协议升级往哪走的方向。

至于走得更早的人，大家肯定也并不陌生。

OpenSea 联创 Alex Atallah，2022 年在 NFT 最热的时候辞掉 CTO，后来做了 AI 模型聚合平台 OpenRouter，现在估值 5 亿美元；

Leopold Aschenbrenner，从 FTX 的未来基金出来，写了那篇 165 页的《Situational Awareness》，现在管着一只数十亿美元的 AI 投资基金，虽然最近损失严重，但依旧在另一个圈子里发展着；

他的前同事 Avital Balwit，同样从 FTX 体系离开，现在是 Anthropic CEO Dario Amodei 的幕僚长。

这些人分散在不同的项目、不同的岗位、不同的时间点从加密离开，他们各自手上的活，恰好是 AI 行业现在最缺的。

所以，与其说他们「逃离」加密，更像是一块块积木，从一个增长放缓的系统里拔出来，插进了另一个转得更快的系统里。

技术和钱的退场

前面说的都是具体的人，现在看数据。

据 Artemis 分析平台今年 3 月的数据，加密项目在 GitHub 上的周代码提交量从 2025 年初的约 85 万次，降到了约 21 万次。

75%没了。

同一时间段，周活跃开发者从大约 8700 人降到 4600 人，砍掉了一半多。以太坊的开发者三个月内减少了 34%，Solana 减少了 40%，BNB Chain 的代码提交量跌了 85%。

这不是某一条链的问题，几乎所有生态都在失血。

而 GitHub 整个平台是在增长的。2025 年新增了大约 3600 万开发者，全平台代码提交量同比涨了 25%。据 GitHub Octoverse 报告，增量主要流向了 AI 项目，AI 相关的代码仓库超过 430 万个，大语言模型 SDK 的导入量一年涨了 178%。

Dragonfly 的投资人 Omar 认为，出现这种情况的原因是，行业关注度转向 AI、币价下跌让开发者的经济激励变少了、还有一些团队从开源转向了闭源开发，代码没有消失，只是你在 GitHub 上看不到了。

所以更准确的说法可能是，加密行业不是在「死」，是在缩。外围散了，核心团队在收紧。但问题是，上一章说的那类守门人，走的恰恰不是外围，是核心。

今年以太坊基金会至少有 9 名高级研究员和领导层离开，其中 5 人集中在 5 月，协议研究团队几乎被掏空，而 Vitalik 则在某种意义上成为了以太坊的最后“守门人”，仍在把控着项目发展的核心方向。

而离开的这批人，原因各不相同，有人是对内部治理有分歧，有人是薪资问题，有人是对 L2 路线不满。但不管原因是什么，这些坑现在都空着。

同时，钱的方向也在变。

据 Bloomberg 7 月报道，Paradigm 关闭了 12 亿美元新基金，第一次把投资范围扩展到 AI 和机器人。管理合伙人 Palmedo 说，「外面发生的事情太多了，很难假装看不见。」

图：今年2季度，加密融资总额为128亿美元

数据来源：cryptorank

其实不只是 Paradigm，Framework Ventures 上个月募了 4 亿投 AI 和机器人，Haun Ventures 5 月募了 10 亿首次纳入 AI。据 Crunchbase 数据，2026 上半年全球 VC 投资 5100 亿美元，OpenAI 和 Anthropic 两家吃掉超过 40%。同期整个加密行业的融资额，不到这个数字的 5%。

写代码的人在走，给他们发工资的钱也在换方向。

守住门后的黑天鹅

加密行业从来都不安全，但最近的情况尤其密集。

7 月 30 日，硬件钱包 Coldcard 爆出固件漏洞，1196 个钱包在 41 分钟内被清空，损失超过 1082 枚 BTC，约 7000 万美元。这个漏洞藏在代码里超过五年，没人发现。

事后一个 Reddit 开发者把 Coldcard 的开源代码丢给 Claude Code，输入一句「检查漏洞」。8 分钟后，Claude 就审计出了问题所在。

Dragonfly 的管理合伙人 Haseeb Qureshi 在社交媒体上说，大约「2 美元的 AI 算力」就能防住这次攻击。

所以放在一起看，就会加密行业正在进入一个尴尬的处境：

安全威胁在升级，AI 驱动的攻击手段越来越复杂，而行业里定义安全边界、审底层代码的那批人，正在被 AI 行业一个个接走。

留下来的人，以后审代码、做项目可能也要靠 AI。这其实是一个看似很有效率但实际很草台的做法，但没有真正懂系统的人在上面把关，纯靠 AI 做出来的东西安全吗？

很多人在问牛市什么时候来。但在一个守门人批量出走的环境里，更该问的可能是，下一只黑天鹅需要用什么方法才能被守住。

美股潮向（8 月 7 日）：油价和美债收益率上行，存储和软件股领跌

潮向研究 — Fri, 07 Aug 2026 01:27:42 GMT

撰文：潮向研究

美股从高位回落，压力主要来自油价反弹、美债收益率上行和财报分化。VIX 下行，市场没有进入恐慌交易，但资金开始重新筛选估值。能源领涨，存储和软件重挫，AI 硬件主线暂时守住结构。周五非农前，纳指、费半和十年期美债收益率仍是判断高位震荡能否延续的关键。

美股高位回落，波动率反而下行

美股周四集体收低。道指跌 0.85%，报 53885.10 点；标普 500 跌 0.18%，报 7709.96 点；纳指跌 0.06%，报 26348.35 点；罗素 2000 跌 0.58%，报 3001.55 点。道指结束五连涨，标普和纳指连续第二日回落。

波动率没有同步冲高。VIX 收在 15.15，跌 4.17%。市场压力集中在油价和利率端。十年期美债收益率升至约 4.68%，两年期升至约 4.25%，高估值资产的定价环境变得更紧。

标普 11 个板块中，能源涨 1.52%领涨，通信服务涨 0.29%，医疗保健涨 0.16%；材料跌 0.89%，房地产跌 0.89%，工业跌 0.84%，公用事业跌 0.62%，可选消费跌 0.46%，金融跌 0.34%，科技跌 0.30%，必需消费跌 0.23%。指数跌幅不大，板块轮动已经变快。

霍尔木兹扰动油价，非农前利率更敏感

中东风险重新升温。伊朗方面围绕霍尔木兹海峡通行限制的消息发酵，原油快速反弹。WTI 9 月原油期货涨 2.75%，报 77.29 美元/桶；布伦特 10 月原油期货涨 3.83%，报 82.49 美元/桶。黄金盘中一度涨超 1%，收盘转跌，COMEX 8 月黄金期货跌 0.09%，报 4242 美元/盎司。

油价反弹影响的不只是能源股。此前美股上行，部分来自油价回落、通胀压力缓和、加息预期降温。现在油价重新上行，收益率跟着反弹，成长股估值支撑变弱。

数字资产也偏弱。CoinGecko 数据显示，比特币在 64200 美元附近，24 小时跌约 0.6%；以太坊在 1900 美元附近小幅波动。币价没有走出独立行情，仍跟随宏观风险偏好震荡。

存储软件领跌，财报指引决定估值

存储股成为美股主要拖累。西部数据跌 13%，闪迪跌 6.8%，两家公司此前涨幅较大，财报指引没有继续抬高预期，资金选择兑现。

软件股跌幅更大。AppLovin 因季度收入不及预期跌 19.7%，Datadog 因三季度收入增速预期放缓跌 19%。市场仍买成长股，但增速一旦放缓，估值会先被压缩。

资金继续流向业绩扎实、指引明确的个股。SiTime 因业绩超预期涨超 20%，SpaceX 在早期投资者锁定期到期后涨 6.1%，微软涨 2.5%，AMD 涨 1.5%；BillionToOne 跌超 39%。业绩季后半段，盈利超预期只能稳住预期，指引继续上修才更容易打开估值空间。

AI 资本开支扩张，融资成本进入估值框架

Alphabet 计划通过美国投资级债券发行筹集最多 250 亿美元，据称认购倍数超过四倍。短期看，市场仍愿意给大科技融资；中期看，AI 投入的融资成本和回报周期，开始进入估值模型。

过去一段时间，AI 交易主要围绕算力、云、模型和应用需求。现在市场开始评估投入周期、回报速度和债务成本。微软、Alphabet、Meta 仍有融资能力，但现金流质量会被放到更高位置，单纯增长叙事的权重下降。

模型价格战也没有结束。DeepSeek API 涨价后，Meta 迅速用更低价格的新模型跟进；字节跳动也表态大模型会坚持自研。推理成本继续下压后，云厂商、芯片厂商和应用层的利润分配还会调整。

关税资源政策升温，供应链风险回到台前

特朗普签署行政令，对进口多晶硅及其衍生产品采取最低进口价格和额外关税措施，并对相关多晶硅锭及衍生产品加征 15%从价关税，计划自 2026 年 12 月 4 日起生效。政策表面指向多晶硅和太阳能，实际牵动美国本土半导体、光伏和上游材料供应链重建。

刚果（金）决定彻底禁止铜精矿与钴精矿出口，并将对具有经济价值的矿业副产品开征新税。铜和钴对应电网、数据中心、新能源车和电池链条，资源国政策变化会影响全球成本曲线。若资源品继续扰动，美股里的矿业、能源、电气设备和电网基础设施更容易获得资金关注。

中国网信办对派拓网络在华销售产品启动网络安全审查，也给美国网络安全公司增加中国市场不确定性。对美股科技股来说，供应链、市场准入和地缘审查仍是估值折价来源。

非农前高位震荡，AI 主线先看承接

周五最重要的数据是美国非农就业。市场预期新增就业约 8.8 万人，失业率维持 4.2%。若就业和工资数据偏强，美债收益率可能继续上行，高估值科技和小盘股承压；若数据降温，油价反弹带来的通胀压力会被部分对冲。

指数趋势还没有被破坏，但内部筛选已经加速。能源走强、利率反弹、VIX 回落同时出现，代表资金并未撤离市场，只是在高位压缩估值弹性。存储和软件的财报杀跌也显示，普通超预期不再够用，资金更看重强指引和增长延续性。

短线关键仍在纳指、费半和十年期美债收益率。只要 AI 硬件主线还能承接，收益率不继续上冲，美股仍是高位震荡；若油价、利率和财报杀估值同时发力，追高的容错率会继续下降。

加密早报：Step App 宣布关闭，DeepSeek 拟上调 API 服务定价

深潮 TechFlow — Fri, 07 Aug 2026 01:23:35 GMT

作者：深潮 TechFlow

昨日市场动态

Anthropic 证实组建内部芯片团队，为 Claude 开发定制人工智能芯片

据 Business Insider 报道，Anthropic 证实，因市场对 Claude 人工智能模型的需求激增，公司正组建内部硅芯片团队，设计定制芯片。

公司表示，将通过硬件与模型协同设计，使 Claude 能够以客户所需的规模更快、更高效地运行。同时，Anthropic 将采用“多芯片方法”，来自亚马逊云科技、谷歌、英伟达和超威半导体的硬件仍将是其扩展能力的核心。

此前报道称，Anthropic 也在探索自研芯片，并曾与三星电子就潜在制造合作进行洽谈。

宇树科技：确定本次发行价格为 150.80 元/股

据宇树科技公告，经发行人和保荐人（主承销商）根据初步询价结果，综合评估公司合理投资价值、同行业上市公司估值水平、所属行业二级市场估值水平等方面，充分考虑网下投资者有效申购倍数、市场情况、募集资金需求及承销风险等因素，协商确定本次发行价格为 150.80 元/股，网下发行不再进行累计投标询价。投资者请按此价格在 2026 年 8 月 10 日（T 日）进行网上和网下申购，申购时无需缴付申购资金。

Step App 宣布关闭，8 月 21 日停止所有服务

Move-to-Earn 应用 Step App 官方宣布，在运营四年后正式关闭。官方表示，平台累计实现超 100 万次下载、追踪数十亿步数，并推动了 Web2 与 Web3 健身领域的融合。所有服务将于 2026 年 8 月 21 日前停止，团队提醒用户在此日期前取消质押锁定代币并处理好交易所仓位。

软银旗下愿景基金第一季度利润 54.3 亿日元，同比暴跌 99%

软银旗下愿景基金第一季度利润 54.3 亿日元，同比暴跌 99%。

币安将通过 bStocks 发放 Apple（AAPL）和 IBM （IBM）分红

据官方公告，币安将通过 bStocks 向持有 AAPLB 或 IBMB 的用户发放 Apple 和 IBM 的分红。分红在扣除适用预扣税、手续费及相关费用后，将以对应 bStocks 股票代币形式发放。

此次分红资格快照时间为 2026 年 8 月 10 日 08:00（东八区时间）。期间，币安将分阶段暂停 AAPLB/IBMB 的代币转换、充值提现及闪兑等相关服务，但现货交易对 AAPLB/USDT 和 IBMB/USDT 交易不受影响。公告同时强调，bStocks 属于代币化证券凭证，并非相关股票的直接所有权，且仅面向合资格司法辖区用户提供。

Hyperliquid 发布 Q2 报告：HYPE 季内上涨 79%创历史新高

Hyperliquid Research Collective 发布 Hyperliquid 2026 年第二季度报告。报告称，在比特币当季下跌 14% 的背景下，HYPE 上涨 79%，并创历史新高。报告同时指出，基于 HIP-3 的现实世界市场在股票、大宗商品及拟上市公司相关交易中创下新纪录，成交量占平台总成交量接近三分之一。此外，首批 HYPE 交易所交易基金已在美国开始交易，一家私营火箭公司亦在纽约证券交易所休市期间实现链上定价。

Arthur Hayes 再购 1090 万枚 Ethena，近 5 日累计买入 2264 万枚

据 Lookonchain 监测，Arthur Hayes 再次购入 1090 万枚 Ethena，价值约 98.5 万美元。过去 5 天内，其累计买入 2264 万枚 Ethena，总价值约 200 万美元。

DeepSeek 拟上调 API 服务定价

DeepSeek 今日公告：“计划近期整体上调 DeepSeek API 服务的定价，预计涨幅较大，请合理安排您的使用。具体方案以正式通知为准。”

Alphabet 寻求通过债券发行筹集高达 250 亿美元资金

Alphabet（GOOG.O）寻求通过债券发行筹集高达 250 亿美元资金。

今日市场行情

TechFlow 情报局：DeepSeek 宣布大幅涨价引发热议，Google DeepMind 重组 Demis 转任董事长

深潮 TechFlow — Thu, 06 Aug 2026 12:18:08 GMT

AI / 大模型

DeepSeek 宣布即将大幅涨价

这个以性价比著称的国产模型要涨价了,知乎相关讨论浏览量超 1400 万。最新研究显示 DeepSeek 依然是所有主流模型中最便宜的选择,但用户担心涨价后优势不再。

热议:用户在讨论涨价幅度和是否会影响日常使用成本

知乎

Google DeepMind 重大人事变动:Demis Hassabis 从 CEO 转任董事长,Jeff Dean 离职

Google AI 部门迎来重组,创始人 Demis 不再担任 CEO,联合创始人 Jeff Dean 直接离开。这是 Google AI 战略的重要转折点,外界猜测与内部路线分歧有关。

热议:HN 社区 700+ 评论激辩这是战略升级还是内斗信号

Google Blog | HN 讨论

Anthropic CEO 担忧员工为钱而非使命工作

Claude 背后的 Anthropic 老板公开表达对员工动机的担忧,认为 AI 人才市场过热导致人们更看重薪水而非公司愿景。这番话在 AI 圈引发争议,有人认为是"站着说话不腰疼"。

知乎

> 辣评:一边开天价工资抢人,一边抱怨员工太爱钱——资本家的凡尔赛又上新高度了。

业余编程社区为何抵制 LLM?

一篇深度文章探讨为什么很多开源和爱好者编程社区明确反对使用大语言模型辅助编码,认为这会破坏学习过程和社区文化。HN 300+ 评论呈现两极分化。

原文 | HN 讨论

开源模型以 100 倍成本优势击败 GPT-5.6

Neon 团队用开源模型在检索任务上打败了 OpenAI 最新的 GPT-5.6 Sol,成本却只有后者的 1%。又一个"开源够用论"的实证案例。

Neon Blog | HN 讨论

Anthropic 暂停第三方应用限制计划

原定 6 月 15 日生效的"禁止第三方应用使用个人订阅额度"政策依然暂停,新执行日期未定。这个政策一度引发开发者强烈反弹。

Reddit 讨论

加密 / Web3

ElizaOS 代币暴跌 19% 至历史新低,创始人宣布项目"已死"

曾经火爆一时的 AI Agent 框架 ElizaOS 的代币跌到谷底,创始人直接宣布项目结束。又一个"AI + Crypto"叙事破灭的案例。

Cointelegraph

韩国交易所 Upbit 和 Bithumb 密集上新

Upbit 新增 CAP 交易对(韩元/BTC/USDT 三市场),Bithumb 上线 Unibase(UB) 并推出 2 亿韩元空投活动。韩国交易所依然是山寨币流动性的重要战场。

Upbit 公告 | Bithumb 公告

科技公司

Cloudflare 发布开源"操作系统" Cloudflare OS

定位为 AI Agent 的开放平台,提供统一的应用和工作环境。HN 和 Reddit 双榜热议,有人看好其开放性,也有人质疑是否只是营销包装。

热议:开发者在争论这是真正的 OS 还是又一个 PaaS 套壳

Cloudflare Blog | HN 讨论

苹果要求长鑫存储降价反遭涨价

苹果试图压价却被国产存储厂商长鑫直接涨价回应,知乎热度 136 万。背后是中国存储产业议价能力提升,以及苹果在供应链博弈中不再"为所欲为"。

知乎

Atlassian Rovo 被曝绕过权限控制泄露数据

企业协作工具 Atlassian 的 AI 功能 Rovo 存在严重安全漏洞,可以绕过现有访问控制提取敏感数据。企业 AI 工具的安全性再次敲响警钟。

PromptArmor 报告 | HN 讨论

> 辣评:AI 助手越聪明,数据泄露的姿势就越花哨——这届企业工具像是在比谁先把公司卖了。

马斯克的 AI 版维基百科"Grokipedia"数月未更新

去年高调推出的 Grokipedia(AI 驱动的知识库)已经几个月没有更新,项目疑似停摆。马斯克的"副业"又添一桩烂尾。

The Verge

美股

SpaceX 暴跌 13% 拖累科技板块,纳指回调 0.8%

SpaceX 因即将释放约 1010 亿美元股份流通而暴跌,成为拖累科技股的主因。同日英伟达逆势涨 3.4%,AMD 跌 7%。标普从历史高位回调,半导体指数跌超 1%。

华尔街见闻

闪迪 (SanDisk) 上季营收因 AI 需求暴涨近 4 倍

存储厂商闪迪业绩超预期,宣布 140 亿美元回购计划,但本季度指引不及预期导致盘后跌 5%。AI 服务器存储需求依然是增长引擎。

华尔街见闻

财经 / 宏观

黄金突破 4200 美元,单日飙涨 4.2% 至 4248 美元

现货黄金大涨重回 4300 美元上方,白银突破 62 美元,国内品牌金饰价单日涨超 55 元。分析认为美联储降息预期和地缘风险共振推动贵金属"重置"完成,或迎来数月来最佳上涨窗口。

热议:投资者在讨论是否继续加仓还是等回调

知乎 | 华尔街见闻

芯片 / 硬件

英伟达 Vera 白皮书被指存在技术漏洞

芯片分析网站 Chips and Cheese 发文质疑英伟达最新 Vera 架构白皮书中的线程调度设计存在问题。HN 技术讨论区 30+ 条深度评论解析具体技术细节。

Chips and Cheese | HN 讨论

新产品 / 新趋势

张一鸣罕见发声:严禁蒸馏开源模型,不用别人输出换榜单排名

字节跳动内部对开源模型蒸馏下达禁令,张一鸣强调不靠"借用"开源成果刷榜。这在当下大厂普遍蒸馏开源模型的环境下显得格外另类,知乎热度 228 万。

知乎

有人开始把手机从 Android 换成 Linux

一位开发者详细记录了将日常手机从 Android 迁移到 Linux 发行版的全过程,HN 360+ 评论讨论可行性。小众但硬核的尝试,展示了移动端开放生态的另一种可能。

博客原文 | HN 讨论

今天的暗线

DeepSeek 涨价、Google AI 换帅、Anthropic 担心员工动机——这三件事串起来看,就是"AI 蜜月期结束"的信号:便宜好用的时代过去了,组织开始内卷,钱和理想开始分家。与此同时,SpaceX 股票解禁暴跌、黄金冲破 4200 美元,市场在用脚投票——科技泡沫的裂缝在扩大,避险资产在狂欢。技术叙事退潮的时候,才看得出谁在真正造船,谁在裸泳。

估值暴跌，项目倒闭潮来临，加密行业究竟怎么了？

区块链骑士 — Thu, 06 Aug 2026 11:25:08 GMT

撰文：区块链骑士

如果只看价格和现状，今天的加密市场很容易让人感到悲观，甚至被唾弃。

哪怕比特币在过去一年刷新了历史高点，现货 ETF 也持续吸引机构资金流入，以及越来越多传统金融机构开始布局数字资产。

而另一边，大部分项目却深陷下跌，不少项目不仅抹去了上轮牛市的全部涨幅，甚至已跌回 2020 年牛市启动前的价格。

与此同时，市场讨论度持续降温，越来越多人选择离开行业，于是人们开始怀疑，加密行业是否已进入长期衰退？

这种看似矛盾的现象，恰恰说明今天的市场并不能简单用牛市或熊市来定义。真正发生变化的，不只是价格，而是整个行业的运行逻辑。

过去十多年，加密行业依靠流动性和叙事实现了高速扩张，一个热门概念就能撑起惊人估值。

但随着流动性回归理性，机构资金逐渐成为市场参与者，这套估值体系正在快速瓦解。

市场开始重新关注一个最基本的问题：一个项目究竟创造了什么价值？

如果一定要用一句话概括今天的加密市场，我更愿意把它定义为，这轮周期淘汰的不是行业，而是过去十年依赖流动性、叙事和融资驱动增长的一套旧逻辑。

理解这一点，或许比预测下一轮牛市何时到来更加重要。

历史轮回，互联网泡沫破裂时刻

很多人习惯把今天的加密市场与 2018 年或 2022 年的熊市进行比较，但若把时间跨度拉长，会发现它更像 2000 年互联网泡沫破裂后的阶段，而不是一次普通的市场调整。

当年互联网泡沫破裂后，纳斯达克指数大幅下跌，大量互联网公司倒闭，风险投资迅速降温。

当时，不少人认为互联网只是一个被资本过度包装的概念，整个行业已经走到尽头。

然而，二十多年后的今天再看，那场泡沫真正淘汰的，并不是互联网，而是那些没有商业模式和竞争力的公司。

真正活下来的企业，如亚马逊和 Google，不仅穿越了周期，更成为互联网时代重要的基础设施。

今天的加密行业正在经历类似的过程。

过去几年，充裕的流动性推动行业高速扩张。从 DeFi、NFT 到 L2、AI Agent，每一轮新叙事都会吸引大量资金涌入，一个尚未经过市场验证的项目，也能获得十亿美元估值，确实匪夷所思。

但随着流动性回归理性，这套估值逻辑开始失效。

因此，与其说行业进入了熊市，不如说正在经历一次价值重估。

市场也在追问一个基本的问题，什么样的项目真正值得长期存在？

适者生存，无效终会被淘汰

过去几年，加密项目数量迎来爆发式增长。每一次热点出现，都会迅速催生大量同质项目。发行代币的门槛越来越低，这种繁荣一度让人误以为，项目越多，行业就发展得越快。

可事实并非如此。

任何行业的发展，都不可能无限扩张。项目数量可以快速增长，但用户和资金始终是有限的，当供给远超需求时，市场最终会完成一次自我修正。

今天，那些被淘汰的项目都有着共同特征，没有真实用户，没有稳定收入，也没有难以复制的竞争壁垒。

曾经它们依靠市场情绪获得了短期增长，却无法建立长期价值，一旦流动性收紧，这种模式便被打入深渊。

很多人认为这是行业衰退，但换个角度看，这其实是产业成熟过程中必然经历的供给出清。

互联网泡沫之后，大量门户网站和搜索引擎消失，最终留下了少数平台；新能源汽车也曾有上百家企业竞争，如今真正活下来的企业也屈指可数。

因此，当下诸多加密项目的退出或者破产，淘汰的不仅是无效供给，也是低效的发展模式。

叙事时代落幕，价值重估

正如之前笔者所说，过去十多年，加密行业一直是一个由叙事驱动的市场。

从 IXO 到 DeFi，从 NFT 到元宇宙，再到 AI Agent，每一轮行情几乎都伴随着新叙事。

对于行业早期而言，这种模式并没有问题，新技术需要愿景吸引开发者和资本，也需要市场为「梦想窒息」。

但当行业逐渐成熟，仅靠讲故事已经无法支撑长期估值。

近两年，一个明显的变化是，越来越多投资机构开始关注协议收入和活跃用户，而不是单纯讨论融资背景、社区热度或赛道概念。

但对加密行业来说，仅有收入也不够。

传统企业创造的价值最终会反映到股东权益上，而在 Crypto 中，一个协议发展得越成功，并不意味着代币一定越值钱。

如果协议创造了大量收入，却无法回馈代币持有者，那么协议价值与代币就会逐渐脱节。

因此真正重要的不只是收入，还有价值捕获。

过去两年，越来越多协议开始讨论 Fee Switch、Buyback，本质上都是在解决同一个问题，如何让协议创造的价值真正回流到代币本身。

只有当代币能够分享协议成长带来的收益，它才具备长期价值支撑，而不仅仅是一种治理工具或市场标的。

这意味着，加密行业正在从叙事经济走向价值定价。

市场寻找的不再是下一个热门概念，而是一个能够持续创造收入，并建立价值闭环的协议。

而这事，华尔街最擅长。

老钱进场，他们不听故事

很多人认为，比特币现货 ETF 获批最大的意义，是为加密市场带来了增量资金。但相比资金本身，我认为更重要的变化在于，进入市场的参与者变了。

过去，加密市场主要由 Crypto Native 主导，他们愿意为新叙事和高成长支付溢价。

而华尔街更关注另一套标准，是否拥有稳定收入、真实用户和护城河。这意味着，加密行业正在逐渐采用成熟资本市场的估值逻辑。

这种变化已体现在资金流向上。

近几个月率先走出低谷的，并不是那些拥有最新叙事的项目，而是已经建立商业模式的基础设施。

例如，Aave 依然稳居链上借贷龙头，Uni 长期占据 DEX 的重要份额，Sky 则持续支撑着稳定币生态。这些协议经历了多个周期，拥有真实用户和持续收入，因此更容易获得市场认可。

与此同时，新一代基础设施也开始崭露头角。Hyperliquid 凭借高性能链上衍生品交易快速积累用户，证明 DeFi 依然能够持续创新。

而贝莱德推出的 BUIDL 基金，以及 Robinhood 近期猛推 RWA，则释放出一个更重要的信号，传统金融关注的重点不只是比特币，而是区块链能否成为下一代金融基础设施。

像借贷、交易、稳定币、RWA 等基础设施，正逐步成为行业新的支撑点。

随着越来越多聪明的老钱进入市场，加密行业的估值体系也将回归商业本质。

下一轮牛市，不会属于所有项目

前几轮的行情让很多投资者形成了一种惯性思维，只要牛市到来，山寨终会迎来普涨。

但未来，这种情况大概率也不会再出现。

过去两年，AI 吸引了大量资本和创业者，并不是因为它拥有更好的故事，而是因为它率先证明了商业价值。

资本并没有离开风险资产，而是在重新寻找效率更高、回报更明确的方向。

对于加密行业来说，这同样意味着一个新时代已经开始，市场将越来越关注真实价值，而不是流动性驱动的估值泡沫。

因此，下一轮牛市的资金流向，可能会比过去更集中。

一类是已经成为行业共识的核心资产，例如比特币和以太坊。另一类是真正具备商业模式的链上金融基础设施，例如稳定币、借贷协议和 RWA 相关生态。

相比之下，那些缺乏用户、没有真实收入的项目，未来获得资金青睐的难度将越来越高。当然，低概率事也会发生，毕竟还有 MEME 的存在。

回头看，互联网泡沫之后诞生了诸多互联网巨头，也淘汰了无数当时炙手可热的明星公司。

今天的加密行业，也正在经历残酷的大浪淘沙。

仔细一想，真正出问题的其实是行业本身，毕竟充斥着虚假繁荣的市场早晚会被市场教育，只是这种巨变会让大部分人感到不适，可一旦迈过这个坎，时间会证明那些真正有价值的东西。

所以我想说，市场淘汰的不是区块链技术，而是过去依赖流动性和叙事驱动的那套旧逻辑，而能够穿越周期的，终将是那些持续创造价值的项目，这才是商业发展的本质。

链上期权能否复刻永续合约的崛起之路？

Cryptoslate — Thu, 06 Aug 2026 11:22:28 GMT

撰文：Gino Matos

编译：Saoirse，Foresight News

如今，想要降低下行风险的比特币持有者，通常只能选择卖出资产或是做空永续期货合约，但这两种方式都会产生资金成本，还面临强制清算风险。链上期权提供了第三条路径：支付固定权利金，继续持有比特币，同时把暴跌风险转移给愿意为此定价的交易对手。

加密行业已经搭建起成熟的市场，方便投资者持有资产、借助杠杆进行方向性押注，然而用于管理持仓风险的市场，却一直未能得到充分发展。

期权交易所 Deribit 在比特币、以太坊期权市场占据 85% 的份额。据 Coinbase（该公司已于同年 8 月完成对 Deribit 的收购）数据，Deribit 过去 24 小时期权交易量达 25 亿美元，未平仓权益规模为 273 亿美元。

链上市场则是另一番景象。OAK Research 在 2026 年 3 月估算，链上期权交易量仅为链上永续期货交易量的 0.2%。

现货与永续期货已经为加密投资者提供工具：直接持有 BTC、ETH，或是借助借贷资金建立杠杆方向性头寸。期权则能实现前两者无法做到的事 —— 投资者可以自主选择保留哪些风险、转移哪些风险。

长期持有者可以买入看跌期权，无需抛售资产就能抵御暴跌风险；基金机构可以买入看涨期权，为新建多头头寸设置最大亏损上限；交易者能够买入跨式期权，依靠市场波动本身获利；持有长期不动用资产的资管国库，则可以卖出备兑看涨期权赚取收益。

期权把以往非亏即赚、非此即彼的风险，转化成带有定价、到期日、存在交易对手承接的标准化交易标的。

成熟期权市场如何吸引增量资金

在缺乏完善期权市场的环境下，想要降低风险，一般只能卖出现货或是做空永续合约。两种操作要么造成资金流出市场，要么增加容易触发清算的杠杆。买入看跌期权，则允许投资者继续持有资产，付费让他人承担部分下行风险。

如此一来，即便市场出现回调，资金依旧留在场内；投资者持续保有资产敞口，下行风险交由其他参与方定价。

期权做市商会跟随价格变动，交易标的资产或对应期货来管理自身方向性敞口，这就让期权市场流动性直接和现货、永续市场挂钩。

对冲成本降低，做市商就能给出价差更窄的期权报价；更小的买卖价差会吸引更多交易量，进而带动更多对冲订单回流至现货与永续合约市场。

现货交易活跃度取决于投资者的持币意愿，永续合约交易大多依靠单边行情押注。期权能够吸引更多类型的资金：当波动率定价失真、避险成本偏高、事件风险具备交易价值时，波动率基金、市场中性交易团队、保险机构、权利金卖方、套利团队、结构化产品发行方都会选择入场。即便市场横盘或者下跌，上述交易机会依旧存在。

链上期权能够针对不同行权价、不同到期日的不确定性进行定价，直观体现投资者愿意为避险支付的成本、看涨需求集中区间，以及市场预期出现大幅波动的时间节点。

这让期权成为前瞻性指标，能够反映加密市场的不确定性，而非仅仅体现某一瞬间的资产价格。

链上期权为何需要永续合约现有的基础设施

DeFiLlama《2025 DeFi 行业报告》显示：2025 年 DeFi 永续合约周交易量达到 2500 亿 —3000 亿美元，远高于 2024 年约 500 亿美元的规模；未平仓权益规模近乎增长两倍，逼近 900 亿美元。

新一代永续合约平台已经在链上搭建起交易所级撮合系统、深度订单簿、统一抵押品体系与机构级风险控制系统。

当交易者买入期权时，做市商通常会随着价格波动，交易标的资产或永续合约来对冲方向性敞口。市场结构相关研究表明，期权买卖价差，直接取决于做市商在标的市场实施对冲的难易程度。永续合约可以成为对冲载体，让链上期权具备落地可行性。

DeFiLlama 期权数据面板显示，链上期权平台 Derive 未平仓权益突破 12 亿美元；2026 年 3 月，链上期权权利金交易量创下新高，突破 5100 万美元。

对比日均约 214 亿美元的链上永续合约交易量，DeFi 期权市场体量依旧微小。OAK Research 测算，同期期权交易量仅占永续合约交易量的 0.2%。

链上期权蓬勃发展能够催生哪些变革

保护性看跌期权，可以让长期持有者在市场暴跌过程中继续持仓，无需恐慌抛售就能锁定下行最大亏损。

备兑看涨资金池，方便持有者依靠长期持有的资产赚取收益；现金担保看跌期权则能让资管国库获得收益，在价格回落至目标价位时低价购入资产。

清算将不再是 DeFi 唯一的下行风险兜底方式，头寸收到追加保证金通知前，投资者就可以通过期权建立明确的风险保护。

一份 2026 年发布的链上期权相关论文提出：自动做市商革新了去中心化现货交易，但期权领域尚未诞生一套成熟通用标准。论文指出，完善的期权基础设施离不开高频价格预言机与稳定可靠的清算引擎，而大多数公链目前仍缺少这类组件。

Block Scholes 近期发布的链上期权报告认为，行业早期发展遇阻，根源在于流动性匮乏、对冲难度大、做市商参与意愿低迷，同时用户体验较差。

报告同时提到，中央限价订单簿、询价系统等新一代基础设施，正在帮助做市商更加稳定地为各类行权价、到期日期权报价。

一条更贴合现实的发展路径，是依托资金池与结构化产品屏蔽复杂底层逻辑：带有下跌保护的比特币头寸、固定收益票据、内嵌式保险工具，普通用户无需自行完成复杂定价。

做市商对冲操作既可以缓和行情波动，也有可能放大震荡。若大量交易者集中在同一行权价，做市商持有负 Gamma 敞口，价格下跌时他们需要卖出资产、价格上涨时买入资产，进一步放大原有行情波动。

链上期权想要实现规模化发展，需要突破哪些关卡

乐观情景：永续合约流动性、组合保证金制度、做市商参与度持续提升，市场能够在大量行权价、到期日区间维持窄幅期权报价。

各类基金、资管国库、对冲交易者开始像当下使用 Deribit 一样广泛采用链上期权。市场剧烈波动期间，投资者继续持有资产，下行风险交由他人承接。DeFi 拥有原生对冲工具、波动率交易产品以及保险类衍生品，投资者不用抛售标的资产即可管理风险。

悲观情景：期权复杂度长期居高不下，买卖价差持续扩大，流动性无法集中。不同公链、不同交易平台的行权价、到期日市场相互割裂；做市商受制于对冲条件有限，报价持续保守。

链上期权始终只是专业交易团队的小众工具，绝大多数用户依旧沿用现有风控方式：依靠永续合约，或是波动率飙升时直接卖出现货。

永续合约让加密杠杆实现链上流通，而期权将有望让风险同样实现链上自由流转。

BitMart 停止运营：用户资产怎么处理，境内员工和 KOL 有哪些风险？

曼昆区块链法律服务 — Thu, 06 Aug 2026 11:21:05 GMT

撰文：高孟阳

交易所停止运营，表面上看是一个「用户如何提币」的问题，但对于一家长期提供现货、永续合约、理财、质押和推广返佣服务的平台而言，关停通常还会牵出另外两条风险线：一条指向仍在境内远程工作的员工，另一条指向长期为平台拉新、带单和推广合约业务的 KOL 及代理。

因此，BitMart 停止运营所带来的问题，不能只从「账户里的币还能不能提出」这一个角度理解。对于用户，需要处理仓位、赎回产品、固定资产记录并评估维权路径；对于境内员工，需要尽快厘清自己参与了什么业务、接触了哪些权限以及是否已经发现异常；对于 KOL 和代理，则需要重新审视推广内容、返佣结构和拉新方式是否可能与平台的高风险业务形成深度绑定。

2026 年 7 月 26 日，BitMart 发布公告称，在综合评估公司经营状况、市场环境和未来发展方向后，决定有序停止交易平台运营。按照公告，平台自 7 月 26 日起陆续停止新用户注册、数字资产及法币充值，并停止接受新的现货订单和合约开仓；现货、合约及其他交易服务计划于 8 月 26 日停止，交易平台则计划于 2027 年 1 月 31 日正式停止运营。

同一交易所关停，三类人面对的问题并不相同

这三类主体之间的法律位置并不相同。用户通常是平台关停后最直接承受财产损失的一方；员工和 KOL 则可能因为参与平台运营、拉新或者合约推广，被进一步审查其是否为相关业务提供了实质帮助。

但无论是员工还是 KOL，都不能仅凭一个身份标签直接认定责任。真正需要审查的仍然是其具体参与程度、主观认知、收益方式以及对平台核心业务的控制能力。

用户不能只看「总资产」，不同产品要分别退出

BitMart 公告显示，平台已经停止或计划停止现货、合约、跟单、网格及其他自动化交易功能；Earn、质押、借贷和 Launchpad 等产品，则会根据各产品的实际情况分批停止，并通过专项公告或者站内通知说明赎回和结算安排。

平台已经明确提示，提交提现申请并不代表审核完成，也不代表资产已经发送至区块链。部分申请可能接受账户身份、登录设备、IP 地址、提现地址、资金来源、交易记录、Travel Rule 和制裁名单审查，必要时还可能要求补充资金来源或者钱包控制权证明。

因此，用户看到提现状态长期显示「Processing」时，首先应当确认是否已经生成 TXID。没有 TXID，通常意味着资产仍处于平台内部审核或者处理阶段；已经生成 TXID，则应当在对应区块链浏览器中核验链上状态。

提现没有进展，是跨境维权还是境内报案？

交易所停止运营后，用户最常见的法律问题是：客服一直没有明确回复，账户里的资产还能通过什么方式追回？

通常存在三种处理路径。

第一种是继续通过平台官方渠道交涉。对于仍能够登录账户、提交工单，并且平台尚在持续处理提现的情形，用户应先把账户 UID、币种、数量、网络、提现地址、申请编号和提交时间一次性整理清楚，书面要求平台说明审核原因和所需材料。

在存在可信合作方、平台对接人或者 KOL 的情况下，由中间人协助确认审核进度和补充材料要求，有时比直接启动高成本的跨境程序更加高效。但相关沟通必须完整留痕，也不能向个人钱包支付所谓「加速费」或者「解冻费」。BitMart 已经明确表示，不存在付费插队或者优先提现渠道，工作人员也不会索取私钥和助记词。

第二种是根据用户协议和开户主体考虑境外诉讼或者仲裁。此类路径需要先确认用户实际与哪一家公司签约、适用什么法律、争议解决地在哪里，以及裁判结果能否在资产所在地执行。仅知道平台名称，并不足以确定正确的被告或者仲裁被申请人。

第三种是向境内公安机关报案。但交易所停止运营、提现延迟或者价格下跌本身，并不当然构成诈骗或者其他犯罪。是否具有刑事报案基础，还要看平台是否存在虚构资产、恶意转移用户资金、后台操控、明知无法兑付仍持续吸收资金，或者人员失联、证据销毁等异常情况。

2026 年八部门通知规定，个人投资虚拟货币及相关金融产品的民事行为，如果违背公序良俗，可能被认定无效，由此产生的损失由参与者自行承担。但「投资风险自行承担」并不意味着平台可以无依据扣留已经确认属于用户的资产，也不意味着涉嫌诈骗、侵占或者转移财产的线索不能依法调查。

因此，跨境诉讼、境内报案和沟通协调并不存在绝对优劣，仍然需要根据资产所在地、平台主体、证据情况和用户损失形成原因具体判断。

运营主体在境外，境内员工为什么仍然存在风险？

不少虚拟货币交易所将注册和运营主体设置在境外，但技术、运营、商务、客服、社群或者产品人员仍可能在中国境内远程工作。

现行监管规则已经明确，境外单位和个人不得以任何形式非法向境内主体提供虚拟货币相关服务；对于明知或者应知境外主体非法向境内提供相关服务，仍为其提供协助的境内单位和个人，可以依法追究责任，构成犯罪的追究刑事责任。

这并不意味着，只要曾在交易所工作就一定需要承担刑事责任。办案机关通常仍需进一步审查员工的入职时间、职级、岗位权限、实际工作内容、服务对象、薪酬和奖金结构，以及其是否参与平台的合约、拉新、资金、风控和结算环节。

例如，只负责普通行政、人事或者不面向用户的基础工作，与直接设计高杠杆合约、制定强平规则、运营境内社群、处理用户资金或者管理代理返佣，风险明显不同。

从我们经办的交易所案件看，最终的责任划分从来不是简单按照「交易所员工」贴标签，而是需要具体回答：员工究竟做了什么、知道什么、从中获得了什么，以及在发现异常后采取了什么行动。

相反，如果员工进入项目时间较短，仅领取正常固定工资，既未参与收益承诺、交易指导和资金处理，也确实缺乏对项目整体业务模式的全面认识，并且在发现异常后及时停止相关工作、提出异议或者主动离职，那么这些事实都应当在责任认定中得到充分审查。

我们此前办理的一起案件中，正是围绕当事人的入职时间、薪酬结构、岗位权限、实际参与范围以及发现异常后的应对行为进行证据梳理，并据此提交完整辩护意见，最终取得了不起诉的良好结果。

KOL 只是发链接、拿返佣，也可能被牵涉吗？

交易所拓展用户，尤其是永续合约和跟单业务，往往高度依赖 KOL、代理和社群运营者。KOL 通过开户链接、邀请码、带单社群和交易课程吸引用户，平台再根据用户交易量或者手续费向其支付返佣。

在平台正常运营时，这些收入通常被包装为推广费、渠道费或者佣金。但一旦平台核心业务被司法机关认定涉嫌犯罪，KOL 是否只是普通广告合作方，还是已经深度参与招揽用户和组织交易，就可能成为案件审查重点。

判断 KOL 风险，不能只看其有没有平台账户或者是否取得佣金，而应当重点审查：是否重点宣传高倍杠杆和稳赚收益；是否提供具体做多、做空和开仓指导；是否设置多层代理和下级返佣；是否帮助用户充值、出金和处理账户；收入是否主要来自用户交易量、爆仓或者高额手续费。

2026 年监管通知已经明确，互联网企业不得为虚拟货币相关业务提供商业展示、营销宣传和付费导流服务；对于明知或者应知相关境外服务违法，仍提供协助的境内主体，也可能被依法追究责任。

因此，交易所关停后，KOL 不应急于删除推广内容、关闭社群或者与合作方统一口径，而应完整保存合作协议、平台开户后台、推广文案、用户来源、返佣计算方式和实际到账记录。相关佣金是否属于需要退缴的违法所得，也应结合其主观认知和实际参与程度具体判断，不能简单按照全部历史收入一概处理。

提供永续合约，就一定构成开设赌场罪吗？

从近年来的案件办理情况看，永续合约已经成为交易所实控人、高管、技术人员、运营人员和 KOL 被以开设赌场罪调查的高频切口。

2026 年 6 月，最高人民检察院官网转载的检察实务文章指出，对于虚拟货币永续合约平台的刑法定性，应当从平台运行和获利模式进行实质审查，准确区分金融投资、赌博、诈骗和非法经营。审查重点包括杠杆是否极端、平台是否作为庄家与用户对赌、是否通过控制行情和强平机制获取用户亏损、是否形成投注与兑付闭环，以及平台对交易规则和资金结算是否具有实质控制。

这意味着，平台只是提供真实市场撮合并收取合理手续费，与平台成为用户交易对手方、操控 K 线、利用强平直接获取用户本金，在刑事评价上不能简单等同。

对于普通员工和 KOL 而言，这一差异同样重要。是否参与合约规则设计、行情接入、强平算法、代理体系和资金结算，将直接影响其行为距离平台核心犯罪模式有多远。

现在最需要保存的，不只是余额截图

无论是用户、员工还是 KOL，交易所关停后最重要的共同动作都是固定证据。

用户应保存账户余额、订单、仓位、充值和提现记录、理财申购及赎回记录、平台公告、客服工单和链上 TXID；员工应保存劳动合同、工资记录、岗位说明、工作指令、权限范围、离职记录和提出异议的沟通；KOL 则应保存合作协议、推广文案、开户链接、后台数据、佣金明细和与平台的完整沟通。

需要特别注意的是，保存证据不等于隐匿资产、删除记录或者制作新的说明文件。交易所停止运营后，如果相关人员突然批量删除聊天、转移佣金或者伪造合同，原本能够解释的正常行为反而可能变成新的异常事实。

律师观察

BitMart 停止运营并不只是一起单纯的交易所退出事件，它同时把用户、境内员工和 KOL 置于三个不同的法律位置。

用户关心的是资产能否拿回，以及应当通过沟通、跨境争议解决还是刑事报案维护权益；境内员工需要回答自己参与了哪些业务、掌握哪些权限以及是否明知平台持续向境内用户提供服务；KOL 则要说明自己只是普通品牌合作，还是已经通过带单、返佣和社群运营深度参与用户交易。

交易所关停并不会自动决定任何人的法律责任，但它会让此前被忽略的业务模式、资金路径和人员分工集中暴露出来。

对于用户，越早完成资产盘点、仓位处理和证据保存，后续处理异常提现的空间越大；对于员工和 KOL，越早厘清自己的岗位边界、收入来源和实际参与程度，越有利于在风险真正发生时作出准确说明。

谷歌「地基元老」Jeff Dean 离职创业，新公司瞄准 AI4S

极客公园 — Thu, 06 Aug 2026 11:19:51 GMT

作者：桦林舞王

1999 年，Jeff Dean 加入谷歌的时候，这家公司只有 20 个人，办公室在 Palo Alto 一家 T-Mobile 门店的楼上。27 年后，他是谷歌的首席科学家，身后是 MapReduce、Bigtable、Spanner、TensorFlow、TPU、Gemini——几乎每一项支撑谷歌运转的核心基础设施，都有他的名字。

8 月 5 日，Jeff Dean 宣布离开谷歌，和三位长期合作者共同创立 Discovery Loop。消息公布当天，Alphabet 股价下跌约 5%。

市场的反应很诚实。走的不是一个高管，是一根承重柱。

01 造 AI 研究的基建

Discovery Loop 的目标，用创始团队自己的话说，是「自动化机器学习、科学和工程的实验循环」。

这句话需要拆开来理解。科学研究的核心流程其实是一个循环——提出假设，设计实验，执行实验，检验结果，然后基于结果提出新假设，再来一轮。人类做了几百年的科学，靠的就是这个循环。问题在于，这个循环极度依赖人工，速度受限于人类的精力和时间。

Discovery Loop 要做的，就是用 AI 模型和大规模算力，把这个循环自动化，并行跑成千上万个实验。

Discovery Loop 团队，全部来自谷歌技术大拿｜图片来源：x

具体路线分三步：

第一步，先拿机器学习研究本身开刀——用 AI 自动做 AI 研究，自动提出实验方案、自动跑评估、自动迭代模型。这是最务实的起点，因为 ML 研究的反馈循环最短、评估指标最清晰、数据最现成。

第二步，用这套能力优化自己的技术栈，让自己成为自己的第一个客户。

第三步，推广到更广阔的科学和工程领域，包括硬件设计、药物发现和清洁能源。

公司注册为公益公司（Public Benefit Corporation），和 OpenAI、Anthropic、xAI、Ilya Sutskever 的 SSI 走的是同一种治理路径。

公司种子轮由 Radical Ventures 和 Khosla Ventures 联合领投，Lightspeed、Kleiner Perkins、Doerr Capital 以及 Alphabet 本身都参与了投资。金额和估值未披露。

值得注意的是，谷歌不只是投了钱，还将作为云合作伙伴，为 Discovery Loop 提供至少第一年的算力支持。

这个细节意味深长——老东家愿意掏算力资源，来扶持一家由自己核心员工创办的外部公司，这在硅谷并不常见。

02 「基建活化石」

Discovery Loop 的创始团队只有四个人，但这四个人加在一起，几乎就是一部现代计算和 AI 基础设施的简史。

Jeff Dean ，谷歌第 30 号员工，27 年老兵。他和 Sanjay Ghemawat 一起创造了 MapReduce、Bigtable、Google File System 和 Spanner——这些不是什么花哨的应用层产品，而是让谷歌能够处理全球规模数据的底层「操作系统」。没有这些东西，就没有谷歌搜索、没有 Gmail、没有 Google Ads。后来他领导了 Google Brain，推动了 TensorFlow 的开发和 TPU 芯片的设计，又在 2023 年 Google Brain 和 DeepMind 合并后出任首席科学家。

Sanjay Ghemawat ，谷歌高级研究员（Senior Fellow），Dean 超过 20 年的搭档。在谷歌内部，Dean 和 Ghemawat 是一个传奇组合——两人几乎总是一起出现在最重要的论文和项目上。有人开玩笑说，他们共享一个大脑。

Oriol Vinyals ，Google DeepMind 研究副总裁，Gemini 的技术负责人之一。在 DeepMind 期间，他参与了 AlphaStar（击败星际争霸职业选手的 AI）、AlphaCode（代码生成）等标志性项目。

Quoc Le ，Google Brain 联合创始人，AutoML 的开创者之一，在序列到序列学习（sequence-to-sequence）领域做出了奠基性工作。

Jeff Dean 在 x 上发布的离职公告｜图片来源：x

Jeff 的离职公告内容：

明天将是我在谷歌的最后一天，在这里度过了 27 年，目睹它从 25 人发展到超过 190,000 人，这是一段令人惊叹的旅程。以下是我今天在谷歌内部与许多人分享的一封便条。摘录如下：

与您共事并帮助打造一些有史以来使用最广泛和影响最深远的产品，绝对是一种荣幸。小时候，我梦想着帮助构建被许多人使用的软件，而谷歌现在有 13 款产品被超过十亿人使用（太不可思议了！）。

我们的工作对世界产生了巨大的影响，我有幸与许多我深深钦佩、尊敬并乐于相处的同事合作并建立友谊。每次看到人们在世界各地使用我们的产品来查找信息、处理电子邮件、翻译文档、观看视频、学习新事物、导航并理解物理世界、浏览网络、使用手机、在我们的基础设施上运行大规模计算、乘坐自动驾驶车辆，或在我们的 AI 系统的帮助下执行复杂任务时，我仍然感到无比喜悦。我希望你们都能分享这种喜悦，因为这是一项共同的成就！感谢这些年来谷歌的所有同事！

现在我很兴奋地要与我的老朋友和同事 @Sanjay_Ghemawat 、 @OriolVinyalsML 和 @quocleix 一起开始 @DiscoLoopAI 。

四个人合作时间跨度从 14 年到 30 年不等。Discovery Loop 官网的介绍写到，这个团队包含了 AI 领域被引用次数最多的三位研究者，以及分布式系统领域被引用次数最多的两位研究者。

如果你仔细看这份履历，会发现一个贯穿 Dean 整个职业生涯的关键词——基础设施。他在谷歌做的从来不是面向用户的产品，而是让别人的工作能被系统性放大的那一层。MapReduce 放大了工程师处理数据的能力，TensorFlow 放大了研究者训练模型的能力，TPU 放大了整个行业的算力供给。

现在，他要放大的是科学家做研究的能力。工具变了，但角色没变。 Discovery Loop 的本质，是「科学发现的基础设施」。

03 AI 迁移浪潮

Jeff Dean 的离职不是一个孤立事件。

就在今年夏天，谷歌 DeepMind 经历了一波前所未有的人才流失。6 月，诺贝尔奖得主 John Jumper（AlphaFold 团队核心）离开加入 Anthropic，Transformer 论文共同作者 Noam Shazeer 也在不久前离开。仅 6 月的一周内，就有五位 DeepMind 高级研究员分别投奔 Anthropic 和 OpenAI，Alphabet 市值一度蒸发约 2700 亿美元。

现在，连造 MapReduce 的人都走了。

而且这不是谷歌一家的问题。 Mira Murati 2024 年离开 OpenAI，创立了 Thinking Machines Lab，5 个月内融资 20 亿美元，估值 120 亿美元。Ilya Sutskever 从 OpenAI 出走后创立了 SSI，专注超级智能安全。Andrej Karpathy 也在今年加入了 Anthropic。

一个值得深思的趋势正在浮现—— AI 行业最核心的技术人才，正在系统性地从大公司向创业公司迁移。

这背后的原因并不只是钱。Anthropic 和 OpenAI 的 pre-IPO 股权确实有巨大吸引力，但 Dean 在谷歌并不缺钱。他自己给出的理由更值得关注—— 上市公司的季度财报压力，限制了科学决策的自由度。这句话的潜台词是，在一个需要向华尔街交代季度收入的体系里，很难去做十年尺度的基础研究。

Discovery Loop 注册成公益公司，本质上就是在制度层面解决这个问题。PBC 结构允许公司在追求商业回报的同时，保持一个受法律保护的使命承诺，不会因为股东压力而被迫把长期科学目标让位给短期变现。

谷歌显然也意识到了这个矛盾。 Alphabet 自己投资了 Discovery Loop，还提供第一年算力——这几乎是在承认，有些事在自己体内做不了，但又不想彻底失去这些人。这是一个大公司面对人才外流时的务实选择，但也暴露了一个结构性困境。

与此同时，谷歌也在内部做出调整。和 Dean 离职同日宣布的重组中，Demis Hassabis 卸任 Google DeepMind 日常管理，转任主席兼 Alphabet 首席科学家；CTO Koray Kavukcuoglu 升任高级副总裁，接管 Gemini 模型开发。Pichai 在内部信中说，这是为了给谷歌的 AI 工作注入新的势能。

但市场读出的信号可能恰恰相反。

分析师们注意到，今年夏天从谷歌 AI 部门离开的标志性人物，数量超过了公司历史上任何一个可比时期。走的不是「在基础设施上训练模型的人」，而是「建造基础设施本身的人」。这是一个质变。

Jeff Dean 在今年 6 月华盛顿大学毕业典礼上说过一句话，现在回看像是一个预告。他告诉计算机科学专业的毕业生，值得解决的问题之一是「开发加速科学发现和工程的工具」。

他还说了另一句话，大概更能解释他为什么要走。

「软件的美妙之处在于，一小群人就能建造出对世界产生巨大影响的东西。」

27 年前，他在一个 20 人的创业公司里证明了这件事。现在，58 岁的他想再证明一次。

当硅基经济崛起，加密货币的真正使命是什么？

Raoul Pal — Thu, 06 Aug 2026 11:17:44 GMT

撰文：Raoul Pal，Real Vision 创始人

编译：Luffy，Foresight News

大约两年之内，世界上绝大多数经济活动将不再有人类参与其中。

设想一笔当下的交易：有人发起交易，另一人审核确认，有人记账，再有人完成清算。现在，把所有人类全部剔除。智能代理捕捉交易机会，借入资金建立头寸，再与第二个代理完成对冲，与第三个代理完成清算。全部过程在转瞬之间自动完成。数十亿个代理日复一日、每时每刻重复上演这一幕。

这一切已经在我们身边悄然启动。只是你看不见，它的运行速度比人类思考快上百万倍。

但我们究竟为何要把数十亿机器人接入经济体系？

根源在于旧经济正在遭遇劳动力枯竭。经济增长本质只有两种路径：增加劳动力，或是提升现有劳动者的产出效率。过去数十年，西方国家两者兼得。如今，两者都不复存在。数十年前人口生育率就已经下滑，劳动力规模持续收缩；老龄化社会的产出能力远低于年轻社会。增长就此消失。

当政府无法实现经济增长，就只剩下唯一的出路：举债，同时印钞来偿还债务。长此以往，货币每年都在持续贬值。这就是为什么你会感觉手里的现金不断缩水，房价、股价的涨幅永远跑赢薪资。

人类没有办法破解这个困局。我们无法凭空创造从未出生的劳动者。全球各国政府都心知肚明，这也是它们不断举债的原因。

于是我们要打造全新的劳动力，由硅基构成的劳动力。

机器无法使用人类的银行

硅基劳动力想要运转，就必须开展交易。每秒数百万次，机器之间互相买卖、清算。但当思考机器该使用什么媒介完成交易时，就会撞上一堵高墙：它们无法使用银行系统。整套银行体系为人类设计，完全不适用于机器。

首先是开户环节。银行需要确认你的身份，执行各类核验，确认你是真实自然人，才有资格持有账户。机器无法满足这些条件。软件程序本身不存在银行账户，银行体系从一开始就没有为此设计。

再看货币本身。银行能够处理的最小单位是 1 美分。但智能代理需要处理远小于这个量级的交易：单次数据查询、一小份算力资源、调用一次其他代理服务，都需要支付远低于 1 美分的费用，这类交易每秒会发生数百万次。传统金融系统连这么小额的支付都无法表达，更不要说每秒处理数十亿笔。

即便是可以处理的支付，速度也极其缓慢。跨境汇款往往耗时数日，资金不会直接直达，需要经过代理行层层中转，每一层都会扣费、消耗时间，每一步都需要人工记录审核。到周末银行休业，整个体系直接停滞。人类每月寥寥几笔汇款尚可接受。但对于机器来说，在你读完一句话的时间内就要完成上千笔交易清算，这套系统完全不堪用。

反观机器可以使用的区块链，在适配的公链之上，一笔跨境支付从头到尾仅需约 300 毫秒。没有代理行、没有层层抽成、不用等到工作日。无需开户，钱包本身就是身份标识。计价精度可以达到小数点后 18 位，支付金额可以根据业务需求无限切分。全年无休。更关键是可编程性：货币可以附带执行逻辑；只有交付工作才触发付款；自动将资金分发给十个代理；条件不满足自动退款，全程不需要人类审批介入。

这才是核心价值。它不只是一个速度更快的银行。银行是在人与人之间缓慢流转资金，仅限工作日；而区块链在机器与机器之间瞬时传递价值，全年不间断，交易规则直接内嵌在支付当中。两者要解决的是完全不同的问题，也只有后者，能够支撑机器驱动的经济。

这就是加密行业存在的真正意义，和代币价格毫无关系。机器经济总要有地方完成清算，而区块链是唯一可行的清算通道。价值最终会沉淀在这些底层基础设施，一切应用都搭建于其上。

为何你对此毫无感知

这一切不会刻意对你隐藏，只是发生在人类感官无法捕捉的维度。

硅基芯片处理信息的速度，是人类神经元的上百万倍。所有奇特现象都源于此。智能代理不会浏览你看的网页、使用你使用的屏幕。它们用自己的协议高速交互，组建、拆解协作网络的速度远超人类感知。

就好比你观察一条河流，和观察河水中单个水分子的区别。你可以看见整条河流，却看不见水分子。这就是无形经济，有条不紊运转，却存在于人类感知边界之外。

万物代币化

有一种专门的词来描述所有这些数据的流动方式，它听起来很专业、很晦涩，而这恰恰是人们低估它的原因，这个词就是代币化。

很多人理解的代币化，只是把股票搬上区块链：代币化股票、代币化债券、代币化房产。这些确实真实存在，但只是未来宏大图景当中，狭小、平淡的一隅。

代币化真正的内涵要广阔得多，它本质就是一份信息数据包。这也是 AI 模型所用 token 与区块链 token 共用同一个名词的原因，底层逻辑同源。代币化不是加密圈的小把戏，它是把现实世界转化为机器可以读取的格式。一旦理解这一点，就能看见巨大的想象空间。

智能代理需要的一切事物，都会变成可读、可定价、可交易的数据包。美元变成稳定币；你的身份变成可供核验的凭证；权限变成密钥；信息变成可购买的商品。能源、存储、算力，全部转化为机器之间可以瞬时交换的资产。

过去，数据很难交易，因为市场的另一端没有买家，而现在有了。海量科学档案、气候记录、土壤采样数据、医院脱敏病例、农场传感器读数，如今价值寥寥。但当数十亿智能代理需要这些数据辅助决策，这些数据就拥有价值。机器愿意为此付费，于是数据被代币化，一个过去不存在的数据市场就此诞生。

所以，这远不止代理替人类执行几笔交易，大多数人的想象力止步于此。我们正在构建一个面向信息本身的全球市场，依托代币化货币运转，其他体系的速度根本跟不上。稳定币、借贷、现实世界资产 RWA、存储、身份认证，这些被大家分开讨论的赛道，根本不是彼此独立，它们是同一套机器系统，只是换了不同名字。市场只是还没有看清这件事。

这将如何影响我们的薪资

想必你听过一种论调：机器夺走工作岗位，经济就此崩塌。这个逻辑完全颠倒。我们不是把人类从经济当中剔除，而是数十亿全新的经济参与者正在加入。这些参与者每秒都在消耗能源、算力、存储、数据与清算资源，规模远超人类当下的体量。需求不会崩塌，反而会暴涨。

但真正的裂痕不在于就业。每一轮技术变革，岗位都会新旧更迭。真正被打破的，是人类获取报酬的整套模式。纵观人类历史，薪资本质是人类时间的定价，因为人的劳动是整个经济最稀缺的资源。当人力不再稀缺，薪资就不再是分配社会产出的可靠机制。养老金、房贷，你做过的每一份人生规划，全部建立在这套分配体系之上。而如今，这套体系即将面对只需要电费就能运转的硅基劳动力。

人类将身处何种位置

我在《Economic Singularity》一文中已经探讨过人类的处境，这里简要概括。当智能变得廉价、无处不在，稀缺资源反而变成人类本身：人与人之间的信任、审美品味、面对面沟通的真实人格。机器可以复刻绝大多数事物，但复刻不了另一个人愿意信任的人类个体。

但这改变不了财富流向，财富会流向机器所有者，以及支撑机器运转的底层基础设施。而这是历史上第一次，任何人都可以持有这份基础设施的一部分。无论你身在伦敦，还是一个十个人共用一部手机的乡村，都可以持有等额份额。

所以，去拥有这些底层基础设施。你不需要和机器比拼交易速度，也不用追踪一笔笔转瞬即逝的无形交易。只需要持有这套体系的一部分，静待价值复利增长。

美股和黄金齐涨，为何只有 BTC 在「装死」？

glassnode — Thu, 06 Aug 2026 11:17:01 GMT

撰文：Glassnode

编译：AididiaoJP，Foresight News

全球市场屡创新高，比特币却纹丝不动。本期报告聚焦这份「静止」：一场市场几乎睡着的盗窃、通过无聊而非恐慌投降累积的底部信号，以及一个被定价为「不会动」的期权市场，却在情绪上对任何风吹草动都过敏。

摘要

股票和黄金爆发，原油大幅重定价下行，比特币几乎没动。
594 枚 BTC 被盗，沉睡币涌动规模达被盗量的 200 倍；价格对两者都无感。
底部信号通过无聊而非投降在组装，但仍未触及此前每一轮熊市的真正底部。
过去两年的机构买盘仍在反向运转。
期权定价为双向都不会大动，情绪却在每一小波行情上翻转。
这种深度挤压历史上几乎总是向上突破；这一次形成时，需求引擎至今仍未启动。

比特币缺席的一周

把主要市场放到同一坐标轴、以零为基准，这一周就一目了然。两大股指双双破纪录，黄金同步上涨，原油则在周日开盘时因降级紧张的消息瞬间抹去供应风险溢价，大幅低开。比特币是唯一周末也交易的资产，却略低于上周报告留下的位置，落后标普 500 超过四个百分点。除了本报告的主角，其他都动了。接下来的内容，就是试图解释这一点。

美联储按兵不动，恐惧迅速消退

股市的行情挂在 FOMC 上。7 月 29 日美联储维持利率不变，市场第一反应是卖出：标普收在今夏最低点，股市恐慌情绪也见顶。重新评估只花了一个交易日。恐惧消退的速度，是 2009 年以来仅出现过十次的级别。决议四天后，指数收于 7737 点，突破 6 月以来的纪录高点，同一天欧洲斯托克 50 也创下自己的纪录。关键在于这个顺序：市场先卖了「耐心」，睡一觉，然后用四天时间认定「耐心」其实是好消息。

前瞻数据转强

按兵不动被读成好消息，是因为底层数据转了。领先经济指数在两个月内扭转了长达一年的下降，消费者信心则录得自 2024 年初以来最陡峭的两月升幅。央行站着不动、前瞻数据却在改善，等于去掉了进一步收紧的风险，让增长自己干活；股市精准定价了这一点。比特币对这一切完全没定价。它的静止是疲弱还是麻醉，后面的数据会回答。

一场 25 分钟的压力测试

7 月 31 日周五凌晨，市场遭遇了一场没人点名的压力测试。25 分钟内，攻击者利用 Coldcard 硬件钱包五年前的密钥生成漏洞，从约 500 个自我托管钱包中卷走了大约 594 枚 BTC，价值约 3800 万美元。盗窃几乎在开始时就结束了。但它在链上引发的反应持续了数天，也是本轮周期里最清晰的持有人行为自然实验。

「1 年以上复活供应」（至少一年一年后重新移动的币量）在随后三天激增至约 11.9 万枚 BTC，是被盗量的 200 倍。全生态持有人把币从可能被攻破的种子里转移出来。对比三周正常流量，这次是一个孤立尖峰。其中只有约十分之一最终落到交易所，新地址数量三天内就回到基线，持有不足一个月的钱包供应自那以后上涨了 40%，还在继续上升。这是迁往新冷钱包的迁移，不是抛售清算。

现货方面，几乎没登记这场事件。本轮周期最大规模的老币被迫移动，既没产生可测的抛压，也没引发可辨的价格反应。一个能对核心自我托管群体被抢劫无感的市场，既没有活跃买盘，也没有活跃卖盘——而这正是接下来周期指标描述的状态。

底部区域，却没有清算冲洗

无聊中的底部信号

比特币的底部信号通常通过痛苦到来：一场投降式抛售把盈利供应占比压到极端，同时波动率飙升。本轮却通过无聊走到了同一片区域。盈利压缩已经到位，但它是被几个月的阴跌磨出来的，到来时波动率在地板上而非天花板上。目的地熟悉，去路在此前底部中没有先例。

站在门口，还没进房间

「卖方 exhaustion 常数」（盈利供应占比乘以实现波动率）把这一点说得更清楚。它的 30 日均值处在本轮周期低点，已经进入过去每一个底部形成的区域，但仍比此前每一轮熊市最终触及的地板高出大约三分之一。指标站在门口，还没进房间：如果过去周期是模板，最终一跌还没出来。

轨道在反向运转

需求端讲的是匹配的故事。上一轮牛市的机构轨道——美国现货 ETF 加上企业财库——过去一个季度一直在交回币：仅 6 月基金就净流出约 6.58 万枚 BTC，创下有记录以来最差单月，而 2024 年底最好的单月净吸收超过 21.8 万枚。企业财库买入仍在继续，但规模远不足以抵消基金流出。无论底部怎么形成，都必须在过去两年定义市场的结构性买盘缺席的情况下形成，直到那股买盘重新转向。

从风险厌恶到防御

我们的市场指南针总结了当前状态：在风险厌恶区钉了近三周后，综合指标爬进了防御区，各输入项大体一致。防御意味着市场停止恶化，但还没有动量。底部检查清单勾了一半，没勾的那一半都在等同一个缺失的要素：一个强制事件。

没人为方向买单

把期权曲面拆成两个翅膀，比特币期权里被津津乐道的「恐惧溢价」其实更奇怪。上行隐含波动率印出了该指标历史上的最低水平，接近 23%；下行隐含波动率则很普通——最近一次更便宜还是 2023 年 8 月。这种不对称不是对看跌期权的竞价，而是看涨期权买盘的消失。没人为上行付钱，也没人为下行付多少钱。

情绪坐不住

与此同时，情绪坐不住。我们追踪的最快仓位指标——1 周 25 Delta 偏度，本周在现货几乎没动的一天里单日崩了超过八个点；两周前 7 月高点时，同样的真空开了又在四天内填上。短期恐惧定价在仅几个百分点的波动上翻来覆去，而定价的波动率水平却趴在地板上。这种鞭打几乎全发生在期权里：永续资金费率钉在长期常态，所以杠杆不是放大器，情绪才是。市场买了一周的平静，却继续为半年的风险付溢价。

历史有看法

历史对这种压缩有看法。当 1 个月实现波动率被挤压到类似深度时，释放几乎总是向上解决，这个基准率是本期最有建设性的数据点。但有个前提：过去的挤压多数是在需求引擎后台怠速的情况下解决的，而这一次形成时，轨道在反向、最后一跌还没完成。

结论

一句话概括当前体制：一个被压缩、持仓不足、被全球风险偏好甩在身后的市场，底部条件在组装但尚未完整。压缩保证了最终的动作相对任何仓位都会显得很大，而期权曲线前端的一触即发保证了人群会追得晚。ETF 轨道持续净流入的回归，或者波动率从挤压中向上扩张，会确认改善。卖方常数被推到此前每一轮熊市最终触及的区域，则标志着经典底部模板的完成。「定价为零，反应过度」不是一个稳定状态。

互联网流量，崩塌了

极客公园 — Thu, 06 Aug 2026 11:15:27 GMT

作者：Wildcard

2026 年一季度，百度 App 月活跃用户降至 6.55 亿，同比下降 10%。

百度不是一个普通的 App，在过去 20 年的中国互联网里，「百度一下」几乎是「上网搜东西」的同义词。它是流量的起点、信息的入口、无数网站赖以生存的「水龙头」。

但是，在 AI 时代—— 用户越来越倾向于直接从 AI 助手获取答案，而不是通过搜索引擎点击链接。

环球同此凉热。

在太平洋的另一边，同样的剧本正在以更剧烈的方式上演。一场波及整个互联网的「流量大崩塌」正在发生。

而人们，并不在意。

01 无人生还

2026 年 3 月，分析公司 Chartbeat 向 Axios 独家提供了一组数据，引爆了整个出版业。

这组数据追踪了 Chartbeat 全球数千家客户网站过去两年的流量变化，结论触目惊心—— 小型出版商（日均 1,000 到 10,000 页面浏览量的网站）的搜索引流暴跌 60%。中型出版商跌了 47%。大型出版商跌幅相对「温和」，但也有 22%。

规模越小，死得越惨。原因也不复杂——大型媒体有品牌认知度、有 App、有邮件订阅列表、有直接访问的忠实用户。小型出版商几乎把全部身家压在了 Google 搜索上，当搜索流量断崖式下跌，它们没有任何缓冲。

来自 Google Search 的页面浏览量在 2024 年 12 月到 2025 年 12 月之间下降了 34%。Google Discover 同期也下降了 15%。整个 Google 这个「流量水龙头」，正在被拧紧。

但具体到个别网站，数字比这些平均值惨烈得多。

Loopex Digital 在 2026 年 5 月发布的一份报告里，列出了受影响最大的网站名单。Business Insider 的流量暴跌 48.4%。WebMD 的月访问用户从 1.22 亿降到了 6950 万。全球最大的编程问答社区 Stack Overflow 流量下跌 35.5%， Google 搜索量下降 32.4%。Quora 跌了 28.1% 。就连 Unsplash 这样的图片素材网站也没逃过，月用户从 2680 万降到 1770 万，跌幅 34%。

如果你把这份名单横向一看，就会发现一个令人不安的规律——被砍得最狠的，恰恰是过去十年「互联网信息基础设施」的核心组成部分。

新闻媒体（Business Insider、CNN）、知识问答平台（Quora、Stack Overflow）、医疗信息网站（WebMD）、图片素材平台（Unsplash）——这些网站有一个共同特点：它们存在的根本价值，是回答用户的问题。

而现在，有别人在替它们回答了。

02 「零点击」时代

要理解正在发生什么，需要先搞清楚一个概念——「零点击搜索」（Zero-click Search）。

这个词指的是：用户在搜索引擎上输入一个问题，直接在搜索结果页面上得到了答案，不需要点击任何链接，不需要访问任何网站。全球大约 60% 的搜索现在以零点击结束。在移动端，这个数字更是高达 77%。

零点击搜索并不是 AI 时代才出现的。Google 早就通过「精选摘要」「知识面板」「People Also Ask」这些功能在做同样的事情——把答案直接展示在搜索结果页上，减少用户点击离开 Google 的理由。但 AI Overviews 把这件事推向了一个完全不同的量级。

根据多项研究的数据，Google AI Overviews 目前已经覆盖了大约 48% 的搜索查询，同比增长 58%。当一个搜索结果页面出现 AI Overview 时，排名第一的自然搜索结果点击率下降 34% 到 58%——取决于你看哪项研究，但方向完全一致。

Seer Interactive 的分析更为激进，认为在有 AI Overview 的查询中，自然搜索整体点击率暴跌了 61% 。

说白了就是：你的网站还在搜索结果里，排名可能完全没变，但点击量可能已经腰斩了。这对很多网站运营者来说是最令人困惑的部分——「我什么都没做错，但流量就是断崖式下跌了。」

但 Google AI Overviews 只是故事的一半。

另一半，是一整个新兴的「AI 搜索」生态正在野蛮生长。

ChatGPT 现在每周处理超过 10 亿次搜索查询。Perplexity 的月查询量也超过了 10 亿。Claude、Gemini、Copilot 都在快速增长——Goodie 的 2026 年 AI 搜索流量报告显示，Claude 的 AI 引流份额在 2026 年初从 11.8% 跃升到 18.5%，是所有 AI 搜索引擎中增长最快的。

这些 AI 产品的运作方式，和传统搜索引擎有一个本质区别。Google 过去的商业逻辑是「把用户送到网站上」——你搜一个问题，Google 给你一串链接，你点进去，Google 的工作就完成了。这是一个「导流」模型。

而 AI 聊天产品的逻辑是「把答案直接给你」。它读了你的内容，理解了你的知识，合成了一个回答，然后直接交付给用户。用户满意了，用户离开了，从头到尾不需要知道这个答案来自哪里，也不需要访问任何一个网站。

这就是为什么仅仅盯着 Google 的流量变化是不够的。真正正在发生的事情比「Google 算法更新」深刻得多。

整个互联网正在从一个「链接网络」，变成一个「答案网络」。

过去 20 年，互联网信息流动的基本链条是：创作者生产内容 → 搜索引擎索引和排序 → 用户点击链接 → 访问网站 → 内容创作者获得流量和广告收入。这是一个闭环。每个参与者都有自己的角色和利益。

现在，这条链条正在被截断。新的链条变成了：创作者的内容被 AI 抓取和学习 → AI 直接回答用户的问题 → 用户满意离开 → 内容创作者什么都没得到。

中间那个「点击」的环节，20 年来支撑起整个数字出版业、数字广告业、内容营销业的核心基础设施，正在被系统性地消灭。

03 中国的「平行宇宙」

有人可能觉得，这主要是 Google 和英文互联网的故事，跟中国关系不大。

恰恰相反。中国正在经历同样的事，只是拿走流量的公司不同。

在美国，截流的主要力量是 Google 自己的 AI Overviews——Google 在自家搜索结果顶部放一个 AI 生成的摘要，把用户留在搜索结果页上，不再导向外部网站。这相当于 Google 自己「截」了自己的流量。

中国的情况更激烈。截流的不是传统搜索自己，而是一整批独立的 AI 原生应用，豆包、千问、DeepSeek，它们直接从传统搜索手里把用户抢走了。

数字很说明问题。

QuestMobile 的数据显示，2026 年 4 月，搜索引擎类 App 月人均使用次数同比下降 18.8%，使用时长下降 11.8%。而同一时期，AI 原生 App 月活用户已接近 5 亿，月人均使用次数达到 91 次，人均使用时长 180 分钟。其中豆包到 6 月月活已经突破 5.28 亿。

5.28 亿——这个数字已经逼近百度 App 的 6.55 亿月活了。而且，前者还在涨，后者还在跌。

QuestMobile 在 2026 年 5 月的调研中发现，在其观察的 25 个行业 App 中，28% 的行业同时面临用户使用次数和时长的同比下降，另有 40% 至少一项指标下降。搜索、汽车资讯和旅游，是最先感受到 AI 信息分发冲击的三个行业。在线旅游行业用户中，69.4% 同时在使用 AI 原生 App。汽车资讯用户中这一比例是 51.1%。

这里有一个数据特别值得咀嚼。太平洋汽车的网站内容被豆包、千问和 DeepSeek 引用之后，合计触达了 1237 万用户。这听起来是个好消息——直到你意识到，这个数字相当于太平洋汽车 App 自有流量的 113.8 倍。

113.8 倍。也就是说，有超过一百倍的用户通过 AI 平台，「消费」了太平洋汽车的内容，但这些用户从未踏入太平洋汽车的网站。他们在豆包的聊天窗口里问了一个关于买车的问题，豆包引用太平洋汽车的内容给出了答案，用户满意地关掉了对话。

太平洋汽车贡献了知识，AI 平台收获了用户，而太平洋汽车什么都没得到。

拿走流量的公司不同，但被侵蚀的逻辑完全一样——不管是 Google AI Overviews 还是豆包，本质上都是在做同一件事：读取内容创作者的知识，合成答案，直接交付给用户，跳过原始来源。

04 有去无回的流量

到这里，可能有人会想：AI 拿走了搜索引擎的流量没错，但 AI 不是也会引用来源、附上链接吗？这些 AI 产品不是也在给网站「导流」吗？

理论上是。实际上，几乎可以忽略不计。

Chartbeat 的数据显示，从 2024 年 12 月到 2025 年 12 月，来自 AI 聊天工具的引流确实增长了超过 200%。但增长了 200% 之后，它占出版商总页面浏览量的比例仍然不到 1% 。

Contentsquare 在 2026 年的《数字体验基准报告》中给出了更精确的数字——AI 引流流量同比暴增 632%，但仍然只占所有流量的 0.2%。而且这 0.2% 的质量也不乐观，53.6% 的 AI 引流用户直接跳走了。

600% 的增长，0.2% 的占比，超过一半直接离开。

这组数字勾勒出一幅很残酷的画面——AI 正在从搜索引擎那里吃走大量流量，但它并没有把这些流量「转发」给内容创作者。它只是把流量留在了自己的平台上。

更值得玩味的是用户从 AI 点击到网站后的行为。

多项分析指出，很多从 AI 聊天工具点过来的用户，其实只是想验证 AI 给的答案是否准确——他们打开网页，扫一眼，确认 AI 没有胡说八道，然后关掉页面离开。他们不是来「消费内容」的，而是来「核实事实」的。这种访问对内容创作者来说几乎没有商业价值。

这就构成了一个巨大的「生态不对等」。

AI 公司用出版商和内容创作者的内容来训练模型。用户向 AI 提问时，AI 利用这些学到的知识生成答案。用户满意了，留在了 AI 平台上。广告收入（如果有的话）留在了 AI 平台上。而那些创造了原始知识和内容的人，几乎什么都没有得到。

这不仅仅是一个流量分配的问题。它正在动摇整个数字内容经济的根基。

过去 20 年，互联网数字广告的基本逻辑建立在「访问 → 展示 → 点击」这个链条上。用户访问网站，看到广告，广告主付费。当「访问」这个起点本身开始消失，这整条链条的基础就不存在了。对于那些依赖广告收入生存的媒体和内容平台来说，这是一个存亡级别的威胁。

Gartner 的预测是，到 2028 年，来自传统搜索引擎的有机流量将下降 50%。不是 5%，不是 10% ——是砍掉一半。如果这个预测成真，我们将生活在一个与今天截然不同的互联网中。

05 最深层的悖论

这可能才是这场「截流」最深层的悖论。

回到开头的百度。百度正在用 AI 来弥补搜索广告的衰落——2026 年一季度，AI 驱动业务收入 136 亿元，同比增长 49%，占核心业务收入的比例首次超过一半。百度在用 AI 杀死旧百度的同时，试图用 AI 再造一个新百度。

但更大的问题不在百度身上。百度至少有能力转型。那些被百度导流养活的无数中小网站、内容平台、垂直社区呢？它们没有能力做 AI，也没有品牌让用户直接来访。当搜索引擎不再导流、AI 也不导流的时候，它们怎么办？

20 年来，搜索引擎和网站之间有一个不成文的「契约」：你生产内容，我给你流量。这个契约没有合同，没有法律保障，只是建立在一个简单的商业逻辑上——搜索引擎需要好内容来吸引用户，网站需要搜索引擎的流量来生存。双方互利。

现在，AI 让这个等式失衡了。搜索引擎（和 AI 平台）发现：我不需要把用户送到网站上，我自己就能给出答案。用户甚至更喜欢这种方式——不用点击，不用等页面加载，不用在一堆广告中寻找真正的内容。

一个让用户更满意的产品，恰恰是一个让内容创作者更痛苦的产品。

当一个生态系统中，用户体验的提升和创作者利益的损失变成了同一件事的两面，这个生态系统就走到了一个必须重新设计的十字路口。

AI 正在杀死喂养自己的生态系统。

而互联网接下来会变成什么样，目前还没有任何人给出合适的答案。

标普已创新高，纳指如何跟上？答案可能是空头回补

华尔街见闻 — Thu, 06 Aug 2026 11:14:00 GMT

撰文：许超，华尔街见闻

标普 500 指数在短线空头回补浪潮的推动下接连突破历史高位，而纳斯达克 100 指数尚未跟上。彭博宏观策略师 Simon White 认为，纳指中仍存在大量未平仓空单，一旦触发止损，有望成为推动该指数创下新高的下一股动力。

标普 500 指数本周连续两个交易日大幅上涨，周一涨 1.5%，随后一日再涨 1.8%，强势突破前期高点。这种集中式的急速拉升带有明显的空头回补特征——此前布局于历史高位附近的空单止损被逐一触发，高盛「最多卖空」篮子过去四个交易日累计上涨 13%，印证了这一判断。

与此同时，纳斯达克 QQQ ETF 的空头兴趣比率仍处于高位，而标普 500 和罗素 2000 对应 ETF 的空头比率已明显回落。Simon White 指出，昨日纳指的空头回补强度不及标普 500，意味着更大规模的平仓行情或许尚未到来。不过他也提示，通胀与实际利率风险仍未消散，本轮涨势存在「多头陷阱」的可能性。

空头回补驱动标普创新高

标普 500 指数近两日的强势表现，与市场空头仓位的集中出清密切相关。

Simon White 的分析框架显示，当市场出现单日涨幅超过前一个月日均波动 1.5 个标准差、同时期货未平仓合约出现明显下降，并且指数本身创下近八周新高时，往往意味着空头被强制平仓。上述信号在标普 500 上已被触发。

从历史数据来看（追溯至 1998 年），该信号触发后一个月的平均回报率高于整体均值；但若将时间窗口拉长至三个月、六个月乃至十二个月，回报率则略低于历史均值。这表明空头回补带来的上涨冲量在短期内较为明确，但并不必然意味着趋势性行情的开启。

纳指空头仍多，平仓行情或续演

相比标普 500，纳斯达克 100 指数尚未突破历史高位，其未完成的空头平仓空间或更大。

据彭博数据，纳斯达克 QQQ ETF 的空头兴趣比率在约 10 至 14 天前的最新数据中仍维持高位，而标普 500 和罗素 2000 对应 ETF 的空头比率已同步走低。对纳指期货未平仓合约的相同分析显示，昨日该指数的空头回补强度相对温和，意味着更多空单尚未被触及止损。

软件板块是一个值得关注的典型案例。在编程智能体（coding agent）兴起、软件股遭到主题性做空的背景下，该板块的中位空头兴趣比率近期出现明显跳升，相关仓位建立时间较晚，对应的止损价位可能尚未被当前行情触及。

追涨盘入场或提供额外动力

空头回补之外，此前低配的投资者重返市场，可能构成行情的下一个驱动层。

Simon White 认为，随着标普 500 突破前期高点，部分持仓不足的投资者或将入场追涨，成为推动本轮反弹的补充力量。

但他同时提出明确警示：通胀风险与实际利率上行压力依然存在，当前行情有演变为「多头陷阱」的风险。投资者在追逐涨势时，仍需对宏观环境保持审慎。

Backpack VS xStocks，自营做市商让代币化美股执行成本直接砍半？

Blockworks — Thu, 06 Aug 2026 11:12:30 GMT

撰文：Jake Koch-Gallup 、Sam Schubert

编译：AididiaoJP，Foresight News

本文关注 Backpack 和 xStocks 在 Solana 上代币化美股的市场结构有何不同，以及这些差异如何直接体现在执行成本上。

市场表现分化。Solana 生态指数再涨 8.0%，但涨幅几乎全部来自 META 和 PUMP 两只代币，并非整个生态普涨。

昨日 Solana 生态指数继续领跑，涨幅 8.0%，是第二名的两倍多。Launchpad（+3.2%）、Bittensor 生态（+2.7%）、AI（+2.2%）和永续合约（+2.0%）分列其后。传统美股跑赢大部分加密资产：纳斯达克 100 涨 3.0%，标普 500 涨 1.9%，而比特币仅涨 0.9%。加密矿企最惨，跌 3.1%；以太坊生态和借贷板块均跌 2.0%。

从周线来看，板块轮动极快。加密矿企即使昨日大跌，周线仍排第二，涨 15.1%。周一还排第二的 DEX 本周已全部回吐涨幅，目前跌 1.1%。借贷板块是本周最差，跌 10.0%，紧随其后的是以太坊生态，跌 9.8%。公链板块周线跌 2.0%，SOL 现价约 73 美元，月线已跌约 10%。

Solana 指数的上涨其实很窄。META 自 Upbit 上市以来周涨 46.6%，PUMP 周涨 22.9% 且约占指数三分之一权重，这两只代币几乎贡献了全部 17.8% 的周涨幅。11 只成分股中有 7 只下跌，BP 跌 13.7%，BONK 跌 7.7%，中位数成分股跌 5.4%。Solana 涨是因为两只代币，不是整个生态在吸金。

本周 Solana 和以太坊都出现了降低发行量的提案。Solana 的「双倍通缩提案」拟将年通缩率从 15% 翻倍至 30%，把 1.5% 的终端通胀下限从 2032 年提前到 2029 年，未来六年大约少发 1890 万枚 SOL。以太坊的 EIP-8361 则计划逐步销毁更多验证者奖励，消除质押超过总供应量 50% 的激励，使净共识发行量在该阈值归零，并把当前收益率大致腰斩至约 1.1%。两份都是草案，目前两个币价都还没反映这些提案。

Solana 代币化美股：Backpack vs xStocks

Backpack Securities 和 xStocks 都在 Solana 上上线了重叠的代币化美股，但市场结构差异很大。Backpack 主要靠自营做市商（Prop AMM）用市商库存报价成交，而 xStocks 的成交量则高度集中在 Raydium 和 Orca 的公开资金池。

表面看成交量差不多：6 月 12 日至 7 月 30 日，xStocks 成交 24.3 亿美元，Backpack 成交 21.0 亿美元。但 SPYx 单独贡献了 17.0 亿美元，占 xStocks 总成交的 70%，而且大量是池内循环交易。剔除 SPYx 后，可比的 xStocks 成交只剩 7.26 亿美元，远低于 Backpack 的 21.0 亿美元。

自 SPCX 上线以来，Backpack 每周成交中有 66%–74% 通过 Prop AMM 完成，过去四个完整周平均约 71%。相比之下，xStocks 通过 Prop AMM 的成交占比大约只有 33%，而且这个数字还被 AlphaQ 单周 2.84 亿美元的成交严重拉高，剔除那一周后基本都在 10% 以下。

可赎回、可对冲的标的，才让专业报价变得合理。这一点在首日就体现出来了：6 月 12 日 SPCX 上线几小时内，做市商就开始挂出双向 1 万美元的报价，而不是拖上几周才进场。

日内数据还补充了两点。Prop AMM 是持续报价的：Backpack 工作日 30 分钟时段的中位数有 69% 成交走 Prop AMM（中间 80% 的时段在 62%–84% 之间），周末中位数仍有 64%，做市商只是在美股休市时把点差拉宽、把报价偏向，而不是撤单。剩下的池子和订单簿流量大约占大部分时段的五分之一到三分之一，池子成交量在美股开盘和收盘前后会明显跳升，符合套利和对冲底层资产的特征，所以毛池子成交量很可能高估了真正主动选择池子的资金。

流量本身大多是过路资金。Solana 代币化股票成交中，大约 68% 是循环交易：31% 几分钟内进出（包括单笔交易内原子完成），34.5% 当天进出，真正持有较长时间的方向性仓位只占 7.1%，还有约四分之一我们无法分类。与此同时，持有人数仍在持续上升——从 5 月初的 12.9 万增加到 7 月底的 21.1 万，到 7 月底还有 1.64 亿美元的买入流量至少一周没有匹配到卖出。

在匹配订单规模上，Backpack 的 SPCX 执行成本 consistently 比 xStocks 更低。我们对比了 6 月 12 日至 7 月 20 日、100–500 美元区间的成交，对照常规交易时段的 NBBO 和隔夜 Blue Ocean 报价。分析用的是同一时间窗口内不同交易者的实际成交，而不是同一笔订单路由两次。常规时段 xStocks 大约贵 2.4–2.5 个基点，隔夜贵 2.8–2.9 个基点。在 25 个符合条件的常规交易日中，Backpack 有 22 天更便宜；17 个隔夜时段则全部更便宜。这和 Prop AMM 围绕实时参考价争夺流量的逻辑一致。

OpenAI 反击苹果商业机密诉讼：称指控“毫无依据”，要求法院驳回案件

金十数据 — Thu, 06 Aug 2026 08:44:01 GMT

作者：金十数据

据外媒报道，OpenAI 要求美国法院驳回苹果针对其提起的商业机密诉讼，并否认其涉嫌窃取苹果硬件项目相关信息。

OpenAI 在提交给法院的文件中称，苹果的指控“毫无依据且带有预设目的”，试图通过法律手段限制人才流动，并掩盖其在人工智能产品整合和人才竞争方面面临的问题。

这是 OpenAI 首次正式回应苹果相关诉讼。此前，苹果 (AAPL.O) 指控 OpenAI 利用从苹果离职的现任及前员工获取秘密硬件项目资料，而 OpenAI 目前正推进人工智能硬件开发计划。

OpenAI 律师于当地时间周三向美国加州联邦法院提交文件，称苹果诉状错误描述了 OpenAI 员工的行为，将正常招聘沟通以及离职后的工作交接过程包装为商业机密盗窃。

OpenAI 表示，苹果的诉讼“未经充分调查，仅依靠选择性截取的通信内容，并将普通行为脱离背景解释”。公司认为，苹果不应利用一场“毫无依据且带有预设目的的诉讼”，来弥补自身在人才市场竞争和人工智能产品开发方面的问题。

OpenAI 还指出，苹果未能明确说明哪些具体机密信息遭到窃取，同时错误描述了苹果员工离职后的信息管理流程。OpenAI 称，部分离开苹果的员工实际上是在按照苹果要求协助前同事完成工作交接，而不是获取商业机密。

围绕供应商相关信息，OpenAI 也提出反驳。公司表示，苹果诉讼中提及的部分所谓“专有信息”实际上可以通过合法或公开渠道获得，因此不符合商业秘密的定义。

从合作伙伴到诉讼对手，苹果与 OpenAI 关系转变

此次诉讼也反映出苹果与 OpenAI 关系的变化。两家公司此前合作约两年，将基于 ChatGPT 的人工智能功能整合至 iPhone、iPad和 Mac 设备中，但随着 OpenAI 推进自主硬件战略，双方关系逐渐紧张。

OpenAI 此前收购了由苹果前设计负责人乔尼·艾夫（Jony Ive）创办的 io Products 工作室，交易金额达到 64 亿美元。苹果在诉讼中称，OpenAI 过去几年大规模招聘苹果员工，目前已有超过 400 名前苹果员工加入 OpenAI。

OpenAI 则表示，自 io Products 成立以来，已有数百名苹果设计师和工程师离开苹果，加入其面向人工智能时代的新一代设备开发计划。

据英国《金融时报》此前报道，OpenAI 正在研发一款掌上大小、无屏幕的人工智能设备，该产品将通过声音和视觉信息感知周围环境。

苹果于 7 月提起诉讼，而此前仅两年双方还曾合作，将 ChatGPT 直接接入苹果生态系统。随后，苹果今年 1 月转向与谷歌合作，采用谷歌 Gemini 模型为“人工智能版 Siri”提供支持。

这一变化被外界视为苹果与 OpenAI 关系降温的重要信号。不过，目前苹果设备仍保留 ChatGPT 集成功能。

OpenAI 反驳两起核心指控

苹果在诉讼中重点指控 OpenAI 硬件负责人 Tang Tan 以及前苹果工程师 Chang Liu 涉嫌涉及商业机密问题。

苹果称，Tang Tan 在招聘苹果员工过程中询问了涉及秘密项目的信息，并鼓励候选人在面试时携带苹果原型产品。

OpenAI 对此回应称，Tang Tan 的行为符合科技行业普遍招聘规范。公司表示，了解候选人此前参与的项目、负责的零部件以及工程经验，是行业招聘中的常见流程，并不等同于获取苹果机密信息。

对于 Chang Liu 事件，苹果指控其在加入 OpenAI 前后数周内访问与硬件项目有关的机密文件。苹果称，Chang Liu 此前发现苹果系统中的身份验证漏洞，并利用该漏洞获取相关资料。

OpenAI 则表示，Chang Liu 并非主动窃取文件，而是在苹果前同事请求帮助后协助寻找工作所需信息。公司向法院提交部分短信记录，希望证明 Chang Liu 的行为是在回应前同事请求，而非获取商业秘密。

OpenAI 同时将矛头指向苹果自身的数据管理方式。公司称，苹果曾允许员工使用个人 iCloud 账户处理工作内容，使企业数据与个人数据交叉存储，同时苹果在员工离职时未能有效管理多个系统中的访问权限。

法院将审理苹果临时禁令申请

在 OpenAI 提交回应前一天，苹果已向法院申请临时禁令，要求 OpenAI 停止使用其所谓被盗商业机密，并返还任何包含苹果机密信息的材料。

如果法院批准，该禁令将在诉讼审理期间持续有效。OpenAI 需要在 8月 17 日前回应苹果提出的初步禁令申请，法院计划于 10月 1 日举行相关听证。

该案件编号为 Apple v. Liu，案号 5:26-cv-07078，由美国加州北区联邦地区法院圣何塞分院审理。

负责审理此案的法官爱德华·达维拉（Edward Davila）此前还曾主持高关注度案件，包括 2021 年至 2022 年美国生物科技公司 Theranos 前首席执行官伊丽莎白·霍姆斯（Elizabeth Holmes）及其商业伙伴桑尼·巴尔瓦尼（Sunny Balwani）的刑事审判。